英特尔（纪要）：2026 年 CapEx 上调至 200 亿美元以上
以下为海豚君整理的 $英特尔(INTC.US) FY26Q2 的财报电话会纪要
欢迎阅读详细点评《英特尔：CPU 涨价救场，翻身还得看代工？》
一、财报核心信息回顾
1. Q2 业绩全面超指引，连续第七个季度超预期：Q2 营收 161 亿美元，高出指引中值 18 亿美元；AI 驱动型业务同比增长超 70%，贡献约 70% 收入（含数据中心创纪录增长）。Non-GAAP 毛利率 41.8%，较指引高约 280bps（受益于收入提升、良率改善，以及产品结构与提价带来的 ASP 上升）；Non-GAAP EPS 0.42 美元，远超 0.20 美元的指引。当前营收增速为 15 年来最强。
2. Q3 指引：营收指引区间 158 亿–168 亿美元，中值 163 亿美元；Non-GAAP 毛利率 42%、税率 11%、EPS 0.38 美元。全年 Non-GAAP 经营费用控制在约 165 亿美元。预计 Q3、Q4 非控股权益（NCI）各约 2.5 亿美元，2027、2028 年 NCI 约 11 亿美元/年（GAAP 口径）。管理层重申"让毛利率每季度稳站 40% 以上"是今年首要财务目标。
3. 现金流与资产负债表稳健：Q2 经营性现金流 70 亿美元；期末现金及短期投资约 300 亿美元，叠加 100 亿美元循环授信，流动性合计约 400 亿美元。公司已主动去杠杆以稳固投资级评级；另有约 100 亿美元非核心资产可变现（暂无处置计划）。若业务超预期，不排除动用资本市场融资。
4. 大幅上调资本开支：因需求信号强劲，2026 年 CapEx 上调至 200 亿美元以上（较年初预期显著提高，本年增量约 30 亿美元），其中设备（tooling）投资较 2025 年增加 40%；2027 年 CapEx 将显著高于 2026 年，且绝大部分投向美国。2021–2026 年公司在美国厂房与设备的累计投资接近 1,000 亿美元，高于同期任何一家半导体公司。
二、财报电话会详细内容
2.1 高管陈述核心信息
1. 整体战略与供需格局
a. 需求持续超过供给：行业正面临历史上最严重的供给紧张之一，涵盖先进逻辑制程、硅晶圆、存储与基板，预计短期内难以缓解。公司凭借三大战略资产受益——x86 CPU 业务、先进封装技术、庞大的晶圆代工网络。
b. 随 AI 从训练走向推理、再走向 agentic 与 multi-agent，通用服务器 CPU 密度持续提升，核心服务器 CPU 业务增速创新高。
c. 深化与$谷歌-C(GOOG.US) 云（Google Cloud）合作以加速内部 AI-first 转型；15 个月前推行的运营纪律开始显现成效，组织效率、决策速度与贴近客户程度均提升。
2. Intel Foundry（晶圆代工）与先进制程
a. Q2 代工收入 58 亿美元，环比增长 6%；其中 18A 产出较目标高约 25%、环比增长超 50%；外部代工收入 2.93 亿美元。代工经营亏损 7.308 亿美元，环比收窄（受益于良率提升、周期时间改善，以及 Intel 4/3 与 18A 规模扩大带来的晶圆成本下降）。
b. 18A：已在多个商用/消费产品上量产，良率持续好于预期；主力产品 Panther Lake 单一 SKU 成本年内已降约 50%，今年有望再降 20%，2027 年继续下降。同时进入 18AP 风险试产（性能较 18A 提升约 5%），保持与 18A 的 IP 及设计兼容，面向外部客户。
c. 14A：PDK 0.5 已完成，PDK 0.9 预计 10 月就绪（重要里程碑）；256 SRAM 良率、缺陷密度与晶体管性能均领先于 18A 同期。内部产品预计 2027 下半年风险试产，Q2 已决定 2028 年全面量产。外部客户在看到 0.9 PDK 与良率后兴趣明显升温。
d. 先进封装：EMIB-T（一种先进封装技术）客户兴趣高、backlog 持续增长，良率与可靠性达标，目标 2027 年为客户上量。
