英特爾（紀要）：2027 年底實現代工服務的收支平衡

英特爾於北京時間 2025 年 1 月 31 日上午的美股盤後發佈了 2024 年第四季度財報（截止 2024 年 12 月），電話會要點如下：

以下是英特爾 2024 年第四季度的財報電話會紀要，財報解讀請移步《英特爾：裁員降費顯成效，增長卻成 “老大難”？》

一、$英特爾(INTC.US) 財報核心信息回顧：

二、英特爾財報電話會詳細內容

2.1、高管層陳述核心信息：

1. 財務業績概覽

第四季度（FQ4）：

營收：142.6 億美元，同比增長 3.14%，超出指導範圍的高端。

每股收益（EPS）：0.13 美元，同比增長 8.33%，超出指導預期的 0.12 美元。

毛利率：非 GAAP 毛利率為 42.1%，超出指導預期 260 個基點。

運營現金流：32 億美元，環比下降約 9 億美元，主要由於第三季度重組費用的現金支出。

資本支出：63 億美元，調整後自由現金流為負 15 億美元。

全年（FY 2024）：

營收：531 億美元，同比下降 2.1%。

毛利率：36%，同比下降 760 個基點。

每股收益（EPS）：-0.13 美元，同比下降 1.18 美元。

運營現金流：83 億美元，資本支出 240 億美元，調整後自由現金流為負 22 億美元。

2. 各業務部門表現

英特爾產品（Intel Products）：

第四季度營收：130 億美元，環比增長 7%。

客户端計算（CCG）：營收環比增長 9%，客户消化庫存的速度顯著放緩。

數據中心基礎設施（DCI）：營收環比略有增長，傳統服務器需求保持穩定。

網絡與邊緣（NEX）：營收環比增長 7.5%，較 Q2 低點增長超過 20%。

英特爾產品部門 運營利潤：36 億美元，佔營收的 28%，環比增長 3 億美元。

英特爾代工服務（Intel Foundry）：第四季度營收：45 億美元，環比增長 3%，主要得益於 EUV 晶圓佔比增加和 IMS 設備銷售增長。

EUV 晶圓營收：從 2023 年的 1% 增長到 2024 年的超過 5%。

英特爾代工部門運營虧損：23 億美元，環比顯著改善，第三季度受 31 億美元減值影響。

其他業務：

Mobileye：第四季度營收 4.9 億美元，環比增長 1%，運營利潤 1.03 億美元。

Altera：第四季度營收 4.29 億美元，環比增長 4%，運營利潤率為 21%。

3. 未來展望

2025 年第一季度（Q1）：

營收預期：117 億至 127 億美元，環比下降 11% 至 18%。

毛利率（non-GAAP）：預計約為 36%。

税率：12%。

每股收益（EPS）：預計為 0，非 GAAP 基礎上。

全年（FY 2025）：

毛利率：預計從第一季度的低點逐步改善。

英特爾產品毛利率：2024 年為 51%，預計 2025 年將因產品組合變化而下降。

英特爾代工服務毛利率：預計隨着 EUV 晶圓佔比增加和先進封裝增長而改善。

運營費用（OpEx）：目標為 175 億美元，2026 年進一步降低。

非控制性權益（NCI）：預計第一季度淨額約為 0，全年預計為 5 億至 7 億美元。

資本支出：預計全年增長資本投資約為 200 億美元，淨資本支出為 80 億至 110 億美元。

4. 戰略與運營進展

英特爾代工服務（Intel Foundry）：

技術進展：18A 工藝取得良好進展，Panther Lake 產品將於 2025 年下半年推出，支持 2026 年產量和盈利能力提升。

客户信任：通過提供有競爭力的技術和可靠的執行能力，逐步贏得客户信任。

財務目標：目標是到 2027 年底實現英特爾代工服務的運營收支平衡，並最終實現良好的資本回報率（ROIC）。

英特爾產品（Intel Products）：

客户端業務：Lunar Lake 產品推出，儘管成本較高，但市場競爭力強。預計 2025 年下半年推出的 Panther Lake 將顯著提升性能和利潤率。

數據中心業務：Granite Rapids 產品取得初步成功，Clearwater Forest 計劃於 2026 年上半年推出，目標是穩定市場份額並提升競爭力。

