唯品會（紀要）：全年收入小幅負增長，奧萊成新支點

以下為海豚君整理的 唯品會 FY26 二季度的財報電話會紀要，財報簡評請見鏈接：

一、財報核心信息回顧

1. 股東回報：上半年通過現金分紅與股份回購合計派出約 4 億美元，用完原有授權額度；董事會新批 10 億美元回購計劃，後續機會性執行。

公司重申 2026 年派息與回購合計不低於 2025 年 non-GAAP 淨利潤的 75%，並稱對達成目標完全有信心。

2. 業績指引：三季度總淨收入預計 203 億–214 億元，對應同比下降約 5% 至持平。管理層同時給出全年判斷——下半年消費情緒與上半年相似，全年總收入相比去年小幅負增長。二季度收入落在指引區間下限。

3. 一次性税務與投資收益：所得税費用 33 億元，去年同期 4.072 億元，增量來自兩項非經營性科目。

a. 16.3 億元：底層資產原持有人杉杉商業集團在商業 REIT 發行中確認一次性投資收益所對應的所得税。

b. 15.6 億元：境內向香港歷史分紅對應的預提税計提，相關税款預計三季度落地。後續對任何擬匯出境外的境內利潤，將按相應税率計提股息預提税。

c. 剔除上述一次性、非經營項目的税務影響後，本季正常化實際税率同比保持穩定。管理層稱新的計提口徑會提高境內直接向境外權益匯出的成本。

4. 本季關鍵財務指標

a. 總量：總淨收入 247 億元（去年同期 258 億元）；毛利 58 億元，毛利率 23.3%，去年同期 23.5%。

b. 費用：總運營費用同比降 2.4% 至 45 億元，佔收入比升至 18.0%（去年 17.7%）。履約費用 21.4 億元、佔比 8.7%（去年 8.2%）是主要拖累項。

