$快手-W(01024.HK) first take：二季度業績乍一看收入、利潤雙雙超預期，但超預期主要在直播打賞，而在海豚君更重視的關鍵指標上沒帶來驚喜，反而印證了我們在財報前的一些擔憂。

1）先説好的一面：由於積極引入直播公會，抵消了對部分直播內容整頓的負面影響，帶來最終總收入小超預期；而成本中收入分成、帶寬折舊、無形資產攤銷的下滑帶來毛利率的小超預期，最終實現了 Non-IFRS 淨利潤的超預期。

但海豚君不太滿意的有：

2）二季度 GMV 同比增速只有 15%，低於市場預期。此前第三方平台披露的直播帶貨數據，已經暗示了一些快手電商 GMV 邊際走弱的跡象，以及個別專家也打了預防針。但二季度的 618，快手最早預熱，最晚收場，只拿到這個 GMV 成績有點不盡人如意。 當然近一個月承壓的股價走勢已經能説明市場逐漸悲觀的預期，但對於市場更擔心的 “GMV 三季度指引可能會邊際走弱” 的情況，需要關注等會電話會上管理層的説法，這影響市場預期是否需要進一步下調。

3）泛貨架電商 GMV 佔比 25%，環比上季度變化不大。快手 GMV 增速放緩有 KOL 主播帶貨行業滲透階段到頂的邏輯，如果快手泛貨架的轉型效果比較好，那也能夠消除一些市場的擔憂。但實際 Q2 泛貨架滲透率並未太多提升，無論是和抖音相比還是和純看自身的節奏，都有點偏慢了，這無疑也會增加增速放緩的風險。

4）獲客費用超預期，但 MAU 用户增長低於預期。這也比較吻合第三方平台披露的快手用户增長緩慢的表現，但市場恰恰非常希望看到在用户穩定增長下，佔收入比重超 30% 的營銷費用能夠持續優化。

5）回購穩步進行，但暫未宣佈有進一步顯著提升股東回報的舉動。

總體而言，海豚君對二季報反饋並不算好。但結合當前估值，管理層的展望和指引對市場反應也同樣重要，建議稍後關注電話會，長橋 app 內可觀看直播。