3. 数据中心与 AI 事业部
a. Q2 收入 63 亿美元，环比增长 24%、同比增长 59%，显著超预期，受超大规模与企业需求驱动；经营利润 25 亿美元，利润率 40%，环比增加约 10 亿美元。Q2 服务器同比增速创历史纪录。
b. 目的导向型（purpose-built）芯片收入环比增长约 20%、同比接近去年的 3 倍。
c. 推出 18A 首款服务器级产品 Xeon 6+（代号 Clearwater Forest）；与 SambaNova、富士康合作推出机架级（Rack Scale）与分离式（disaggregated）推理方案；新增支持 10–200Gb 以太网的控制器与适配器产品。
d. 服务器路线图：Clearwater Forest、Diamond Rapids、Coral Rapids（引入 SMT 同步多线程）；Granite Rapids（Intel 3 节点）需求极强、供不应求。
4. 客户端计算与物理 AI 事业部（CCPG，原 PC 业务）
a. Q2 收入 89 亿美元，环比增长 15%，好于预期；经营利润 23 亿美元，利润率 26%，环比下降约 1.73 亿美元（因优化工厂网络而计提的库存减值）。
b. AI PC 收入环比增长 26%，已占客户端收入约三分之二；边缘部署收入约占 CCPG 的 10%。
c. 18A 已全面上量，Series 3 有 400+ 设计；Arc 集成显卡有 40+ 设计，并推出面向掌机游戏的 Arc G 系列；vPro 管理软件激活量过去四个季度激增 1,500%；边缘 AI 拿下 130 个 Series 3 设计（含机器人"大脑与控制"部署）。
d. 更名为 CCPG 以体现边缘 AI 机遇，管理层认为边缘与物理 AI 的 TAM 长期有望比肩客户端 TAM。
5. ASIC / 设计服务与新兴机遇
a. 设计服务收入同比增长近 3 倍；管理层估算 ASIC TAM 超 1,000 亿美元。凭借端到端设计能力、IP 组合与先进封装/晶圆能力，正从网络芯片向计算、并最终向加速器扩展。
b. 已宣布与 Fortinet 合作开发下一代安全处理器（ASIC 战略的重要一步）；Intel IPU 供货部分超大规模客户。
c. 通过与 SambaNova 的多年合作推进异构 AI 战略与分离式推理。
6. 存储战略：存储成为重大供给瓶颈，正与三大存储厂商紧密合作保障供给（首要任务）；近期聘请前 $SK海力士(SKHY.US) （SK Hynix）CEO 加入。公司在存储领域有深厚历史积淀，正探索 compute 与 memory 集成、堆叠及提升存储利用效率（内部研发方向提及 Z-Angle Memory、cross-batch memory 等）。
2.2 Q&A 问答
Q：本次资本开支上调（今年增加约 30 亿美元、明年显著增加）对代工客户意味着什么？是否已拿到 14A 或 18AP 的确定订单？封装方面又意味着什么？
A：本轮资本开支是较为广泛的投入，涵盖先进封装。公司对 EMIB-T 的前景较为乐观，将持续投入；但前道晶圆厂的建设成本远高于封装设施，因此投资仍会向前道倾斜，不过两者对公司都很重要。就客户而言，此次加大投资是对各业务部门客户需求信心的信号，尤其在已签订长期协议的领域，公司已获得足够信号来预测未来几年的需求，并据此提前布局产能。公司在支出上保持高度纪律，只有在确信能获得良好回报时才会投入资本开支。新建晶圆厂在初期从现金流角度看是净流出（这也是明年资本开支上升的原因），但长期会产生可观回报；随着公司转向让制程节点保有更长生命周期的模式，回报会相当显著——目前在 Intel 10、Intel 7 上已能看到这一点。
Q：竞争对手称到 2030 年 CPU TAM 将达 2,200 亿美元、CAGR 约 45%，是否认同这一数字与增速？公司是否有能力满足？
