華住：艱難討生活，信仰靠 “硬挺”

$華住酒店(HTHT.US)

北京時間 2021 年 11 月 24 日香港市場盤後及美國市場盤前，華住集團（HTHT.O /01179.HK）發佈了 2021 年三季度財報，要點如下：

1、單第三季度收入為 35.23 億元，同比增 11.6%，處於先前所公佈較 2020 年第三季度的收入增長 8% 至 12% 的指引上限，好於市場一致預期。三季度雖然受疫情局部性爆發影響，經調整 EBITDA 較二季度有所下滑，但依舊實現了盈利。

2、華住境內酒店營收 29 億元，同比 +7.4%，符合先前公佈的收入增長 4% 至 8% 的指引，歐洲業務第三季度強勁復甦，德意志酒店營收 5.9 億元，同比增 38.6%，好於預期。公司整體經營利潤 0.72 億元，華住境內品牌/德意志分別為 2.39 億元/-1.67 億元，國內業務同比、環比均有所下滑，海外業務虧損逐步收窄。

3、公司整體第三季度整體錄得淨虧損 1.37 億元，主要受華住境內酒店淨利潤拖累，三季度僅為 0.27 億元，華住境內酒店利潤低於預期主要由於酒店總經營成本上升，主要是因為公司的租賃及自有高檔酒店的租金成本上升及收購 Citi GO 酒店，以及因持續擴展酒店網絡令人員成本上升。

4、華住旗下酒店（不計入 DH）2021 年年第三季度的日均房價超出疫情前同期水平，比 2019 年同期提高 2.7%。但入住率、RevPAR 則較疫情前有所下降，比 2019 年同期分別下滑 15.8、17.8 個百分點。

5、單三季度，華住實現銷售及營銷費用 1.89 億元，同比、環比均有所增加，主要是公司銷售團隊人數增加所致，華住實現一般及行政費用 3.88 億元，同比有所增加，主要是公司對業務開發團隊、資訊科技以及高檔酒店分部做出投資所致，開業前費用變化不大。

6、2021 年第四季度，華住預期收入將較 2020 年第四季度增長 6% 至 10%，或收入減少 4% 至 8%(不計入 DH)。撇除 COVID-19 的影響的情況下更有意義的指引，華住預期收入將較未發生 COVID-19 前的 2019 年第四季度的收入增長 12% 至 16%，或收入減少 7% 至 11%(不計入 DH)，增長指引低於此前市場預期。

整體觀點：三季度收入略超市場預期是不錯的閃光點，總營業成本增加導致的利潤低於預期以及公司指引四季度收入略低於市場預期，顯示出華住對疫情前景以及消費復甦的壓力仍持相對謹慎的態勢，海豚君認為酒店服務短期內仍面臨不確定性，短期估值將面臨下跌。

海豚君此前寫的《華住集團（上）：酒店界 “國貨崛起”》、《估值 “頑固” 高挺，華住真得靠譜嗎？》兩篇深度文章，提到了長期邏輯是品牌高端化 + 管理文化輸出 + 軟體加盟，當然這次財報後，長邏輯和信仰依然在，但資金短期需要定價低指引背後的行業逆風，後續國內市場依然需要持續關注正常在清零政策上是否能有鬆動。

本季財報詳細解讀

一、三季度華住營收小超預期

第三季度，華住集團酒店流水（即酒店營業額，指來自華住酒店的客房及非客房收入的總交易價值，包括租賃經營、管理加盟及特許經營酒店）同比增長 15.4% 至人民幣 122 億元，不計入德意志酒店集團（簡稱 DH），第三季度的酒店流水年增長 14%。第三季度，公司營業收入同比增長 11.6% 至人民幣 35 億元，不計入 DH，第三季度的收入同比增長 7.4%。

數據來源：公司公告、海豚君

第三季度，租賃及自有酒店的收入為人民幣 23 億元，同比增長 10.0%，環比增長 2.8%，來自 Legacy-Huazhu（僅指華住中國）的租賃及自有酒店的收入為人民幣 18 億元，同比增長 3.9%，拉低了平均水平。

第三季度，管理加盟及特許經營酒店的收入為人民幣 11 億元同比增長 13.4%，環比減少 11.5%，Legacy-Huazhu 的管理加盟及特許經營酒店的收入為人民幣 11 億元，同比增長 13.7%，國內加盟店收入情況好於直營酒店。

數據來源：公司公告、海豚君

二、加盟擴店不能停

輕資產化擴張是華住當前發展戰略，具體表現是加盟店佔比持續提升。截至 2021 年 9 月 30 日，華住以租賃及自有模式經營其 10% 酒店數量，以管理加盟及特許經營模式經營其 90% 酒店數量。

