英偉達（紀要）：Blackwell 貢獻數據中心計算收入的 70%

英偉達 (NVDA.O) 北京時間 5 月 29 日凌晨，美股盤後發佈 2026 財年第一季度財報（截至 2025 年 4 月），具體內容如下：

以下為英偉達 FY25Q1 的財報電話會紀要，財報解讀請移步《英偉達：別質疑，還是那個宇宙第一股！》

一、$英偉達(NVDA.US) 財報核心信息回顧

二、英偉達財報電話會詳細內容

2.1 高管陳述核心信息

1. H20 出口管制：Q1 確認 H20 收入 46 億美元（均在管制前銷售），但計提 45 億美元 庫存及採購義務沖銷費用（因材料複用，低於預期）。一季度無法交付 25 億美元 H20 訂單，Q2 中國數據中心收入預計 “大幅下降”，損失中國 AI 加速器市場（預計規模近 500 億美元）將影響長期業務。

2. 數據中心業務：

a. 產品：

- Blackwell 是公司歷史上推廣最快的產品，貢獻數據中心計算收入的 70%，Hopper 架構過渡基本完成。

- GB200 NVL：支持數據中心級工作負載，降低推理成本，製造良率提升，已向企業和主權客户交付機架。

- GB300：本月開始向雲服務提供商（CSP）採樣，Q2 晚些時候量產，與 GB200 兼容，HBM 增加 50%，FP4 推理性能提升 50%。

- Blackwell Ultra：產品路線圖下一階段，基於 GB200 經驗平滑過渡。

b. 推理需求：

- 超大規模企業每週部署近 1000 個 NVL72 機架（7.2 萬個 Blackwell GPU），微軟、OpenAI 等客户加速部署 GB200。

- 微軟 Q1 處理 100 萬億令牌，同比 + 5 倍，Azure OpenAI 需求激增。

- NVIDIA Dynamo（基於 Blackwell）提升推理吞吐量 30 倍，Capital One 等客户延遲降低 5 倍。

c. 生態優勢：

- GB200 NVL72 在 Llama 3.1 基準測試中推理吞吐量比 H200 高 30 倍，軟件優化單月提升性能 1.5 倍。

- 近 100 個 AI 工廠 在建（同比 + 2 倍），平均 GPU 數量翻倍，AT&T、比亞迪、富士康等企業採用全棧架構。

3. 技術創新：推出 Llama Nemotron 開放推理模型，提升企業代理式 AI 平台性能（準確性 + 20%，推理速度 + 5 倍）。

4. 網絡與硬件：

a. NVLink 72：單機架帶寬 130TB/s（全球互聯網峯值流量等效），Q1 出貨量超 10 億美元。

b. NVLink Fusion：支持半定製 CCU / 加速器連接 NVIDIA 平台，聯發科、高通等合作伙伴加入。

c. Spectrum-X 交換機：年收入超 80 億美元，新增谷歌雲、Meta 客户，共封裝光學技術提升能效 3.5 倍。

5. Q2 財務指引：

a. 收入預期：總營收 450 億美元（±2%），各平台温和增長，數據中心受 Blackwell 推廣與中國收入下降抵消。

b. 毛利率：GAAP 毛利率 71.8%，非 GAAP 72%（±50 基點），Blackwell 盈利能力推動環比改善。

c. 費用：全年運營費用增長目標 30% 左右。

d. 股東回報：Q1 向股東返還 143 億美元 (分紅 + 回購)。

2.2 黃仁勳發言稿全文：

關於出口管制

中國是全球最大的人工智能市場之一，也是通向全球成功的跳板。全球一半的人工智能研究人員都在那裏，贏得中國市場的平台將有望在全球佔據領先地位。然而，如今這個價值 500 億美元的中國市場實際上對美國行業關閉了。H20 出口禁令終結了我們在中國的 Hopper 數據中心業務。我們無法通過進一步削減 Hopper 產品來遵守新規，因此不得不對無法銷售或重新利用的庫存進行數十億美元的減記。我們正在探索有限的競爭方式，但 Hopper 已不再是選項。無論有沒有美國芯片，中國的人工智能都在前進。中國需要計算能力來訓練和部署先進模型。問題不在於中國是否會擁有人工智能 —— 它已經擁有了 —— 而在於全球最大的人工智能市場之一是否會運行在美國平台上。保護中國芯片製造商免受美國競爭只會增強它們在海外的實力，並削弱美國的地位。出口限制已經刺激了中國的創新和規模發展。

人工智能競賽不僅僅是關於芯片，而是關於世界運行在哪種技術棧上。隨着技術棧逐漸包含 6G 和量子技術，美國的全球基礎設施領導力正處於危險之中。美國政策基於 “中國無法制造人工智能芯片” 的假設，但這一假設一直存在疑問，現在顯然是錯誤的。中國擁有強大的製造能力。最終，贏得人工智能開發者的平台將贏得人工智能競賽。出口管制應該強化美國平台，而不是將全球一半的人工智能人才推向競爭對手。