AI 數據中心：簡化產品路線圖，集中資源開發 Jaguar Shores，以提供完整的機架級解決方案。

2.2、Q&A

Q 針對英特爾數據中心業務（DCAI），能否詳細説明 Granite Rapids 在縮小與競爭對手差距方面的表現？Clearwater Forest 在 2025 年的推出計劃如何？何時能明顯看到英特爾在數據中心業務上與競爭對手的差距縮小？

A Granite Rapids 是英特爾數據中心業務的一個良好開端，它確實縮小了與競爭對手的差距。客户對它感到興奮，我們開始看到該產品在出貨量上的競爭力。但我們清楚地認識到，仍需持續改進。Diamond Rapids 等後續產品將進一步提升我們的競爭力。

關於 Clearwater Forest，我們將其視為數據中心市場的一個細分領域，主要面向特定需求。該產品計劃於 2026 年上半年推出，18A 工藝在性能和產量上表現良好，但由於其複雜的封裝要求，推出時間定在 2026 年。我們預計 Clearwater Forest 將是一個優秀的產品，並繼續縮小與競爭對手的差距。但這是一個持續的過程，而非一蹴而就。

Q 關於毛利率，第一季度環比下降的主要原因是什麼？全年毛利率的走勢如何？

A第一季度毛利率環比下降的主要原因是營收減少，預計減少約 20 億美元。此外，第四季度有一些一次性因素，如營收超出預期以及 CHIPS 協議的簽署，使得我們能夠將部分補助作為成本抵消，從而提升了第四季度的毛利率。但這些因素在第一季度並不存在。

2025 年全年，英特爾產品（Intel Products）的毛利率將面臨壓力，特別是 Lunar Lake 產品成本較高，會拉低毛利率。而英特爾代工服務（Intel Foundry）的毛利率將隨着 EUV 晶圓佔比增加和先進封裝的增長而改善。預計全年毛利率將從第一季度的低點逐步提升。

Q 第一季度所有三個產品部門的營收都預計環比下降，儘管 PC 庫存消化和關税因素主要影響客户端業務。數據中心和網絡邊緣（NEX）業務為何也出現類似幅度的下滑？

A 我們對所有市場都持謹慎態度，宏觀經濟不確定性對所有業務都有影響。此外，季節性因素也在第一季度對大多數業務產生影響。因此，宏觀經濟不確定性和季節性因素共同導致了數據中心和網絡邊緣業務的營收下滑。

Q 競爭加劇是否會對全年毛利率產生持續影響？如何應對客户端和數據中心業務的定價壓力？

A 競爭加劇是現實，特別是在客户端計算（CCG）領域，新進入者帶來了更多競爭。儘管 Lunar Lake 產品表現良好，但由於成本較高，毛利率受到一定壓力。但我們致力於在客户端市場停止市場份額的流失，並爭取贏得每一個市場份額。數據中心業務也是如此，Granite Rapids 是一個積極的開端，我們需要在數據中心業務中止住市場份額的流失。我們需要積極進取，贏得市場份額，並向客户展示他們可以與我們共同取得成功。

Q 在新的聯合領導下，英特爾代工服務（IFS）的戰略是否有所調整？

A 我們不再提前投入過多資本，而是更加謹慎地部署資本，確保在向客户承諾時更加謹慎。我們希望在每個環節都能超出客户的期望，包括投資者、客户和供應商等。我們的主要目標仍然是打造世界級的代工服務，我們相信在領先的半導體制造領域需要另一個參與者，尤其是在美國，這也符合美國政府的利益。我們將繼續致力於此，但在資本投入和客户合作方面會更加謹慎，以實現最佳的投資回報率（ROIC）。

Q 鑑於第一季度的疲軟和不確定性，2025 年實現自由現金流正增長的路徑如何？

A 我們沒有對 2025 年全年進行具體指導，但我們在 2024 年通過強勁的營運資本改進和相應的資本支出調整，在挑戰性的情況下實現了良好的運營現金流。儘管 2024 年為負值，但比預期更接近零。2025 年，我們將繼續專注於運營現金流，有效管理營運資本，並根據新的展望調整資本支出。我們還預計有超過 100 億美元的抵消因素，這將有助於我們實現自由現金流的改善。雖然目前還不便給出全年調整後的自由現金流預測，但這是我們的關注重點，我們希望通過非核心業務的貨幣化來幫助我們去槓桿化，這也將是 2025 年的一個重點。

