$谷歌-A(GOOGL.US) Google 的 Capex 再一次收到了市场短期的负反馈，市场同时担心两件事情：1）投入模型研发的部分 Capex，从 Gemini3.5 拉胯的情况来看，ROI 不高； 2）售卖云算力部分的 Capex，和 Anthropic 有循环交易嫌疑，盈利和 backlog 都来它，投资也是它。账不能双算，roi 也需要打折扣。 短期这两个逻辑都有道理； 拉长看，可能没那么糟糕：1) 模型之争可能会此消彼长，说不定下一个版本又杀回来了；2）如果梁圣的判断准确 “最终低成本更重要”，那么 gemini 暂时落后更不重要，云算力基建更重要且会有更重要的话语权，上面 2 个担心都会缓解； 最糟糕的情况还是：model 这里 winner takes all & gemini 持续拉胯。