A：不便给出具体数字，但公司认可这是一个强劲、将显著增长的市场。此前多次提到 CPU 与 GPU 的配比在上升，目前已接近 1:1（parity），未来在出货量口径上甚至可能更偏向 CPU。公司在该市场地位稳固，有机会拿下可观份额。这会是一个很大的数字，至于能否精确预测到具体数值则难以断言；但从客户端的支出水平、已签订的长期协议以及所获得的可见度来看，公司相信增长将非常可观。
Q：拥有自有晶圆厂是否有助于今年在服务器领域夺回份额？未来五年面对 AMD 和 ARM，如何看待收复失地的前景？
A：当前需求相当强劲，眼下的挑战更多在于如何扩大供给、满足客户需求。在服务器/数据中心侧，公司拥有强劲的路线图——Clearwater Forest、Diamond Rapids，以及引入 SMT（同步多线程）的 Coral Rapids，并持续改善单线程与多线程性能（多线程能力将在 Coral Rapids 上实现），以提升对竞争对手的竞争力。关于 ARM，双方是很好的合作伙伴，关系稳固；ARM 不仅是基于 ARM 的 CPU 领域的伙伴，在 ASIC 代工侧也可成为重要的客户与合作方，尤其在 IP 层面。总体而言公司竞争力良好、产品路线图强劲，部分领域仍落后但正快速追赶，并力图在部分 CPU 架构上实现跨越式赶超，正为此投入重大资源。
Q：资本开支是否仍存在净额与总额之分？如何在内部与代工之间分配，未来能否披露有多少用于外部客户？
A：确实存在总额到净额的差异，目前这一部分主要来自 AMIC（先进制造业投资税收抵免，即 ITC），当前规模约为低个位数十亿美元（约 10–40 亿美元），随着推进其占比会逐步增大，本质上是一个时间节奏问题。在美国的每 1 美元投资可获得约 0.35 美元的税收抵免返还，且绝大部分资本开支投向美国。不过存在时滞：需先建好工厂、达到量产就绪状态才能就设备申报抵免，还需向 IRS（美国国税局）申报，因此从支出到收到返还有一定延迟。从投资视角看，公司并非严格按内部/外部划分，而是着眼于每个节点想要的晶圆开工量（wafer starts），并据此在前道进行投资；公司会基于各项需求驱动因素形成对开工量的判断，据此向供应商下达采购需求，同时随信息更新保持灵活。封装侧已获得可观 backlog，明确需要扩产，一部分依靠自有制造设施，另一部分需向供应商采购基板，而采购基板需要提前垫付资金，因此这部分投资目前推进得更快。
Q：客户端的强劲表现是否全部由提价驱动，还是另有原因？在下半年终端市场可能弱于往常的背景下，对客户端有何预期？
A：客户端表现超预期，但主要来自 ASP 的提升，其中一部分与产品结构（mix）相关，另一部分是同规格产品的提价——公司此前看到自身成本端出现通胀压力，需要向终端客户传导。从同比看该市场确实下滑：2025 年因 Windows 换机潮表现很好，因此存在高基数回落；此外存储的成本与可获得性也使该市场趋弱。公司将产品结构向高端倾斜，对 ASP 与表现帮助很大。展望下季度，客户端收入大致持平；CCPG 整体可能小幅增长，主要由边缘业务的良好增长驱动，客户端本身持平。底层看市场偏弱，正受存储供需动态拖累，预计该市场当季下滑；但由于客户此前 CPU 库存维持得相对紧张，Q3 可能出现一定的 CPU 补库，Q4 公司自身业务将开始感受到这一点。对公司而言这其实是好消息，因为数据中心侧急需 CPU、供给远无法满足需求，公司会尽可能将产能转向数据中心 CPU，以尽力弥补供需之间的巨大缺口。
Q：客户端的库存减值具体是什么、规模多大？若剔除该减值，当前的毛利率指引是否意味着环比其实是下降的？
