追百度財報有感：講故事不是重點，落地才是！

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北京時間 2021 年 8 月 12 日美股盤前，百度發佈 2021 年二季度財報：

（1）本季度百度集團收入 314 億，同比增長 20%，小超市場預期 309 億人民幣，落在原本公司指引的中間位置，超市場預期的部分主要來自於愛奇藝和創新業務。

（2）剔除愛奇藝看百度估值的真正支點：百度核心業務整體收入 240 億，同比增長 27%，海豚君算下來也是小幅超預期，主要是百度智能雲業務增速較快（同比 70%+）。

（3）在市場關心的智能駕駛業務上，百度提到了 L4 駕駛測試里程數/牌照數提升，新推的第五代 Robotaxi 單公里成本明顯下降、長城 WEY 摩卡採供了 AVP 等等。但這些均是此前已經公佈的信息，後續還是要觀察下半年與 OEM 合作車型的進展情況。

（4）百度（含愛奇藝）整體實現 35 億營業利潤，低於市場預期 45 億，主要是百度核心進入了新的投入期，各項支出均在加大。

（5）在市場同樣關注的廣告基本盤上：百度預計三季度收入 306 億至 335 億，同比增長 8% 至 19%，均值 321 億明顯低於市場預期 332 億，相當於市場原本對下半年廣告修復的預期基本落空。

（6）另外，剔除愛奇藝的百度核心業務，百度給出的增長預期高達 9% 至 20%，相比二季度的 27% 持續放緩。

從投資百度需要重點關注的兩條主線——廣告基本盤的穩定性 + 汽車業務的進展來看，百度這個季度的實際情況，包括下一季度的指引均表現平平：

首先廣告上，由於與消費相關的經濟活動恢復緩慢，打壓了廣告行業的復甦預期，政策對教育行業的清盤與整個互聯網行業的打壓，導致一些廣告主的投放預算更趨謹慎，廣告邊際復甦的兑現並不順暢。

而智能駕駛上，集度汽車的造車落地無法一蹴而就，L4 級別自動駕駛商用還需時間，只有百度的輔助駕駛方案下半年也許可以觀察一下百度與整車合作伙伴的推進情況。

不過，從當前股價的角度來看，百度擁有包括 5.8 億 MAU 的手機百度等 APP 資產，以及截止上半年末（不含愛奇藝）現金、現金等價物、受限制現金與短期投資高達 1677 億元（260 億美金）。

而這系列資產對應的估值區區 550 億美金，隱含百度各類資產的估值不足 300 億美金，在搜索不會走向 PC 時代門户網站命運的基本假設下，百度估值應該算是肉眼可見的低估。

只是對目前的百度而言，考慮到百度從進入移動時代就沒有一款成功的產品過往作戰記錄，現在的百度除了描繪好故事藍圖，能夠真正把故事落地成為現實，才是百度真正能證明自己的地方。

PS，百度是互聯網公司中比較罕見地把業績詳細拆為：

百度核心：涵蓋了傳統的廣告業務（搜索/信息流廣告），以及創新業務（智能雲/DuerOS 小度音箱/阿波羅等）；
愛奇藝業務：會員、廣告與版權轉授權等其他。

兩項業務的拆分涇渭分明，加上愛奇藝作為獨立上市公司數據詳盡，海豚投研在此也將兩項業務詳細拆解。

對愛奇藝感興趣的用户可點擊閲讀海豚對於愛奇藝業務的分析，以下海豚投研重點來看一下百度核心的進展情況：

（PS，由於未細拆愛奇藝與百度核心之間大約 3 億的業務重疊，海豚君的百度核心收入細分與公司報數有細微差距。）

一、百度核心指引 “熄火”

