台積電：3nm 向前衝，英特爾 “送春風”

台積電（TSMC）於北京時間 2024 年 1 月 18 日下午的美股盤前發佈了 2023 年第四季度財報（截止 2023 年 12 月），要點如下：

1、收入端：繼續回升。2023 年四季度台積電收入實現 196 億美元，位於業績指引區間上限（188-196 億美元）。季度收入出現環比增長，其中出貨量的維度帶來影響 1.9%，出貨均價的維度帶來影響 +11.4%。在蘋果新機對 3nm 製程的拉動下，公司本季度實現量價齊升；

2、毛利及毛利率：仍在低位。2023 年四季度台積電的毛利率 53%，符合指引區間預期（51.5-53.5%）。本季度出貨均價繼續提升，但是成本端也有所增加。3nm 的擴產帶來折舊攤銷的增加，使得毛利率維持在相對低位；

3、晶圓結構端：全面轉向先進製程。蘋果新機發布帶動公司 3nm 的量產，公司本季度 7nm 以下的收入佔比已經提升至 67%。手機芯片和人工智能芯片，都有望向更高節點轉移。隨着下游客户的拉貨，本季度美國地區收入佔比提升至 7 成以上。

4、台積電業績指引：2024 年第一季度預期收入 180-188 億美元（市場預期 184 億美元）和毛利率 52-54%（市場預期 51%）。收入端環比下滑 4.2%-8.3%，受季節性因素蘋果拉貨有所趨緩。毛利率繼續保持在低位，主要是因為 3nm 量產帶來更高的折舊攤銷，對毛利率造成壓力。

海豚君整體觀點：

台積電的本次財報符合市場預期。由於公司每月披露經營數據，因此收入端的表現已有預期。市場對本季報主要關注於公司的毛利率。雖然台積電本季度毛利率為 53%，也符合市場預期。公司毛利率的連續下滑，主要是受 3nm 量產對成本端產生影響。

公司給出了下季度指引：一季度預期實現收入 180-188 億美元（下滑 4.2%-8.3%），毛利率 52-54%（環比基本持平）。進入一季度蘋果拉貨放緩，公司收入端有季節性回落現象。毛利率在折舊攤銷的影響下，將繼續承受一定壓力。

就財報而言，公司本次的數據基本是符合市場預期的。但相比於過去一年，海豚君認為$台積電(TSM.US) 在 2024 年的表現將好於 2023 年。隨着 3nm 量產的推進，公司在 2024 年先進製程上的收入將繼續提升。此外，由於公司在技術上的長期領先，$英特爾(INTC.US) 也開始成為公司的客户。

雖然 3nm 的擴產，一定程度上影響了公司的毛利率，但公司在晶圓製造端的領先優勢也進一步擴大。總體來看，台積電在 2024 年的營收將穩步向上，毛利率受擴產的影響還在，但隨着 3nm 和高性能計算的上量，公司的業績端和影響力整體都在穩固向好。

以下是海豚君對台積電的具體分析：

一、收入端：繼續回升

台積電在 2023 年第四季度實現營收 196.2 億美元，位於業績指引區間上限（188-196 億美元）。本季度收入環比增加 13.5%，得益於 3nm 的持續量產，帶動公司晶圓端量價齊升。

台積電的季度收入，由於每月經營指標的公佈，市場預期已經充分。而本季度台積電收入開始回升，增長來自於出貨量還是價格？

海豚君從量和價的維度，來觀察台積電四季度收入增長的主要推動力：

1）量的維度：2023Q4 台積電的晶圓出貨量 2,957 千片，環比增長 1.9%。環比出貨量有所提升，主要是本季度蘋果新機 3nm 量產的帶動。結合資本支出情況，台積電本季度的資本開支 52.4 億美元，在整體需求偏弱的情況下，季度的資本開支繼續減少至 21 年來的新低（全年低於 320 億美元的資本開支目標）。

2）價的維度：2023Q4 台積電的晶圓單晶圓收入（等效 12 寸片）6635 美元/片，環比上升 11.4%。台積電晶圓出貨價格明顯提升，主要得益於 3nm 的量產。本季度公司 7nm 以下製程收入佔比提升至 67%，帶動公司產品均價提升。

正如海豚君在此前財報點評《台積電：英偉達救場，AI 托起 “週期” 底》中提到，“二季度的收入將是年內最低點。” 而進入下半年，台積電的營收有明顯的改善。

結合台積電給出的下季度指引，一季度預期實現收入 180-188 億美元（環比下滑 4.2%-8.3%），毛利率 52-54%（環比大致持平）。下半年業績的回升，主要得益於蘋果新機對 3nm 產能的拉動，而一季度也將出現季節性回落的現象。