2021 年單第三季度淨開酒店 341 家，Pipeline（儲備門店）達 2788 家，再創歷史新高，截至 2021 年 9 月 30 日，華住在 17 個國家經營 7,466 家酒店，擁有 722,983 間在營客房。

海豚君認為後疫情時代下華住見加速下沉市場滲透，下沉市場中存在龐大的單體酒店翻牌需求，同時基於下沉市場流動性低、本地客流較為穩定，這是華住未來拓展加盟客户的最佳發力點。

數據來源：公司公告、海豚君

三、酒店三大關鍵運營指標復甦一波三折

Legacy-Huazhu 業務的平均可出租客房收入於 7 月初快速重拾恢復勢頭，然而自 7 月下旬起，隨着新冠疫情的德爾塔變異毒株由南京擴散至數個省市，導致相關政府部門施行新一輪嚴格的旅行限制及華住 8 月的混合平均可出租客房收入大幅度下跌至僅為 2019 年水平的 54%。

南京 COVID-19 的 Delta 變異毒株在 9 月初得到基本控制後，華住的每月混合平均可出租客房收入持續恢復，達到 2019 年水平的約 92%。然而，9 月中旬福建省爆發規模相對較小的疫情，相關政府部門再次施行嚴格的旅行限制，特別是嚴格限制國慶 “黃金週” 期間學生出行。

因此，華住於黃金週的混合平均可出租客房收入僅恢復至 2019 年水平的約 82%。儘管如此，受到商務旅行反彈的帶動，10 月第二個星期的平均可出租客房收入恢復至接近 2019 年水平的 90%，主要是受到商務旅行反彈的帶動。

數據來源：公司公告、海豚君

第三季度，華住旗下酒店（不計入 DH）入住率下降了 10.1%，同比下降 13.1 個百分點。

數據來源：公司公告、海豚君

第三季度，華住旗下酒店（不計入 DH）日均房價 246 元，比 2020 年同期上升 12.8%，環比下降了 3%。

數據來源：公司公告、海豚君

分檔次來看，中高端同店 RevPAR 為 225 元（-7.8%），修復弱於經濟型同店 RevPAR 為 141 元（-4.1%），主因受疫情影響休閒旅行大幅減少，阻礙了中高端恢復的進程。

數據來源：公司公告、海豚君

四、海外業務復甦超出預期

華住中國酒店 Q3 總體承壓，DH 系全部門店相比 Q2 復甦顯著，超出預期。隨着德國疫苗接種進度的推進，Steigenberger Hotels AG 及其附屬公司（DH）自 2020 年 11 月首次封城以來持續恢復。

截至 2021 年 10 月 25 日，德國約 69% 的人口已接種至少一針疫苗，以及約 66% 的人口已完成疫苗接種。暑假期間，由於休閒需求強勁，酒店需求恢復令人欣喜。暑假後，DH 酒店平均可出租客房收入保持彈性，乃主要受業務需求所驅動。

DH 系全部門店 21Q3RevPAR 為 48 歐元，已恢復至 2019 年水平的約 65%，ADR 為 99 歐元，入住率為 48.6%，同比來看實現大個位數增長，環比 Q2 提升也較為顯著。

五、EBITAD 仍為正，淨利潤小幅虧損，銷售費用提升明顯

三季度雖然受疫情局部性爆發影響，經調整 EBITDA 較二季度有所下滑，但依舊實現了盈利。

數據來源：公司公告、海豚君

淨利潤小幅轉虧主要是因為公司的租賃及自有高檔酒店的租金成本上升及收購 Citi GO 酒店，以及因持續擴展酒店網絡令人員成本上升。

數據來源：公司公告、海豚君

單三季度，華住實現銷售及營銷費用 1.89 億元，同比、環比均有所增加，主要是公司銷售團隊人數增加所致，華住實現一般及行政費用 3.88 億元，同比有所增加，主要是公司對業務開發團隊、資訊科技以及高檔酒店分部做出投資所致，開業前費用變化不大

數據來源：公司公告、海豚君

海豚君認為相較於單體酒店，連鎖酒店在擴張的時候具備兩大優勢，首先就是採購的規模效應優勢，從酒店前期的建築材料、家居軟裝，到運營過程中的易耗品等環節，集中採購均有望帶來一定規模效應。其次就是邊際成本下降，華住門店密度的增加帶來的邊際費用總體來看還是呈現降低趨勢的，未來華住在銷售和管理費用的管控上會更趨於合理。