$微軟(MSFT.US) 2Q25 火線解讀：初看之下微軟當季的表現似乎不錯，總營收和經營利潤都小幅高於預期，且經營利潤同比增長超 17%，扭轉了先前持續 3 個季度雖營收增長不俗但盈利增速持續下滑的困境。但細看之下，利空和利多信號交織，比較有爭議。

先看利空信號，主要就是核心中核心的 Azure 業務增速不及預期，本季度同比增長 31%，處於先前指引區間 31%~32% 的下限。雖看似勉強達標，但實際出於對 Azure 下半年會重新提速的共識預期，買方對本季的增速預期更加樂觀，大於等於 32%。

讓問題更嚴重的是，公司對 3Q25 的指引中，Azure 的增速（恆定匯率）區間仍為 31%~32%，即並未提速，打臉管理層 1Q 電話會中對 Azure 會在 2H 提速的指引。核心業務當季表現和對下季指引雙雙 miss，一方面破滅了市場普遍對 Azure 會提升的 “美好願景”，甚至會動搖市場對微軟是 AI 最大、最直接受益者的長線信心。

另一個同樣 “吸人眼球” 的信號是，本季的新籤商業合同金額據公司披露同比暴漲了 67%。相比之下 21 財年疫情 “紅利” 期間，公司新籤合同金額的增速也未超過 40%。此外，公司未履約的合同餘額達到了$2980 億，同比增長 34%，同樣是比疫情期間的最高點更高。這兩個指標似乎雙雙指向儘管短期內業績表現不算好，但後續潛在的業績相當可觀。

但整體上，市場的反映更多着眼於了本季和下個季度能實際落地的業績上，而非已簽了合同但不知何時能釋放的 “畫餅” 上。