三季度，百度預計百度核心同比增長 9%-20%，明顯低於二季度實際增速 27%。

考慮到百度核心業務，80% 以上均為廣告，這樣的指引基本預示着下半年作為廣告逐步走旺的時節，廣告行業的復甦明顯缺乏動能。

再結合海豚君調研瞭解，本來年初，市場普遍盼望廣告盤子能夠迎來久違的復甦，但教育行業廣告投放基本全軍覆沒，以及監管籠罩下的業務不確定性，導致電商大客户在內的廣告主投放謹慎，下半年的廣告行業估計未必順遂。

而作為一個教育廣告收入佔比並不算特別中的廣告公司，百度給出如此平庸的指引，基本是對廣告主廣泛收緊預算的趨勢確認。

二、廣告復甦如期放緩

本季度百度核心收入 240 億元，同比增長 27%，基本在公司原本在指引（20% 至 33%）的中間位置，小幅高於市場預期。

數據來源：百度財報，海豚投研整理

其中，剔除愛藝奇廣告收入，二季度百度以搜索 + 信息流為主的核心廣告收入為 193 億元，同比增長 18%，增長同樣在放緩狀態。

數據來源：百度財報，海豚投研整理

考慮到百度核心非廣告業務仍在高速增長中，結合指引來估算的話，三季度廣告收入的增速應該落在 10% 上下，廣告萎靡是大概率事件。

此前，對於教育清盤對廣告行業的打擊，百度反覆強調，教育雖然是百度重要的創收行業，但佔比在 10% 以內，而且百度教育行業廣告客户以職業教培為主，並非重點監管對象。

但是海豚君瞭解到，很多廣告投放機構反饋，監管加大之後，電商等很多廣告主下半年廣告花費上都相對謹慎，因此會影響包括百度、愛奇藝等在內的廣告收入預期。

三、創新業務依舊火速

百度核心中其他收入（軟硬一體的智能業務，含智能雲、智能音箱與阿波羅自動駕駛等）二季度 47 億，同比增長接近 90%，低基數下仍在加速增長中。

由於百度雲、自動駕駛等業務均在這裏，這部分在樂觀的市場情緒氛圍中，基本意味着百度股價的向上空間。

數據來源：百度財報，海豚投研整理

當前，百度的創新業務其實來源於百度的智能雲業務：百度二季度雲業務同比增長 71% 以上，單季收入 38 億。

雖然智慧交通/城市等雲解決方案裏面有阿波羅業務部門的貢獻，但整體雲業務仍以智能雲部門來貢獻。

數據來源：海豚投研基於百度披露數據估算

對於百度的投資人而言，在廣告基本盤相對穩定的情況下，市場的焦點基本全在百度的自動駕駛業務的進展上，基於百度此次對這部分業務的進展介紹：

（1）阿波羅 L4 自動駕駛累計里程數 750 萬英里，同比提升 152%；獲得自動駕駛牌照 278 個。這部分算是例行披露，市場已經知道百度在高級別自動駕駛上有領先優勢；
（2）在輔助駕駛方案上，除了此前的威馬 W6，長城旗艦 SUV WEY 摩卡也會採用百度的 AVP 自動泊車技術。此前百度稱更多搭載百度輔助駕駛方案的車型會在今年下半年亮相，節奏上平均每個月都要發佈一款量產車。
（3）另外百度與吉利合作的集度汽車 2022 年北京車展會推接近量產的 “概念量產車”，2023 年正式推出首款量產車。

可以看出，在汽車板塊上，百度上半年整體仍在承諾階段，離兑現還有很長距離，短期主要看點在於下半年搭載百度輔助駕駛方案的合作伙伴車型的推進進展。

四、獲客加速，成本增加加快

百度核心實現了 148 億的毛利潤，毛利潤同比增長 19%，獲客投入明顯加大。

毛利率達到了 61.4%，高毛利的百度託管頁對百度核心廣告收入的貢獻佔比進一步從 35% 提升至 40%。

另外，百度加大獲客投入後，這個季度手百 MAU 明顯提升，從上季度 5.58 億提升到了 5.8 億，淨增了 2200 萬。