二、毛利及毛利率：仍在低位

台積電在 2023 年第四季度實現毛利 104.1 億美元，環比提升 11%。毛利端的提升，主要來自於收入端的影響。2023Q4 台積電的毛利率 53%，環比下降 1.3pct，符合市場預期。

2023Q4 台積電毛利環比提升 11%，其中收入的維度帶來的影響是 +13.5%，毛利率的維度帶來貢獻-0.2%。

市場對台積電最為關心的兩項數據便是，收入和毛利率。由於每月經營數據的公佈，季度收入基本已被市場預期。而毛利率則是本次季報中，市場關注的焦點之一。海豚君將對分析本季度毛利率提升的主要驅動力：

“毛利=單晶圓收入 - 固定成本 - 可變成本”

1）單片晶圓收入（等效 12 寸）：2023Q4 台積電單晶圓收入約 6635 美元/片，環比增加 681 美元/片，主要受 3nm 開始量產，帶來均價的結構性提升；

2）固定成本（折舊攤銷）：2023Q4 台積電平均固定成本約 1598 美元/片，環比下降 6 美元/片。3nm 的量產帶動折舊攤銷總量的提升，折到每片上有小幅的下降；

3）可變成本（其他製造費用）：2023Q4 台積電平均可變成本約 1518 美元/片，環比增加 398 美元/片。單片可變成本的增加主要是製造端成本提升所致；

綜合以上拆分，2023Q4 台積電單片毛利 3519 美元/片，環比增加 288 美元。單片毛利出現明顯回升，其中單位價格雖然提升有 681 美元，單位成本則是增加了 392 美元。

台積電收入的表現此前市場已有預期，而毛利率是主要關注點。雖然 3nm 的量產能帶動公司出貨均價提升，對毛利率有正向作用。但同時，成本端的增加也壓制了毛利率。而結合公司下季度的指引 52-54% 來看，台積電在下季度毛利率仍將繼續維持低位。海豚君認為 3nm 的量產將增加公司的折舊攤銷，從而對公司毛利率產生壓力，短期內較難回到 60% 以上的水位。

三、晶圓結構端：全面轉向先進製程

3.1 晶圓收入佔比（按應用類型）

智能手機和 HPC 是台積電最大的收入來源，兩者合計佔比仍有 86%，是公司下游收入的最大來源。

下游細分應用看，本季度智能手機業務和高性能計算的收入份額都回升至 43%。其中智能手機業務的回升，主要是蘋果新機對 3nm 量產的拉動。而高性能計算再次受益於下游客户端對數據中心/AI 需求的增加。

海豚君認為隨着 3nm 製程的量產，蘋果手機芯片的製程將從 5nm 逐漸轉向 3nm。而高性能計算有望開始填充原有的 5nm 產能，手機和高性能計算業務的收入仍有望繼續增長。

3.2 晶圓收入佔比（按製程節點）

本季度 7nm 以下的收入佔比繼續提升至 67%，台積電的先進製程收入已經是公司的主要因素。具體來看，3nm 量產以來，收入佔比繼續提升至 15%。而 5nm 的收入佔比，繼續維持在 3 成以上的水位。

海豚君認為從公司給的下季度指引看，2024Q1 公司業績仍將受益於蘋果新機的拉貨，但拉貨環比將有所下滑。從歷史來看，3nm 產能也有望繼續爬升。公司的收入結構將進一步轉向 7nm 以下的製程節點。

3.3 晶圓收入佔比（按地區）

從各地區收入來看，北美地區仍是台積電最大的收入來源，收入佔比達到 7 成以上。這是由於北美地區有$蘋果(AAPL.US) 、$高通(QCOM.US) 、$英偉達(NVDA.US) 、$AMD(AMD.US) 等大客户，使得台積電和美國之間有很強的商業綁定關係。本次財報中，北美地區的收入佔比繼續回升，這主要是因為蘋果新機發布，在本季度新增了訂單。

除北美以外，中國地區和亞太地區是其餘的兩大收入來源，本季度佔比分別為 11% 和 8%，其中中國地區的客户佔比出現一定的回落。

結合各公司和產業鏈情況，海豚君認為隨着蘋果新機發布和安卓產業鏈庫存的去化，公司手機客户的訂單有望回暖，並大力推進 3nm 製程的擴產。而英偉達等客户的 AI 也有望逐漸從 7nm 轉向 5nm，填充 5nm 的產能。公司客户的訂單，整體有望向更高節點轉移。

長期看，擁有眾多大客户的北美地區，構成公司收入的 7 成以上，仍將是公司重中之重。