消费真的只是” 弱复苏 “吗？

2023 年来的第二份社零数据如期出炉： 1—3 月份，社会消费品零售总额 114922 亿元，同比增长 5.8%。3 月单月，社零总额 37855 亿元，同比增长 10.6%，除汽车以外的零售额 33591 亿元，增长 10.5%。

其中，全国网上零售额 32863 亿元，同比增长 8.6%。其中，实物商品网上零售额 27835 亿元，增长 7.3%，占社会消费品零售总额的比重为 24.2%；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长 7.3%、8.6%、6.9%。

总的来看，以下要点值得关注：

1、国内消费整体的复苏在稳步向好，即便剔除去年的低基数效应，从 2019 年至今的复合增速 3 月份是 4.5%，相较 1-2 月的 3.9% 是在稳步提升中。去年的展望报告中，海豚君就认为，不应该期待 2023 年消费整体出现很强的报复性反弹，但实际也并非那么 “弱”。

2、线下复苏对线上渠道的反噬效应在继续，根据统计局口径调整后的线上实物零售 3 月增长了约 10.9%，和零售大盘当月 10.6% 的增速已完全同频。3 月调整后线上渗透率同样只同比提升了 0.2%。因此，今年线上渠道恐怕不会跑出相对优势。

3、以吃和玩为代表的服务预料消费反弹非常强劲，餐饮收入 3 月同比暴涨超 36%，包括机票、门票等线上非实物零售也增长了近 17%。近期无论从社会新闻，抑或美团和携程等 OTA 平台公布的数据都显示近期到 5.1 节的旅游需求相对强劲，甚至已超出 19 年同期水平。虽然市场对相关行业的预期已比较高，但也仍有超预期的可能。

4、分品类商品表现上，3 月份服饰和金银珠宝分别超 17% 和 37% 的零售增速，也基本确认了海豚君认为 23 年可选消费表现会更好的预期。3.8 大促期间淘系平台不好看的美妆零售数据可能更多是阿里自身的问题。实际上服饰和珠宝品牌公司也可能有不错的机会。

5、至于家电和通讯产品虽绝对增速仍偏低，但前者跌幅缩窄，后者增速已同比转正。同时新房成交额 3 月同比增速也进一步提升到 9%。对通电产品全年增长的预期也不必太悲观，（对京东亦是如此）。但是三月份新房开工面积超预期下滑（-27%）是一个意料之外的风险点，还是要持续关注楼市复苏的持续性。

1. 消费继续升温，线上确认被反噬？

紧接着今年 1-2 月的国内消费复苏的势头，3 月份的恢复情况可谓更上一层楼。3 月社零增速一口气拉升到了 10.6%，自 2021 年 7 月以来首次重回两位数，复苏势头其实不错的。

虽然去年同期上海等地疫情导致基数偏低（-3.5%）的利好，但从基于 2019 年的多年复合增速来看，3 月的增速是 4.5%，相比 1-2 月的 3.9%，可以看出国内消费景气度在逐步地提升。

但同时，3 月份的数据再度验证了海豚君年前的判断—2023 年消费全渠道复苏的情况下，线上零售的绝对增速虽相比 22 年也会提升，但相对线下渠道的优势会消失。根据统计局口径调整后的线上实物零售增速，虽然近几个月也从 4% 拉升到了近 11%，但本月整个社零大盘增速也恢复到了 10.6%。

下图清晰可见，社零大盘恢复的斜率更高，且和线上渠道的增速已完全一致。

从线上渗透率来看，3 月和 1-2 月的情况一致，渗透率同比提升幅度都仅有 0.2%，都是 2020 年以来最低的水平（除 21 年 3 月的异常值外）。因此，今年很难期待线上渠道能有超大盘的表现。

不过从绝对增速的角度，海豚君在春节前对 23 全年线上实物增速的预期约在 13% 左右。从目前的趋势来看，超预期的可能性不小。3 月份的实际增速已接近 11%，而 22 年后续几个月的基数更低。因此，2Q 线上大盘的同比增速大概率会相当可观，可能会有预期差和投资机会。

2. 线下消费火爆，提前人满为患？

不过另一面，在去年极低的基数下，线下零售和餐饮的反弹力度则非常惊人。3 月份餐饮收入同比增长了 26%，线下商品零售增长也反弹到了 6.1%。

除了餐饮外，以门票、车票等各类服务性、非实物线上消失的修复力度同样强劲，3 月同比增长了 17%（未调整）。

此外，美团和携程近期公布的五一出行订单数据也相当强劲，订单量甚至已显著超出了 2019 年。综合各类数据来看，以吃和玩为代表的服务性消费的报复性反弹相当强劲，相关公司的的二季度业绩可能会非常靓丽，同样有超预期的可能。

3.久等的可选消费修复来了，但楼市开始降温？

分商品品类来看，3 月份的数据总算是验证了海豚君先前预期的可选消费反弹。其中服饰、和金银珠宝的反弹力度最强，3 月份的同比增速分别超过了 17% 和 37%。同时化妆品也有接近 10% 的增长。

可见，3.8 促销期间天猫平台的数据表现不佳大概率还是阿里自身的原因，服饰和珠宝首饰相关公司的表现也可以得期待（实际上相关公司的股价已有所反映）。

另外，家电和通讯器材等电子产品的绝对增长虽仍然很低。但趋势上来看，家电的同比降幅在持续缩窄，通讯产品增速同样也止跌转涨。因此今年对通电产品的销售增长前景无需太过悲观，对处于估值和业绩坑里的京东同样如此。

不过在一片复苏的景象中，也有一个值得关注的风险点。今年 1-2 月国内楼市初现回暖迹象后，楼市复苏的可持续性就一直是市场密切关注的问题。从三月的数据来看新房住宅成交额依旧保持着回暖的趋势，同比增速从 1-2 月的 4% 提升到了 9%。

但新开工面积在 3 月却同比下降了 27%，比 1-2 月的-9% 在度显著恶化。对于为何销售向好时，新开工却突然滑落，海豚君目前也尚未看到合理的解释。但无论如何，开工减少就意味着未来新房供给减少，这对于后续的楼市和消费修复绝非好消息。后续需要关注新开工面积能否有持续性的改善。

<全文完>

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