Q 在準備發言中提到了對 Falcon Shores 期望的調整，背後的原因是什麼？在該領域變得具有競爭力需要做些什麼？

A 這是基於過去六週與團隊的深入合作、對產品路線圖的審視以及從競爭和執行角度的評估得出的結論。與客户的大量交流也讓我瞭解到他們對競爭力的看法以及對產品的期望。我們從 Gaudi 產品中學到了很多，但關鍵在於，僅僅提供芯片是不夠的。我們需要提供完整的機架級解決方案，而這是 Jaguar Shores 能夠實現的。Falcon Shores 將在開發系統、網絡、內存等組件功能方面發揮作用，但客户真正需要的是完整的機架級解決方案。

此外，本週圍繞 DeepSeek 的討論也讓我們意識到，沒有一種解決方案能夠滿足所有需求。因此，我正在審視我們的產品路線圖，思考如何利用英特爾產品部門現有的大量 IP 和資產來應對這一市場。我們擁有優秀的 CPU、GPU、ASIC、FPGA 等，我們需要弄清楚如何整合這些資源，因為當客户面臨限制時，他們會找到不同的技術部署方式。這也是一個巨大的機會，我正在探索我們是否能夠在這方面實現突破。

Q 你提到關税可能促使一些客户提前下單，這種情況有多普遍？是基於保守的考慮還是有實際證據？

A 我們對客户的季度需求有相當準確的瞭解。在一些情況下，客户的訂單量超過了我們預期的消化量。這讓我們意識到，他們可能是出於某種原因而這樣做，而我們知道關税是許多客户關注的焦點。這種情況主要出現在亞洲地區，我們認為客户可能在進行一些對沖操作，從而將第四季度的營收提前，而遠離第一季度。但目前很難將這種趨勢外推到本季度之外，因為圍繞關税計劃仍存在許多不確定性。

Q 關於毛利率，你提到的增量毛利率大約是 60%，但這是基於第四季度指導的 39.5%，而實際第四季度毛利率為 42.1%，現在第一季度又降至 36%。那麼，從這裏開始，我們應該如何考慮未來的增量毛利率？

A 在這個階段，我們通常的增量毛利率規則是 60%。但 2025 年有一個動態因素，即像 Lunar Lake 這樣的產品帶來的毛利率壓力，這可能會將範圍拉低到大約 40% 到 60% 的增量毛利率更為合理。進入 2026 年，隨着 Panther Lake 的更多 18A 產量，我們預計增量毛利率將超過 60%。

Q 你提到資本支出調整為 200 億美元，但現金流量表的融資部分有 12 億美元的流出。我想弄清楚，資本支出是否真的在下降？這個融資部分的項目是否會繼續擴大？

A 2025 年的資本支出預測為 200 億美元，這主要是因為我們更好地利用了在建資產。我們的理念一直是提前投資，我們積累了超過 500 億美元的在建資產，這些資產實際上還沒有被部署。因此，我們推動團隊儘可能多地消化這些資產，並限制外部採購。這將使我們能夠將資本支出降至 200 億美元左右。我們沒有進行任何複雜的融資操作，但為了透明起見，資本支出包括兩個方面：一是設備訂單的下達，二是現金的支付。因此，我們確實在努力改善資本支出，通過與供應商協商付款條款，以降低我們的資本支出。但説實話，當我們實際部署資產並開始折舊時，我們實際上已經在所有情況下花費了資金，因為這些資金會進入在建資產，並可能在那裏停留大約 9 個月，直到真正投入使用。

Q 在數據中心服務器 CPU 市場，英特爾與 x86 競爭對手相比，市場份額的變化是由於更好的設計還是更好的製造工藝？如果更多地外包給外部代工廠，是否有助於奪回市場份額？在企業級市場是否看到了一些市場份額的轉移？

