美國的 2024，不是軟着陸而是不着陸？
大家好，以下是海豚君總結的本週策略週報核心內容：
1）3 月新增就業增加，主要的拉昇自於勞動參與率的提升，也就是説需求旺盛如常，但參與率上升，供給恢復力度加大。
2）而走到 2024 年，再去和 2019 年不同行業的就業人數水平來做對比，四大就業密度明顯高出很多的行業：
a. 建築行業: 疫情後美國大興土木的基建、製造業，以及地產低庫存
b. 汽車行業：疫情前以及中庫存清得較為徹底，週期迴歸；
c. 商業服務：消費繁榮，居民口袋殷實
d. 醫療保健與社會救助：老齡化和疫情導致的提前退休。
而這四個疫後的經濟特徵到現在，再加上一個進行中的 AI 技術浪潮，仍然是推動經濟持續向前的動力。
3）雖説補庫存尚未開始，但 PMI 已有先行異動的信號：製造業 PMI 去年下半年已經觸底，走到今年 3 月已經回到了 50 以上。現在作為地心引力的 PMI 從去年下半年開始有回升趨勢，到今年 3 月直接站上 50，那麼接下來服務業 PMI 趨勢下探的風險也很小了。
4）市場流動性的代表指標——銀行準備金餘額並未減少，最近五週的流動性邊際變化基本為中性。這樣，在穩健的經濟基本面，當前的流動性雖然開年有助力，但最近五週雖有抖動收緊趨勢，但不算明顯拖累。
以下是詳細內容：
上週開始進入到 3 月宏觀數據的發佈期，兩個比較重磅的經濟數據，一個描繪未來趨勢——PMI，一個描繪過去實際——就業和薪資。結果兩個數據又雙雙爆棚了。
一、3 月 30 萬新增背後：經濟穩了？
雖然 30 萬新增非農就業確實多，但由於勞動力市場一直供不應求，這麼高的新增大概率是填補了勞動力市場的庫存崗位，緩解了市場的就業緊張程度。
1.1 勞動力供需變化
這 30 萬淨新增的來源，從供給端上來看：a.每個月美國勞動力備胎池（勞動力人口 + 非勞動人口）大約是 17 萬的新增；b. 這個基礎上，3 月勞動參與率明顯提升。
而二者直接給市場帶來了接近 30 萬的新增勞動力，而剩下的小缺口就是失業人口的減少來找補。
總體來看，3 月新增就業增加，主要的拉昇自於勞動參與率的提升，也就是説需求旺盛如常，但參與率上升，供給恢復力度加大。
同時，再看截止到 2 月需求端市場崗位淨新增情況：相比於整個 2023 年市場崗位需求的時增時減，自 2023 年 11 月以來，非農的崗位需求已連續四個月淨新增。全社會企業從裁員、加崗交替，逐步買入淨加崗位狀態，本身説明美國這輪滾動式的經濟調整已基本告一段落了。
1.2 就業背後的行業晴雨表：建造繁榮、製造企穩、消費很穩
3 月 30 萬 + 新增就業，2 月是 27 萬。把非農就業分為五大類——私人採掘、私人建築、私人制造、私人服務業和政府崗位的話，3 月多出來的 3 萬基本全部來自於相對前三個相對上游的行業，尤其是建築和製造。
建築就業一片繁榮景象，尤其是地產開工迴歸後，與居住建築相關的建築就業增加較多，目前的整個建造行業就業是在製造建設、基建推進和地產迴歸下的確定性繁榮階段。而製造業更多是邊際上的改善，尤其是耐用品製造中汽車製造的就業回升。
而走到 2024 年，再去和 2019 年不同行業的就業人數水平來做對比，四大就業密度明顯高出很多的行業：a. 建築行業: 疫情後美國大興土木的基建、製造業，以及地產低庫存
b. 汽車行業：疫情前以及中庫存清得較為徹底，週期迴歸；
c. 商業服務：消費繁榮，居民口袋殷實
d. 醫療保健與社會救助：老齡化和疫情導致的提前退休。
而這四個疫後的經濟特徵到現在，再加上一個進行中的 AI 技術浪潮，仍然是推動經濟持續向前的動力。2024 年看不到經濟轉弱，反而是是經濟邊際走強的信號。
