年末美股：小漲怡情，大漲傷身
大家好，以下是本週海豚君總結的本週組合策略核心信息：
1）作為重磅的經濟數據，美國的 11 月就業看起來又是一副永不落幕的圖景。但背後真正的情況，應該是海豚君之前説的，相比其實並不差的 10 月，11 月其實是邊際稍有變差，主要擾動在汽車和好萊塢罷工後，11 月全面復工，大約白添了 4 萬以上的就業數據。
2）11 月美國就業數據描繪的整體就業圖譜是：a）罷工歸來，就業回升，薪資上升；b）小生意變差，臨時工回落；藍領慢慢失意；c）AI 開始技術新週期，白領就業回升；d）建築業和製造業在產業性回流政策之下，高息仍不坍塌；e）11 月實際就業情況其實邊際變差。
3）但對於企業而言，一般 EPS 至少要同比縮量 10% 以上，才會看到規模性的裁員。而這個就業的演進情況，本身説明，美國大多數的企業 EPS 壓力仍然不大，11 月就業描繪的仍然是一個軟着陸的經濟前景，所以仍然是一個實實在在的好消息。
4）而 11 月中美數據的相對強弱，國內 CPI 環比再次轉負而美國就業數據仍然強勁的對比之下，一個很可能的情況是人民幣近期的升值勢頭會有所減弱。這對人民幣資產是一個直接的利空，而互聯網資產在存量競爭之下，失敗者的代價可能尤其大，抄底要給足自己安全邊際。
5）這個時間的美股，雖然基本面壓力不大，整體估值則仍然偏高，在 2024 一季度之後超額逆回購資金耗光，美聯儲甩貨壓力仍然會施壓到實體經濟上，在這種情況下，如果一定要看美股的話，海豚君認為仍然需要優選個股。對應整體指數上，屬於小漲怡情，大漲就是用力過猛的傷身狀態了。
從就業數據來看 EPS 的可能情況來説，目前在泛交運行業（裁員邊際減少）找表現出色的公司，可能機會更大一些，細分來看，航空和市內交通（類似 Uber）仍在人員擴張當中；另外一個就是關注於 AI 相關的 SaaS 公司，看 AI 落地體現到提高利潤率和拉高收入增速的進度如何。
以下是詳細內容：
一、美國就業 “不落幕”？其實邊際再變差
從上週五開始，美國又進入一波新宏觀數據月。而開局的就是最為重要的就業數據：
經過 10 月快速收縮的待招崗位之後，11 月單月新增接近 19.9 萬人，相比之前一個月的 15 萬再次大幅上拉。這個週期的美國就業似乎一副 永不 “落幕” 的樣子：
作為外生移民而非內生自足來補充勞動人口的國家，11 月美國下圖第二組潛在勞動池子直接增加了 18 萬人，這種新增的勞動參與率應該是明顯高於平均值的。
而 11 月的新增 20 萬，很可能會拉低失業率，因為 18 萬的新增潛在勞動是填不上缺口的。而 11 月失業率也確實有下降，從 10 月的 3.9% 直接降低到了 3.7%。
似乎，這個週期的美股就業數據不知道什麼叫 “落幕”。
但再海豚君看來，11 月所謂的就業數據變好，背後真正的情況，應該是海豚君之前説的，10 月本來就不差，11 月拋開這些因素，其實變化不大。
而這裏的擾動，主要是罷工的因素：
1）汽車製造行業的罷工對 10 月份是 3.2 萬的淨裁員，對 11 月是 30 萬的淨就業；所以剔除這個影響，應該是 10 月就業 18 萬人，而 11 月新增就業 17 萬人；
2）好萊塢演員罷工持續了 100 天上下，到 11 月初結束，對就業也產生了一定影響：影視錄音行業 + 出版行業，10 月合計是 2.5 萬的淨減員，到 11 月變成了 1.2 萬的新增就業。如果再剔除這個因素的影響，10 月的新增就業應該是 19 萬以上的新增就業，而 11 月則是 16 萬以內的新增就業。
而且因為罷工歸來，薪資上行；再加上白領就業情況再次回升，而藍領就業日益轉涼，薪資用人結構性改善，美國時薪增速又加速上行了！月環比達到了 0.35%。
3）踢掉罷工歸來的影響，其餘多數行業的新增就業相比 10 月只有維持和變差的區別：
差得最明顯的是零售行業——無論是百貨商店，還是量販式商超、超級中心等等，裁員都非常明顯，似乎線下零售壓力仍然很大。
次差的是臨時用工服務——淨減員有 1.4 萬人之多，整體上藍領就業持續降温中。
4）持續彪悍的醫療大健康就業：如果説這個週期內真正彪悍的就業，那就只有醫療就業了。無論是各類專科醫生，還是醫院本身用人，還是護工、居家醫護甚至社會救助在內，美國嬰兒潮的集中退休帶來了健康內服務就業的持續彪悍。目前醫療服務、專業商服和住宿餐飲，仍然是就業缺口最大的三大行業。
白領類就業發生了變化：與 IT 技術和計算機相關的招工再次上拉；以及與技術和科學相關的第三方諮詢，科研服務等與知識產權相關的人力投入進入再招工的狀態。可以看出，美國科技行業在 AI 的驅動下，再次進入招工擴張的階段。
