$騰訊音樂(TME.US) 4Q24 火線速讀：Q4 業績整體看略優，好的是盈利超預期、新的股東回報也批了，遜色的部分還是用户數據。

1、利潤超預期：這裏剔除利息、投資收益影響，海豚君主要看核心主業的經營利潤（Non-IFRS 下 beat 顯著主要是非經營項目帶來）。Q4 超出一致預期近 2 億，除了毛利率在我們預期下繼續優化外，海豚君比較驚訝的是經營費用還能進一步壓縮（Q4 三費均加快同比下滑），體現內部效率優勢。只要競爭保持相對穩態，這個造幣能力無憂。 

2、新的股東回報：本季度新批准了一筆回購（2 年 10 億美金）和 2024 年度分紅（2.73 億美金，分紅率 26%），這樣加起來當下股東回報收益率為 3.5%，不高不低。 

3、用户數據疲軟：音樂訂閲用户數和三季度一樣，增長有些承壓，不過公司已經提前給過指引，也不算驚嚇。直播 K 歌付費用户暫未看到止跌跡象，不過倒是進一步篩選出了忠實粉絲，人均付費回升。 

整體生態的月活繼續下滑，這個趨勢從第三方數據平台也能看出，去年下半年汽水音樂攻勢漸猛，雖然用户心智與騰訊音樂還有不小的差距，但是競爭壓力若加大會影響騰訊音樂的成長預期，從而限制後續進一步拔估值的空間。

這也是海豚君在強調騰訊音樂價值被忽略（短期基本面與估值不匹配，且產業鏈溢價有望打開毛利率提升潛力）的同時，也在近期週報中多次提示需要開始關注字節汽水音樂的動作。