A 從數據中心和競爭力的角度來看，Granite Rapids 在縮小與競爭對手的差距方面邁出了良好的第一步，但我們仍然存在差距。因此，我們需要專注於交付 Diamond Rapids。對於這些產品的早期反饋非常積極。當涉及到外部製造時，我一直非常透明地表達我的觀點。

我認為，你必須擁有正確的產品、正確的工藝，並在正確的時間窗口內交付。目前，英特爾大約 30% 的製造是通過各種合作伙伴進行的外部製造。這可能是我們目前的最高水平，但永遠不會是零。我可以告訴你的是，18A 進展順利，它贏得了 Panther Lake 和 Clearwater Forest 的業務。但當我考慮到數據中心業務的未來發展以及未來的路線圖時，我每次都會問自己這個問題。因此，我並不認為將數據中心產品外包出去是不可想象的。如果這意味着我能夠在正確的時間窗口內為客户提供正確的產品和性能，那麼我可能會考慮這樣做。

Q 關於非控制性權益（NCI），你提到 2025 年為 5 億至 7 億美元，然後在 2026 年增長到 12 億至 14 億美元。這種增長是否會持續？如何合理地建模，因為外包越少，內部代工的份額就越大，NCI 部分的逆轉讓就會越多，對報告的每股收益（EPS）來説是一個逆風，對嗎？

A 這是一個好問題。首先，NCI 不僅僅是 Skip 的影響，還包括 Mobileye 的收入，以及在出售 Mobileye 和 Altera 等公司股份後，NCI 會進一步加劇。因此，有許多因素會影響 NCI，這使得預測變得有些困難，因為你需要確切知道每個資產的確切股份以及每個工廠的生產情況。

我們對 2025 年和 2026 年的指導是基於我們目前的瞭解，2027 年可能會進一步增加，但目前還難以確定確切的數字。

Q 在準備發言中提到期待與特朗普政府合作，能否提供更多細節？他們是否已經主動聯繫？誰在英特爾方面主導這些討論？能否分享一些關於討論內容以及他們特別感興趣的內容？

A 我們與他們保持着良好的溝通，自選舉以來，我們一直在與他們的團隊在各個層面進行接觸，包括首席執行官層面，我們還有一個強大的政府事務團隊每天與他們進行溝通。我對他們將半導體制造帶回美國的展望感到非常樂觀，這對我們來説是一個非常積極的信號。

説實話，我們從未離開過美國。因此，我們在這一方面處於有利位置。他們認識到在美國進行先進半導體制造研發的價值，這對我們來説也是積極的。他們希望看到更多工作崗位回到美國，我們提供高薪高科技工作崗位，這顯然符合他們的利益。但更重要的是，這關乎安全，無論是供應鏈安全還是國防部的可靠製造，我們顯然有能力為他們提供這些服務。隨着我們的發展，我預計我們會與他們進行更深入的合作，以實現他們的目標。

Q 關於毛利率，能否更具體地説明一下，考慮到我們在服務器 CPU 和客户端 CPU 方面的競爭性定價，以及可能將更多業務外包給台積電等情況，從第一季度開始，毛利率的走勢如何？

A 我們在產品領域傾向於保持競爭力。此外，正如我提到的，由於 Lunar Lake 的成本結構，毛利率將面臨一定壓力。因此，這肯定會影響英特爾產品（Intel Products）的毛利率。在 2025 年全年，該業務單位的毛利率不會有很大的提升，直到 Panther Lake 推出，我認為我們才會看到更好的成本結構，並擁有一個具有競爭力的產品，這可能使我們能夠在競爭激烈的市場中放鬆一些壓力。

那麼，代工服務（Foundry）業務將看到改善。隨着更多晶圓的迴歸，特別是 Panther Lake 在 2026 年推出後，情況會變得更好。我們正在作為整體支出削減計劃的一部分，改善代工服務業務的成本結構。這也將有所幫助。然後請記住，我們在英特爾生產的 18A 晶圓，與價格結構相比，具有更好的成本結構和利潤率，這將對代工服務業務產生積極影響。