關於 DeepSeek 等開源模型

來自中國的 DeepSeek 和 Qwen 是最優秀的開源模型之一。它們免費發佈後，在美國、歐洲及其他地區廣受歡迎。DeepSeek R1 與 ChatGPT 類似，引入了推理型人工智能 —— 思考時間越長，回答質量越好。推理型人工智能支持逐步解決問題、規劃和工具使用，將模型轉化為智能代理。

推理計算密集，每項任務需要比以往單次推理多數百到數千倍的 token。推理模型正推動推理需求呈階梯式激增。人工智能的規模定律不僅在訓練階段依然成立，現在推理階段也需要大規模計算。DeepSeek 還凸顯了開源人工智能的戰略價值。當流行模型在美國平台上訓練和優化時，它會推動使用、反饋和持續改進，從而鞏固美國在整個技術棧中的領導地位。

美國平台必須保持作為開源人工智能首選平台的地位，這意味着要支持與全球頂尖開發者（包括中國開發者）的合作。當 DeepSeek 和 Qwen 等模型在美國基礎設施上運行得最好時，美國就會勝出。

關於本土製造

特朗普總統勾勒了一項重振先進製造業、創造就業機會和加強國家安全的大膽願景。未來的工廠將高度機器人化和計算機化。我們認同這一願景。台積電正在亞利桑那州建設 6 座晶圓廠和 2 座先進封裝廠，為 NVIDIA 生產芯片。工藝認證正在進行中，預計年底前實現批量生產。日月光（SPIL）和安靠（Amcor）也在亞利桑那州投資，建設封裝、組裝和測試設施。

在休斯頓，我們正與富士康合作建造一座 100 萬平方英尺的工廠，用於生產人工智能超級計算機。緯創資通（Wistron）正在得克薩斯州沃斯堡建造一座類似的工廠。為了鼓勵和支持這些投資，我們做出了大量長期採購承諾，深度投資於美國人工智能製造的未來。我們的目標是在一年內實現從芯片到超級計算機的美國本土製造。每個 GB200 NVLink72 機架包含 120 萬個組件，重量近 2 噸。此前從未有人以這種規模生產過超級計算機，我們的合作伙伴正在做出非凡的努力。

關於人工智能傳播規則

特朗普總統廢除了被稱為 “適得其反” 的人工智能傳播規則，並提出了一項與可信合作伙伴推廣美國人工智能技術的新政策。在他的中東之行中，他宣佈了歷史性的投資。我很榮幸與他一起宣佈了沙特阿拉伯的 500 兆瓦人工智能基礎設施項目和阿聯酋的 5 吉瓦人工智能園區。特朗普總統希望美國科技引領未來。他宣佈的這些協議對美國是雙贏的，將創造就業機會、推進基礎設施建設、增加税收收入並減少美國貿易逆差。

美國將永遠是 NVIDIA 最大的市場，也是我們基礎設施裝機量最大的所在地。現在每個國家都將人工智能視為下一次工業革命的核心 —— 這是一個為每個經濟體生產智能和關鍵基礎設施的新產業。各國正在競相建設國家人工智能平台，以提升其數字能力。在 Computex 展會上，我們與富士康和台灣地區政府合作宣佈了台灣的首個人工智能工廠。

上週，我在瑞典啓動了該國的首個國家人工智能基礎設施。日本、韓國、印度、加拿大、法國、英國、德國、意大利、西班牙等國家現在都在建設國家人工智能工廠，以賦能初創企業、行業和社會。主權人工智能是 NVIDIA 的新增長引擎。

2.3 Q&A 問答

Q：你們討論推理模型的推理規模擴大至少有一年，且已看到成果及客户反饋。能否説明當前滿足該需求的能力、推理業務規模，以及未來推理是否需完整 NVL72 機架方案？

A：需求滿足能力：正按計劃滿足大部分需求，Grace Blackwell NVLink72 是理想解決方案，已全面投產。

技術優勢：推理生成得 Token 較單次對話多 100-1000 倍，Grace Blackwell 相比 Hopper 速度和吞吐量提升 40 倍，可降低成本並提升響應質量。

未來方案：需依賴完整 NVLink72 機架規模方案，其設計初衷即為支持複雜推理任務的高效響應，構建方式經過徹底重構，適用於長時推理以產出高質量答案。

Q：中國市場影響方面，此前提及總影響約 150 億美元，Q2 預計損失 80 億美元，剩餘季度是否仍有不利影響？如何量化建模？

A：Q2 損失：Q2 中國數據中心收入顯著下降，原計劃交付的 H20 訂單金額為 80 億美元，無法履行。

後續影響：除 Q2 外，仍有其他無法履行的訂單，已通過 45 億美元庫存及採購承諾減記體現。

長期市場損失：未來無法服務的中國 AI 加速器市場規模（TAM）接近 500 億美元，因無適配產品，影響長期業務。

Q：在 GTC 曾提出未來幾年 AI 支出接近 1 萬億美元的路徑，目前進展如何？該支出是否均勻分佈（如雲服務提供商、主權國家、企業等）？客户是否提及未來增長會有消化期？

