$Meta(META.US) first take：三季度業績實際上還是非常不錯的，但隨着廣告專家對 Meta 三季度表現幾乎一致性地給了較高的積極反饋，市場預期也被一路拔高了。與投行機構最新的預期來比，Meta 實際上也就是 inline 甚至部分指標還存在略微 miss 的情況。在估值高位的時候，任何一點小瑕疵都可能被拎出來放大討論。

具體上：（1）總營收增長 19%，這個在高基數上的增幅實際已經相當亮眼（環比僅放緩 3pct），但部分市場預期直接拉到了 20% 的同比增長。4Q 指引上，目前市場預期包括相對積極的預期也都是落在指引區間的中位數附近，雖然單獨看增長趨勢還是非常強勁，但也只能説基本符合預期，以往情況 Meta 這一指標顯著超預期的時候居多。

（2）盈利上，總運營開支預期之內的加速增長 12%。其中研發費用同比增長 21%，進一步體現了高 Capex、更高薪酬的 AI 團隊擴充帶來的投入週期。但從利潤率來看，和昨天的谷歌一樣，同樣未受到影響，Q3 經營利潤率環比提升至 42.7%，是 2022 年業務逆風以來的最高點。在高投入的同時，Meta 通過業務端更強的商業化對沖了盈利壓力。或者換句話説，這裏的投入並非像三年前對 RL 部門的盲目投資，而是對能夠快速落地變現的 AI 廣告進行高效投資。

（3）不過市場恐怕對 2025 年的投入規模對利潤端的壓力產生了一些擔憂。三季度 Capex 92 億，雖然比預期要低，但全年的 Capex 指引反而提高了下限，新區間在 380-400 億，隱含 Q4 的資本開支要大幅飆升（+72%～98%）。目前而言，市場對 2025 年 Capex 預期在 450 億左右，激進一點的也是給到了 500 億，增幅約為 15%～28%。而如果按照 Q3、Q4 短期趨勢演繹，那麼等到 Q4 財報給 2025 年全年指引的時候，恐怕上述市場預期的增幅不一定能打住。

而從折舊攤銷費用來看， 從去年 Q2 開始，就已經能看出前期 Capex 增加帶來的費用提高，Q3 折舊費用更是加速增長了 40%。那當 2Q24 起的這一波更大規模的 Capex 增加，開始逐步確認到費用中時，預計折舊費用也會同步加速提升，除非 Meta 延長了折舊週期。與此同時，三季度員工規模也開始恢復正增長，因此如果收入端不能繼續維持高速增長，那麼明年的盈利增長壓力可能會開始顯現。