c. 營銷費用 7.603 億元、技術與內容費用 4.862 億元，佔比分別升至 3.1% 與 2.0%。

d. 管理費用同比下降 17.5% 至 11 億元、佔比降至 4.3%（去年 5.0%），主因去年同期杉杉奧萊確認了較高的股權激勵費用。

e. 利潤：經營利潤 15 億元、利潤率 6.2%（去年 6.6%）；non-GAAP 經營利潤 20 億元、利潤率 8.1%（去年 9.3%）。

f. 淨利：GAAP 歸母淨利同比增 189.1% 至 43 億元、淨利率 17.4%，主要來自商業 REIT 上市貢獻的 57.9 億元一次性投資收益。

g. non-GAAP 歸母淨利 3.922 億元、淨利率 1.6%；還原一次性預提税後約 20 億元、淨利率 7.9%。

h. 現金：期末現金及現金等價物與受限資金 299 億元，短期投資 36 億元。

二、財報電話會詳細內容

2.1 高管陳述核心信息

1. 消費環境與經營取向

a. 二季度零售環境充滿挑戰：消費者不只是價格敏感，而是在整個促銷市場中高度挑剔，只認清晰的實用性與真實價值。

b. 公司在服裝等可選消費品類上主動保持謹慎，代價是犧牲了近期收入表現。整體流量低迷，但沒有追逐無利潤的規模增長，而是守住深折扣品牌特賣的核心定位。

2. SVIP 與用户運營

a. 二季度活躍 SVIP 同比增長 8%，貢獻線上消費額的 54%。管理層解讀為：預算收緊時，高購買意願用户會向提供信任、價值、品質與服務的平台集中。

b. 新一季 SVIP 會員規模突破 1,000 萬。用户策略重心放在留存與生命週期價值，對 SVIP 提供分層服務模型以持續提升錢包份額。

3. 供給與商品結構

a. 1P 自營模式構成差異化優勢：品類專長積累的品牌信任已到了品牌方主動為平台調整貨品分配的程度，服裝領域與核心品牌的深度協同抵禦了大盤走弱。

b. 商品結構向更挑剔的客羣靠攏，聚焦核心服飾與生活時尚，按用户生活場景匹配貨盤，確保每一件都具備明確實用性、可辨識品牌與足夠價值感。

c. 機會性貨源採購提供額外庫存彈性：品牌方在軟市場中去庫存，公司作為可靠的折扣渠道鎖定獨家高需求貨品，強化差異化商品管道。

d. 繼續推進 made for VIP 獨家定製商品線的重新定位，與品牌方對齊產品標準與季節上新節奏，已看到品質更優的產品出現，帶動轉化率與貨盤穩定性。

4. 品牌重塑與 AI 落地

a. 新一季啓動整合營銷戰役，配合新品系列與主站升級，重啓標誌性 slogan「三折穿大牌」，營銷觸達同時覆蓋更年輕與更成熟的客羣。

b. 用户端 AI：虛擬試衣使用量穩步提升，智能客服接入 AI 語音交互與預測能力後提升轉化率，AIGC 讓商品發現更快。

c. AI 營銷 agent 是目前落地效果最強的一環，已覆蓋從投放規劃到 AIGC 創意的全鏈路，管理層認為在獲客效率與用户質量上仍有明確提升空間。

d. 運營端正把 AI 從單點工具推向統一的智能中台層，供應鏈優化與日常運營流程已見早期成效。

5. 杉杉奧萊（線下折扣零售）

a. 2019 年收購以來在新一線、二線及重點城市有序擴張，門店從 5 家增至 22 家，為中國門店數最多的奧萊連鎖，總 GMV 亦處頭部。

b. 上半年 GMV 同比增長超 20%，受益於消費者的價值尋求趨勢與線下不可替代的到店體驗。管理層預計其對集團業績貢獻將穩步提升。

2.2 Q&A 問答

Q：當前消費者情緒如何？四月至今的月度收入趨勢、以及下半年展望怎麼看？

A：7 至 8 月銷售動能僅"略有恢復、遠談不上好"，全年收入預計小幅負增長。 消費者的狀態是不買貴的、極度追求性價比、預算收緊且非常挑剔，並非"什麼都買"。

進入三季度，整個行業的壓力延續，季度至今從 7 月到 8 月確實看到一些銷售動能的恢復，但只是略好。據此判斷下半年乃至全年的消費情緒與上半年相似，全年總收入相比去年將小幅負增長。管理層未回答收入落在三季度指引區間哪一端的問題。

Q：經營利潤率同比走低，三、四季度的毛利率、費用與經營利潤率趨勢如何？

A：毛利率走平甚至改善，OP 承壓主要來自履約費用去槓桿，下半年淨利率預計穩定。 二季度經營利潤率同比小幅下滑，主因退貨率仍在上升，履約費用佔收入比被動抬升形成去槓桿；毛利率本身是平的甚至還在改善，説明毛利與毛利額管理有力。

此外收入規模因宏觀壓力收縮，固定成本與費用也產生了一定的經營去槓桿。管理層稱行業裏不少玩家在投入無利潤的補貼，公司不會跟進，重心始終是維持健康的盈利水平，因此預計下半年利潤率、尤其是淨利率將保持相對穩定。

Q：本季的預提税調整原因是什麼？是否屬於税務機關的罰款？是否影響回購與分紅計劃？

A：不是罰款而是主動的合規性重估，對未來淨利率影響很小，股東回報承諾不變。 公司一直且持續完全遵守適用的税法與監管指引，本次調整是持續完善合規框架的審慎一步——通過對標現行最佳實踐主動重估，降低合規風險、提升税務確定性。

股息預提税屬於資本流動的交易成本，不是經營性費用，核心經營利潤率與税前現金流完全不受影響；公司擁有多種途徑優化境外流動性，資金回流只是其中一種手段。因此預計對未來淨利率的影響很小，長期股東回報承諾保持不變。

Q：杉杉奧萊下半年的增長展望如何？

A：下半年延續同一節奏，全年 GMV 增速超 20% 完全可實現，同店至少雙位數。 上半年 GMV 同比增長超 20%，其中一季度增速明顯更快，二季度在整體消費偏軟的背景下也交出了相當不錯的成績。

管理層對下半年的增長動能持樂觀態度，認為超 20% 的 GMV 增速完全能夠達成；對存量門店的可比同店銷售則設定了更高標準，預計至少實現雙位數增長。

Q：兩隻 REIT 已完成上市，剩餘奧萊項目的證券化推進節奏如何？

A：商業 REIT 已上市、募資 77 億元，另 18 個項目未給時間表。 商業 REIT 於 2026 年 6 月 18 日在上交所上市，把公司的資產證券化版圖從消費基礎設施 REIT 擴展到更廣的商業 REIT 領域。

該 REIT 募集規模 77 億元，是國內首批上市商業 REIT 中募資規模最大的一隻。

兩個底層資產均已運營約 10 年，在各自區域市場處於領先位置。

除已作為 REIT 底層資產的 3 個奧萊項目外，公司另持有 18 個項目，具備後續擴張潛力，將結合自身戰略與市場條件逐步評估，管理層未給出具體推進時間表。

Q：二季度已恢復回購、8 月又新批 10 億美元額度，下半年股東回報的力度與節奏怎麼看？

A：上半年已派出約 4 億美元，新增 10 億美元額度機會性執行，75% 比例不變。 2021 至 2025 年公司已累計向股東返還 37 億美元。長期回報能力建立在商業模式與健康現金流之上，外部因素可能帶來短期波動，但公司在完整經濟週期中都能交出穩定且穩健的盈利。

2026 年繼續執行全年股東回報政策，即派息與回購合計不低於 2025 年 non-GAAP 淨利潤的 75%。上半年已通過分紅與回購派出約 4 億美元，用完原有授權額度；董事會新批的 10 億美元回購計劃將在後續幾個季度機會性執行。

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