A：整體進展：AI 作為變革性技術，正處於基礎設施建設初期，推理階段的計算需求開啓新增長，雲端、企業端、電信、製造業等領域的 AI 工廠建設均處於極早期階段。

支出分佈：

- 雲端：美國雲服務是當前主要市場（最大裝機量），但 AI 將向企業本地（如 RTX Pro 服務器、DGX 系列）、電信（6G 基於 AI）、製造業（AI 工廠）延伸，呈現多場景擴散。

- 主權國家：各國正建設國家 AI 平台（如中東、歐洲項目），成為新增長引擎。

消化期判斷：未直接回應。

Q：過去一個月有許多大型 GPU 集羣投資公告（如沙特、阿聯酋、甲骨文、xAI 等），是否還有同類未宣佈的大規模項目？更重要的是，這些訂單對 Blackwell 的交付週期及 2025 年中期的產能可見性有何影響？

A：未宣佈項目：訂單量較上次 GTC 時增加，全球多國（如歐洲）正規劃 AI 基礎設施和 AI 工廠，目前約 100 個 AI 工廠在建，大量項目尚未宣佈，AI 已成為各國及行業必需的基礎設施（類似電力、互聯網）。

產能與交付週期：正擴大供應鏈（尤其美國本土製造），供應鏈團隊表現出色，未來多年產能將持續繁忙。Blackwell 交付週期隨產能提升保持穩定，2025 年中期產能可見性良好，可支撐長期訂單需求。

Q：Q2 H20 損失 80 億美元，比市場預期高約 30 億美元，這意味着為達成 450 億美元營收指引，其他業務需比預期多貢獻 20-30 億美元。該邏輯是否成立？非中國業務表現是否超預期？主要驅動因素是什麼？

A：邏輯：如果出口管制未實施，我們本應在第二季度有大約 80 億美元的 H20 訂單

非中國業務：Blackwell 在眾多客户中的增長情況超預期。主要驅動因素為客户對 Blackwell 的大規模採用及供應鏈產能釋放，支撐整體營收達成指引。

Q：雖然公司通常只做單季度指引，但 AI 傳播規則放寬、主權國家需求增長及供應鏈提升，是否讓管理層更確信全年環比增長的持續性？

A：推理型 AI 需求爆發：其解決問題的能力突破預期，需求呈指數級增長（如智能代理對計算需求激增）。

AI 傳播規則放寬：美國技術棧加速向全球輸出（如中東、歐洲主權 AI 項目），各國將 AI 視為必需基礎設施，催生大量訂單。

企業級 AI 落地：RTX Pro Enterprise 服務器整合計算、存儲、網絡，獲全球主要 IT 廠商支持，推動企業端 AI 部署。

工業 AI 與本土化製造：全球工廠建設（如芯片、電子製造）疊加 Omniverse 和機器人技術，帶動 AI 工廠及相關計算需求。

這四大驅動因素正推動我們進入 “渦輪增壓” 模式。

Q：7 月營收指引是否假設 H20 無替代產品進入中國市場？是否已獲批向中國發運改良版產品，是否因 Q2 未獲批而無法發貨？

A： 出口限制影響：新政策使 Hopper 架構產品（如 H20）難以合規進入中國，Q2 無法發貨及 7 月指引均基於此限制。

替代產品進展：目前無獲批產品，仍在研究中，但限制嚴格，暫無明確時間表或承諾。

Q：此前對華季度營收約 70-80 億美元，若獲批發運替代產品，能否恢復至該水平？何時恢復？

A：未給出具體預期。

Q：能否説明網絡業務（尤其是以太網解決方案在雲服務提供商中的採用情況）的增長動力，以及網絡附加率（network attach rates）的變化？

A： 增長動力：

- Spectrum-X 以太網解決方案：通過引入極低延遲、擁塞控制、自適應路由等技術（原 InfiniBand 專有技術），將 AI 集羣的以太網利用率從 50% 提升至 85%-90%，顯著提升客户投資回報率（如 100 億美元集羣效率提升 40% 等價於增值 40 億美元），成為核心增長引擎。

- 多平台協同：NVLink（規模擴展平台）、InfiniBand、Spectrum-X、BlueField（控制平面）四大網絡平台覆蓋 AI 集羣計算、互聯、存儲及安全需求，形成技術矩陣優勢。

- 雲服務提供商（CSP）adoption：上季度新增 2 家重要 CSP 採用 Spectrum-X，驗證其在大規模 AI 集羣中的技術領先性。

網絡附加率變化：無具體數據。

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本文的風險披露與聲明：海豚投研免責聲明及一般披露