BOSS 直聘：當下廣積糧，將來高築牆

北京時間 3 月 23 日晚美股盤前，BOSS 直聘（BZ.US）$BOSS 直聘(BZ.US) 發佈了 2021 年四季度業績。在因網安審查而無法拉新的大半年，BOSS 直聘的增長韌性可以説是超出了市場的預期。

海豚君認為，在一定程度上，這次突如其來的審查反而給了 BOSS 直聘一個證明平台粘性和壁壘的機會。

其中單用户付費的提升是此次用户新增暫停下，還能維持高增長的核心因素。

1、總營收超指引和市場預期。下季度指引依舊在市場預期之上，在非常時期這樣的韌性能夠給予市場更多信心。

2、用户數據均停止增長，不過也是在所難免。因此收入的超預期，單用户付費提升是主要貢獻。

3、延續三季度的緊衣縮食戰略，四季度對以往較高的研發費用做了大幅削砍，銷售費用和管理費用增幅也顯著放緩。最後表現在利潤端的改善非常可喜，四季度 Non-GAAP 經營利潤 2.53 億，去年同期為虧損 5 億。

4、截至 2021 年末，公司賬上類現金餘額 122 億，相比 2020 年底的 45.3 億增長不少。四季度經營性現金淨額 5.35 億，現金流狀況健康。今年 3 月，管理層也宣佈了一項未來 12 個月不超過 1.5 億美元的回購計劃。

海豚君觀點

整體上來看，BOSS 直聘這次的財報就是一個當下資金最喜歡的標準乖學生樣例。但同時我們也不得不警惕以下這些問題：

1）四季度的收入或許有一部分是由企業的年合同慣性帶來？

2）在因為網安審查而錯失了年初的拉新拓客期，BOSS 直聘的成長勢頭會不會就此被同行截胡？

3）主要的互聯網客户都在勒緊褲腰帶，對 BOSS 直聘的影響有多大？

海豚君認為，顯然管理層不可能認可 BOSS 直聘的成長階段已經結束，需要和一眾互聯網平台們一起開始精打細算過日子的路徑，當下的 “節流” 更是一種迫於 “無奈” 的做法，是為了解封后有真金白銀的實力去 “開源”。

對於 BOSS 直聘的優勢突出，我們非常認可。BOSS 直聘的股價走勢與其他中概股一對比，已經算非常穩。雖然目前基本上來到了海豚君之前的悲觀預期對應的價位，但在當時給估值的時候，我們未考慮到網安審查會讓 BOSS 直聘錯過今年的春招熱季。

另外疫情的反覆，也會使得企業客户在縮減經營開支，整體招聘需求行業受到影響。因此當下尋求反轉還尚早，不妨靜待近期的監管審查是否會有更多進展。

海豚君預計管理層會在電話會上對以上問題做更多的解讀，感興趣的朋友可添加微信號"dolphinR123"加入海豚投研交流圈，來獲取騰訊紀要。

本季財報詳細解讀

1、收入端超預期，下季度指引也不賴

四季度 BOSS 直聘創收 10.9 億元人民幣，同比增長 69%，超出上季度給出的指引範圍 10.2-10 億，超出市場一致預期的 10.4 億。

BOSS 直聘收入包括兩方面，一個是面向企業客户的網絡招聘收入，佔比 99%。另一個是面向 C 端用户收費的其他收入，兩項業務的營收增速基本保持一致。

對於 BOSS 直聘來説，C 端用户流量更多的作用是用於維護生態活躍，以此來吸引跟多的 B 端用户加入，因此對於 C 端收費並不是 BOSS 直聘主要尋求變現的路徑。

2、淡季 + 監管的雙重影響，月活繼續走低

一般情況下，四季度是招聘淡季，一方面企業隨財年結束逐漸減少當年招聘名額，等待年後春招，另一方面，求職者也會考慮到年終獎等原因，會傾向於春節過後再去求職。

再加上註冊暫停對還在成長期的 BOSS 直聘，影響肯定也是很大的。因此四季度月活 2400 萬，環比有所下降也是基本在預期之內，不過四季度月活仍然比去年同期更高。

付費客户規模四季度 400 萬，與三季度持平，沒有延續增長，這一指標有點低於市場預期，頭部投行原本對增長情況要更樂觀一些。

在 “量” 被封印下，平台的競爭優勢也給予 BOSS 直聘加 “價” 的底氣。四季度，算下來單個客户在前 12 個月付費金額（TTM ARPU）環比上漲了 11%，較上個季度還有所加速。

在海豚君看來，BOSS 直聘的單用户付費 ARPU 提升，主要來源於兩方面：

（1）自然性的主動提升——免費用户轉化，低付費轉化為高付費。隨着平台提供的招聘工具增多，在平台本身的優勢下，企業客户平台體驗也會隨時間加深。反映出來的就是，通過增加更多靈活便捷的工具使用或從低價合同轉為高端合同，從而整體提升付費金額。

（2）平台漲價的被動提升。對於用户粘性較高的平台，也更有底氣逆勢漲價。除此之外，BOSS 直聘本身整體報價就比同行要低一些，因此也有提價空間可以操作。根據海豚君調研，進入 2021 年以來，BOSS 直聘的幾個套餐報價確實是在逐年走高。

3、瘦身繼續加強，釋放更多利潤

三季度的時候，BOSS 直聘就已經開始走降本增效方向。不僅僅是本身互聯網行業的趨冷，而是在受到最嚴苛的監管下，既然完全無法新增用户，那就只有早做瘦身打算。

四季度雖然各項成本開支都在擴張，但整體利潤水平與三季度相比保持穩定，調整後的經營利潤為 3.65 億，利潤率水平在 33.4%。實際上，在一般情況下會為春招預熱的四季度，往往也是 BOSS 直聘的支出端走高的時候。因此兩相對比，也更加能體現出當下管理層在非常時期選擇的保守策略。

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海豚君「BOSS 直聘」歷史研究

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