因此，從宏觀角度來看，我認為最好的方法可能是將增量毛利率設定在 40% 到 60% 之間，這可能是基於你預測的季度營收來估算毛利率的合理近似值。

Q 在準備發言中提到，EUV 晶圓佔比從 2023 年的 1% 增長到 2024 年的超過 5%。能否給出一個框架，説明到 2025 年底，EUV 晶圓佔比的成功定義是什麼？並再次提醒我們，EUV 晶圓在成本結構和利潤率方面的差異是什麼？

A 關於第二部分，EUV 晶圓的價格是英特爾 3 或 4 節點成本的 3 倍。因此，當你從英特爾 3 或 4 節點轉向 18A 時，毛利率會有顯著提升。這在英特爾 18A 與非 EUV 晶圓相比時尤其明顯。

至於 2025 年底 EUV 晶圓佔比的具體數字，很難確切預測。但隨着 Panther Lake 在 2025 年推出，以及 Meteor Lake 在英特爾 3 或 4 節點上的發展，我們預計到 2025 年底，EUV 晶圓的佔比將會有顯著提升。

Q 關於 NCI，我只是想再次確認一下，當我們在非 GAAP 基礎上報告每股收益（EPS）時，NCI 確實包含在那個 EPS 數字中，以確保我在建模時正確無誤。

A 是的，NCI 包括在非 GAAP 數字中，以得出我們報告的完全稀釋的非 GAAP 每股收益（EPS）。

Q 關於代工服務（IFS）2027 年實現收支平衡的目標，能否談談背後的假設是什麼？你認為僅靠內部晶圓就能實現收支平衡嗎？還是也需要外部客户？如果是後者，那麼實現收支平衡需要從外部客户那裏獲得多少收入？

A 我們仍然致力於在 2027 年實現收支平衡。這主要基於英特爾產品（Intel Products）的內部晶圓，特別是 EUV 晶圓，因為它們具有更好的利潤率。隨着 EUV 晶圓佔比的提升，這將顯著改善利潤率。

但更重要的是，創建這個獨立的 P&L 結構的初衷是為了推動代工服務業務更加註重效率，從現有足跡中擠出更多價值，對資本更加敏感，並最終在一切決策中考慮投資回報率（ROIC）。我認為這已經奏效了。我經常聽到團隊在會議上的轉變，Michelle 和我參加的會議中，他們完全專注於如何在該業務中賺錢。因此，我認為這正在發揮作用。隨着我們在 2025 年和 2026 年的發展，我預計我們會看到更多的效率提升。因此，我對我們在 2027 年實現收支平衡的能力感到樂觀。當然，我們希望擁有外部客户，因此我們在 2027 年的假設中也考慮了一定比例的外部客户收入。但如果 18A 像客户反饋的那樣具有吸引力，我認為我們可能會在外部客户與內部客户的比例上超出預期。因此，這些因素都將推動我們在 2027 年實現盈利。最終，我們希望將該業務推向與代工行業一致的盈利水平。

Q 關於 18A 的 Panther Lake，我記得過去你説過，你計劃將大約 70% 的芯片帶回內部生產。這個計劃是否仍然有效？那麼，將更多或更少的芯片帶回內部生產的靈活性如何？只是想了解一下。

A 是的，我們確實將 Panther Lake 的設計轉向了 18A 內部生產。但正如我之前所説，我們根據每個產品代來決定什麼是正確的產品、正確的工藝、正確的時間窗口以及什麼能讓我們的客户取得成功。對於 Panther Lake，18A 是正確的選擇。目前，我們對 18A 的性能和產量非常滿意。因此，它將保持在 18A 上。然後，當我們展望下一代客户端產品 Nova Lake 時，該產品實際上將同時包含內部和外部的芯片。因此，你將看到計算芯片既在內部也在外部。同樣，這關乎優化，以確保我們能夠在市場上取得成功，讓我們的客户取得成功，並優化整個產品組合，因為最終，如果我們的客户成功了，我們就會贏得更多英特爾代工服務的晶圓，這將使我們取得成功。但我會繼續保持這種平衡。正如我所説，我們也會對數據中心產品組合進行同樣的審視。

本文的風險披露與聲明：海豚投研免責聲明及一般披露