TikTok 要教 “大哥們” 做事，Google、Meta 要變天

大家好，我是海豚君！

前兩年，我們見證了全球商業線上化加速的軌跡，疫情期間的強迫性封控居家，用户也將更多的娛樂、工作時間轉移至線上，也正是這個時候，廣告線上化遷移的速度也在加快。一時之間線上營銷需求擁擠，從而驅動 eCPM 報價暴漲，全球的互聯網廣告巨頭賺得盆滿缽滿。

或許需求繁榮的景象讓巨頭們太過沉迷，而忽視了一家擁有 “中式內卷基因” 的短視頻平台 TikTok 正在悄悄狂奔。在去年每個季度的電話會上，Google 和 Meta 兩家管理層在業績電話會中面對分析師們關於 TikTok 競爭的提問，均未正面做回應，言語間對 TikTok 的競爭威脅似乎並不在意。

巨頭的放鬆警惕，再一次給了 TikTok 最後修內功的時間。僅半年，TikTok 全球用户就從 2020 年的 7 億用户躍至 2021 年中旬的 10 億。隨着下半年廣告增速放緩，巨頭們總算開始注意到潛在的危機，紛紛加快了自家短視頻的產品推進，雖然在電話會上仍然死鴨子嘴硬避談 TikTok。

但 TikTok 增長勢頭已經無法抵擋，隨着更多功能工具的完善，以及商業價值的打開，越來越多的大 V 達人帶着自己的粉絲入駐。根據 App Annie 的數據，截至目前，TikTok 全球用户已超 12 億，預計 2022 年末將超過 15 億。這意味着，它將成為繼 Facebook、YouTube、Instagram 之後用户規模位列第 4 的全球 Top 社交平台。

至此，無論是巨頭 Google、Meta，還是中小平台的 Snap、Twitter，再也不能對 TikTok 熟視無睹了。而今年全體廣告平台又將面臨通脹壓縮需求下的整體市場萎縮，但正式開啓商業化的 TikTok 已經無情 “舉刀”，現下 TikTok 的用户體量和用户粘性，沒有誰還會懷疑它的商業化前景。

因此原來的平台們就不得不打起精神來應戰：在市場蛋糕不變下，TikTok 每吃下的一口，極有可能就是自家的份額。

今年以來，Meta 和 Google 的股價走勢非常難看，雙雙摺戟的一季報以及 Snap 對於二季度的弱指引幾乎已經崩壞了市場的預期。

除了兩家的各類鬼故事不斷出現之外，海豚君認為，更大的不利在於，TikTok 的商業威力還未實實在在的反映到巨頭的業績中，而當下華爾街對 TikTok 的增長預期來看，可能他們還沒意識到事情的嚴重性：已經在中國證明出自己內卷實力的字節，將通過 TikTok 教這羣躺賺慣了的巨頭們重新做人。

在本篇報告中，海豚君將立足於 Google、Meta 大本營——北美（美國）市場短視頻發展情況，來對 TikTok 的潛在商業化空間做分析和測算，並由此對 Google、Meta 等平台可能要割讓的份額做一箇中性偏保守假設的預期，來探一探 Google 可能的長期價值底部。

一、被同行喂肥了的 “龐然大物”

恐怕有人還不知道，TikTok 如今的數據有多瘋狂。你能想象到的所有核心的用户指標，在 TikTok 身上，都是極為罕見的全方位迎頭向上，類比國內早兩年的抖音、快手，並且這樣的成長速度絕對可以讓美國本土平台感到 “驚悚”。

這在近 5 年美國社交平台競爭格局穩定，Meta（facebook、Instagram）和 Google（YouTube）常年稱霸，以及一堆滲透率並不低的中小平台全方位圍堵的情況下，TikTok 能跑出來是一個大大的 “意外”。

1、用户規模：全美至少 1/3 用户每月使用 TikTok

首先來看用户規模及滲透率情況，海豚君選取 TikTok 與 YouTube、Snapchat、Instagram 三個平台來對比。

美國用户規模目前最高的還是 YouTube，畢竟是藉助了 Google 搜索引擎在本地市場極高的滲透率優勢以及視頻平台的鼻祖和絕對霸主地位。作為身處相同賽道的玩家，YouTube 是 TikTok 追趕的目標，而 TikTok 則已成為 YouTube 無法小覷的直接競爭對手。