1.3 薪資增長也不錯
3 月季調時薪環比增長了 0.35%，由於之前一個月增幅較少，海豚君把前三個月的增福折年來算，大約相當於 4.1% 的年同比增長，與當前的同比預期一致，但高於疫情前大約 2.5%-3.5% 的波動區間，而且就目前的就業形勢來看進一步往下走，迴歸到疫情前的水平，大概有一定難度。
二、製造業 PMI 也回來了
説 3 月 PMI 之前，先來看重温一下美國截止 1 月的零售庫存狀態。從製造商、零售商和批發商三層來看，最下游的零售商基本去庫完畢，有主動補庫的跡象，但高息之下社會信貸擴張異常緩慢的情況下，補庫動作異常緩慢。而批發和製造環節的庫存水位仍然相對稍高，需要下游慢慢消化。
整體上看，當前全美零售庫存整體是去庫存告一段落，進入結構優化階段，整體性的補庫存尚未開始。
雖説補庫存尚未開始，但 PMI 已有先行異動的信號：製造業 PMI 去年下半年已經觸底，走到今年 3 月已經回到了 50 以上。
其中關鍵分項，製造企業接到的新訂單最近 3 個月，除了 2 月掉到 50 以下，1 月和 3 月都進入擴張狀態，且物價已連續三個月都在擴張狀態。
此外，製造業 PMI 回到 50 以上，也在一定程度上終結了服務業跌落 50 以下的可能性。從幾輪大的經濟衰退來看，製造業 PMI 在每輪週期當中都是先領跌跌幅更深且修復過程中彈性高於服務業 PMI，類似一個地心引力一樣，製造業 PMI 下行過程中會牽引着服務業往下走。
而現在 PMI 從去年下半年開始有回升趨勢，到今年 3 月直接站上 50，那麼接下來服務業趨勢下探的風險也很小了。
三、流動性：逆回購 +TGA 救場
上週雖然中小銀行救助貸款餘額（BTFP）沒有減少，但美聯儲的中長期名義國債拋售又開始了，這樣最近三週 BTFP 再加上國債拋售，美聯儲的整體縮錶速度上來了很多。
但逆回購減少速度還相對可控，甚至反而有放緩跡象，主要是因為這段時間的 TGA 賬户餘額（財政收入回暖）較多，能夠和逆回購一起對沖美聯儲縮表影響。
最終，市場流動性的代表指標——銀行準備金餘額並未減少，最近五週的流動性邊際變化基本為中性。這樣，在穩健的經濟基本面，當前的流動性雖然開年有助力，但最近五週沒有給市場也不太有太大拖累。
四、組合調倉與收益
4 月 5 日周，Alpha Dolphin 虛擬組合無調倉。當週結束，組合收益漲幅 2.1%，強於市場多數對標指數：標普 500(-1%）、恒生科技（+0.6%）、MSCI 中國（+0.3%）與滬深 300（-0.2%）。
自組合開始測試到上週末，組合絕對收益是 33%，與 MSCI 中國相比的超額收益是 58%。從資產淨值角度來看，海豚君初始虛擬資產 1 億美金，目前回升到 1.35 億美金。
五、個股盈虧貢獻
上週美股下跌，中概相對偏弱，但海豚 Alpha Dolphin 組合跑出了明顯的超額收益，這主要是因為持倉組合中的旅遊以及消費的迴歸，其他表現較為穩定，只有網易跌幅較大。
對於海豚君持倉池和關注池中，上週主要漲、跌幅比較大的公司以及可能原因，海豚君分析如下，網易做了重點解釋：
六、組合資產分佈
Alpha Dolphin 虛擬組合共計持倉 20 只個股與權益型 ETF，其中標配 6 只，其餘權益資產為低配，剩餘為黃金和美債和美元現金。
截至上週末，Alpha Dolphin 資產配置分配和權益資產持倉權重如下：
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