11 月美國就業數據描繪的整體就業圖譜是 a）罷工歸來，就業回升，薪資上升；b）小生意變差，臨時工回落；藍領慢慢失意；c）AI 開始技術新週期，白領就業回升；d）建築業和製造業在產業性回流政策之下，高息仍不坍塌；e）11 月實際就業情況其實邊際變差。
但對於企業而言，一般 EPS 至少要同比縮量 10% 以上，才會看到規模性的裁員。而這個就業的演進情況，本身説明，美國大多數的企業 EPS 壓力仍然不大，11 月就業描繪的仍然是一個軟着陸的經濟前景。
二、強就業背後，政府仍在負重前行
強就業的背後是企業 EPS 不差、居民口袋殷實，但這場盛宴的背後，仍然是美國聯邦政府的負重前行。從最新的三季度宏觀負債情況來看：
1）三季度彪悍的經濟之下，企業和居民的宏觀負債率都是在下降的，這兩個部門用經濟正常成功進一步化解掉了部分債務；
2）但美國聯邦政府則在三季度美國真實 GDP 增長 5%、名義 GDP 增長 8%+ 之際，宏觀負債率拉線上行。很明顯，今年下半年的增長，明顯帶着財政注水撐增長的嫌疑。
而從美聯儲的資產負債表變化上，仍然能看到政府在美聯儲甩貨情況下，給加槓桿給自己帶來的壓力：
美聯儲照常甩貨（國債），到 12 月底，上半年中小銀行危機帶來的存款保險相關的擔保貸款已經完全清空，目前只剩下美聯儲之前一個工具的貸款金額，還剩下 1200 萬美元。
而這樣的結果是，上週 TGA 賬户餘額再次被快速壓縮，只剩下 6700 億美金，低於財政部年底目標 7500 億，同時逆回購資金也在被快速消耗當中，目前餘額剩下 1.2 萬億美金，按照目前短債單月 2000 多億美金的發行規模，到一季度末結束，恐怕用短債來融資續命，就會接近盡頭。
如果明年美聯儲縮表進度依然照舊，財政部轉而依賴長債來借款融資，海豚君仍然傾向於未來一年短債下行速度會高於長債。
三、美股又要上攻了？小漲怡情，大漲傷身
11 月份的就業和薪資描繪的仍然是一個 “軟着陸” 的情況。而 11 月中美數據的相對強弱，國內 CPI 環比再次轉負而美國就業數據仍然強勁的對比之下，一個很可能的情況是人民幣近期的升值勢頭會有所減弱。
這對人民幣資產是一個直接的利空，而加上四季度目前互聯網公司無論是在指引上和宏觀數據上，看起來又是一個不輕鬆的季度，而且國內電商作為商業模式壟斷型經濟，出現了 “百花齊放、百家爭鳴” 局面，意味着多數電商平台面臨的是宏觀疲軟時刻，競爭反而更加惡劣的局面。
這種存量競爭之下，失敗者的代價可能尤其大。抄底要給足自己安全邊際。
而這個時間的美股，雖然基本面壓力不大，整體估值則仍然偏高，在一季度之後超額逆回購資金耗光，美聯儲甩貨壓力仍然會施壓到實體經濟上，在這種情況下，如果一定要看美股的話，海豚君認為仍然需要優選個股。
從就業數據來看 EPS 的可能情況來説，目前在泛交運行業（裁員邊際減少）找表現出色的公司，可能機會更大一些，細分來看，航空和市內交通（類似 Uber）仍在人員擴張當中；另外一個就是關注於 AI 相關的 SaaS 公司，看 AI 落地體現到提高利潤率和拉高收入增速的進度如何。
四、組合調倉
從上週開始，海豚君基於年末行情基本結尾的情況，開始逐步減倉，但由於總權益倉位不重，所以目前仍然是慢減狀態。上週主要調出了小鵬，具體原因如下：
五、組合收益
12 月 8 日周，Alpha Dolphin 虛擬組合收益上週下行 1.3%，表現強於中國資產指數，如滬深 300（-2.4%）、恒生科技（-3.3%）、MSCI 中國（-3.6%），但不如標普 500（+0.2%）。
自組合開始測試到上週末，組合絕對收益是 25%，與 MSCI 中國相比的超額收益是 50.5%。從資產淨值角度來看，海豚君初始虛擬資產 1 億美金，目前是 1.27 億美金。
六、個股盈虧貢獻
美國就業數據轉好，國內 CPI 再入通縮，內外交困之下，港股仍然是最受傷的那個，港股泛消費齊齊疲軟，而估值稍高一些的，如瑞幸和拼多多等，也面臨明顯的殺估值。
而相對堅挺的仍然是美股，尤其是財報季過去，進入事件驅動階段，沾點 AI 進展的，就有不錯的漲幅。具體漲跌情況如下：
對於海豚君持倉池和關注池中，上週主要漲、跌幅比較大的公司以及可能原因，海豚君分析如下：
七、組合資產分佈
本週 Alpha Dolphin 虛擬組合調出小鵬後，共計持倉 26 只個股，其中標配三隻，其餘權益資產為低配，剩餘為黃金和美元現金。
截至上週末，Alpha Dolphin 資產配置分配和權益資產持倉權重如下：
<正文完>
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近期海豚投研組合週報的文章請參考：
《政策轉向預期背後：不牢靠的 “強美元款” GDP 增長？》
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