A：这部分是由于部分产品从"配套齐套"（match set）角度看尚未完全完成，从经济性考虑，公司更倾向于将产能转向其他产品而不去完成它们，由此形成搁置库存（stranded inventory）并予以减记。指引确实是环比持平：一方面，因二季度的这笔减记不再重复，会带来提振；另一方面，Panther Lake、Granite 等产品的成本虽在环比改善，但它们在产品结构中的占比越来越大，且因仍处于生命周期早期而低于公司平均毛利率水平，对毛利率形成一定拖累，两相抵消后指引大致持平。随着 18A 良率进一步改善，这两方面最终都会转为顺风，Panther Lake 的毛利率有望改善并超过公司平均水平，从而带动整体毛利率上行。公司今年的首要目标就是让毛利率每个季度都稳稳站上 40% 以上，前两个季度已经做到，Q3 指引亦指向同样水平；在此基础上，未来会进一步谋求毛利率的改善。
Q：既然大量产能在本季度末上线，是否意味着 Q4 收入将大幅环比跳升？若 9 月的供给缺口与上季度（超过 10 亿美元）相当，Q4 似乎会很强，这样理解对吗？有哪些正反因素？
A：公司通常只对下一个季度做指引。话虽如此，如果库存或供给能在三季度末、四季度初开始改善，确实会带来提振。但需要指出，即便情况改善，公司仍无法完全追平需求，四季度依然会处于供不应求的状态。内部晶圆同样偏紧。公司的供给是内部自制晶圆，加上先进封装（基板、玻璃、存储等）的组合，而采购这些环节本身就是一个瓶颈，其中部分是供应链中最紧张的部分。前道晶圆的改善相对线性，后道部分则更为"块状"（chunky）、不平滑。随着部分堵点在三季度末开始疏通，本季度表现更偏持平，而四季度有望看到上行空间。
Q：3 月和 6 月毛利率的同比增量转化率（drop-through，即新增收入转化为毛利的比例）都不错，按指引会回落到约 50% 出头，仍处于此前所说的 40%–60% 区间，这一框架是否依然适用？能否给出明年的一些正反因素？
A：从更长期看，公司预计增量转化率仍会落在 40%–60% 区间。每个季度都有各自独特的动态，会决定落在区间的低端、高端还是中点，但这一区间是相对可靠的经验法则。
Q：对外部代工客户的信心何时会兑现为实际的客户公告？明年资本开支将增加多少？其中多少用于外部客户、多少用于扩充内部产能？
A：先谈信心来源：18AP 目前处于风险试产、将在年底前就绪，性能较 18A 提升约 5%；18A 的良率与产量已开始走强，Panther Lake 的上量与放量可见。更关键的是 14A——PDK 0.5 已完成、PDK 0.9 预计 10 月就绪（重要里程碑），256 SRAM 的良率、缺陷密度与性能均领先于此前设定的严苛进度目标；14A 内部产品将于 2027 下半年风险试产，2028 年承诺量产。外部客户的互动反馈非常正面：当他们看到 0.9 PDK 与良率后，开始关注要在该制程上跑什么产品、公司能提供多少产能，这些都是客户认真推进的积极信号。公司的原则是——只有在看到良率表现、IP 已就绪可服务客户、以及客户互动达到相应程度后，才会投入资本开支。就资本开支结构而言：2026 年在厂房（space）上已于过去几年投入很多，目前厂房较为充裕，仅需相对有限的配套投资，因此大部分资本开支投向设备（tooling），2026 年设备投资较 2025 年增加 40%，主要投向 Intel 3、18E、18AP。公司刻意未给出 2027 年的具体数字，因为仍在敲定最终规模，且行业惯例是在年初才公布该数字；但已明确 2027 年数字会上升，仍需一两个季度来最终确定。资金将同时投向内部与外部的所有业务部门，公司以整体视角评估来自各类客户的晶圆需求，并据此建设与之匹配的产能。
Q：在为下半年及明年布局这些投资时，如何看待资产负债表？CPU 产品业务的成功是否足以为这些投资提供资金，还是需要其他来源？
A：公司在资产负债表方面处于很好的位置：拥有超过 300 亿美元现金，加上 100 亿美元循环授信，流动性合计约 400 亿美元。此前主动去杠杆，以稳固地保持投资级评级。收入、盈利与 EBITDA 同步扩张，对经营现金流帮助很大。此外，资产负债表上还有约 100 亿美元的非核心资产可供变现（公司并不急于处置，但在需要时可动用）。同时也看到客户愿意与公司共同投资，客户预付款（prepays）帮助公司释放了产能。若业务非常成功（这也是公司努力的方向），可能需要动用资本市场进行更多融资；届时会及时向股东通报。
Q：随着今明两年产能陆续上线，服务器收入复苏的节奏会是怎样？从出货量与 ASP 两个维度看，2026 下半年到 2027 会如何演变？
A：公司的服务器晶圆基本全部内部自制（部分 ASIC 除外）。公司正大力投资扩充关键节点的晶圆开工量，其中对服务器最重要的节点是 Intel 3，因为它是生产 Granite Rapids 的节点，而该产品需求极为旺盛——在数据中心的强劲需求中，Granite Rapids 因反响极佳而供给极其紧张。公司正逐步在该节点扩产，过程会有些"块状"不平滑，但总体而言今年余下时间及明年的 Intel 3 扩产规划良好。挑战在于不仅前道需要扩产，后道同样需要扩产，从而触及基板等偏紧的环节，公司正着力扩充。从整体市场看，公司谈论的是出货量口径，单量增速看起来相当不错；同时单颗产品的加权平均核数在提升，而该市场通常按"每核 ASP"定价，核数越多越容易带来 ASP 提升，这将成为该业务收入增长的重要组成部分，也让公司有信心在未来几年实现远高于双位数的 CAGR。
Q：在平衡满足客户需求与自身自由现金流目标时，心中是否有一套资本开支框架？建模时应如何理解合理的资本开支水平？还是说只要有客户签约就直接建产能？
A：公司会更为审慎。仅看基础业务本身的经营现金流，即便加大资本开支投入，考虑到 AMIC 带来的抵免，现金流表现其实相当不错。但公司很可能还需在后道进行投资，尤其涉及第三方，这可能在明年对现金流形成拖累，令自由现金流转正更具挑战。不过，所有这些投资都具备可观的 ROI；只要对增长率、对相关产品的定价与成本结构有信心，并且知道这些节点的生命周期相当长、几乎总能带来良好的 ROIC，公司就会投资。公司会非常谨慎地避免在客户承诺之前贸然下注——这也是引入新管理层后最重大的转变：在真正确认拿到客户之前，不会投入大额资本。反过来说，鉴于公司对明年的信心，也意味着公司对客户有相当高的确定性，否则不会在当下就下达采购订单（PO）。
Q：ASIC 业务当前约 12 亿美元的运营收入规模（run rate）、增长良好，如何看待其业务多元化（已宣布 Fortinet 等）、增长前景，以及随规模扩张后的利润率结构？
A：首先这是一个巨大的机遇，TAM 可能超过 1,000 亿美元。公司的独特之处在于：具备先进设计能力（CPU、XPU）、拥有强大的 IP 组合，并拥有在"激进集成"（radical integration）及所需层次上都很独特的先进封装能力——许多新的 AI 技术正需要这种封装技术叠加先进硅制程，从而为大量客户所需的目的导向型（purpose-built）芯片创造机会。一个例子是近期宣布的与 Fortinet 合作的安全 ASIC 业务，将打造更高性能的下一代安全处理器；此外还有面向部分超大规模客户的 Intel IPU，同样是巨大机遇。该业务同比增长约 3 倍。就规模而言，目前的运营收入约为 20 亿美元（接近 20 亿美元的 run rate），预计在不太遥远的将来将达到 40 亿美元的 run rate；面对 1,000 亿美元的 TAM，凭借公司的 IP 组合与综合能力，理应拿下相当可观的一块份额。
Q：在存储层级与架构变迁的背景下（如 Z-Angle Memory、cross-batch memory 等），英特尔在存储领域是否会扮演更重要的角色？内部是否有相关研发与长期机会？
A：其一，存储已成为重大的供给约束挑战，公司正与三大存储厂商紧密合作，这是服务客户的首要任务。其二，英特尔在存储领域有深厚的历史积淀，近期还聘请了前 SK 海力士（SK Hynix）CEO 加入；存储正成为大量 AI 基础设施的瓶颈与客户的痛点。公司也在研究如何将 compute 与 memory 集成、如何进行堆叠，以及如何更高效地利用存储。这方面有很多工作正在推进，后续会持续更新。
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