在美國接近 3 億的互聯網用户中，YouTube 的 70-80% 的滲透率基本上可以説是一個天花板的水平了，要想再進一步做到像 Facebook 90% 以上的滲透率，難度大了不止一個台階。畢竟人人需要社交，但並不是人人都需要視頻社交。

而回顧 2018 年至今的滲透率趨勢，YouTube 在 2020 年二季度美國疫情時候達到巔峯之後，就開啓了緩慢下行的節奏，除了今年以來全球封控放開線上活動熱度轉淡的原因外， TikTok 對 YouTube 用户的搶奪影響已然體現。

2、用户粘性（DAU/MAU）：不排除有進一步提升的可能

在分析平台活躍度的時候，海豚君通常會用 DAU/MAU 來表現用户對平台的使用粘性。當 DAU/MAU 越高的時候，用户流失的風險也越低。

以中國的社交平台為例，在用户粘性上，除了微信是第一梯隊（80% 左右），秒殺一切平台外，排在第二梯隊（60%）的就是抖音、快手的短視頻方陣。

由此對比來看，TikTok 目前在美國的用户粘性也達到了 58% 的水平，但海豚君認為，由於美國用户對社交平台本身的粘性更高，因此 TikTok 在美國的滲透率並不能簡單看齊抖音在中國的情況，基於其推薦算法的沉浸式用户體驗，而是可能有更高的提升空間。

雖然從下圖的用户粘性趨勢上看，TikTok 似乎從 2020 年四季度至今徘徊在一個 55%-60% 區間的平台期。但海豚君需要提醒的是，在此期間的 TikTok 還處於一個高速獲客的階段（增加了 4000 萬人，在此前的基礎上增加了近 50%），按照新用户粘性低，老用户的粘性更高的基本邏輯，當這部分新用户不斷變成老用户的過程中，整體的用户粘性（DAU/MAU）自然會探到更高的水平。

3、單用户日均時長：美國用户也難以抵抗沉迷機制

海豚君選取的這四家美國社交平台，廣告變現幾乎都是他們的業績支柱。廣告主在將真金白銀投放渠道的時候，會追求在相同時間擁有更高的曝光率。一般而言，品牌廣告的報價會細化到 “天數” 作為基本的時間單位，比如 TikTok 的刊例價列表：

因此用户日均時長也是衡量平台商業化價值的一個重要指標。而在這個指標下，TikTok 就展現出了短視頻強大的魔性。從 App Annie 數據來看，TikTok 每個用户每天平均花費了 132 分鐘狂刷短視頻，看來 “短視頻沉迷” 放之四海皆準。

兩點注意，目前市場上另一個傳播較廣的日均時長數值是來自於 eMarketer 的估測（~45 分鐘）。雖然兩個數據對比差距有點大，但實際上兩者定義有區別。

1）App Annie 的日均時長是以日活用户為基數，符合 QuestMobile 對中國互聯網平台的日均時長定義習慣。

而 eMarketer 是以月活用户為基數，所以測算值只有 45 分鐘（將每日不登陸平台的用户以 0 分鐘計入了）。

不過雖然 eMarketer 日均時長會顯得比 App Annie 的低很多，但橫向對比來看仍然高於同行。

2）YouTube 在 emarketer 給的對比圖中看起來高是因為另外包含了 YouTube TV、YouTube web 端的時長。而海豚君整理的 App Annie 數據僅包含移動端（iOS&Android）

這一點也是海豚君認為，在面對 TikTok 的競爭時，YouTube 相比其他三個平台擁有的更多抵抗之力——YouTube TV 在 CTV 潮流中的優勢，後文會展開闡述。

結合<1-3>，無論是用户規模、用户粘性還是用户時長，幾乎可以清晰地看到，短視頻還是那個短視頻，即使名字換成了 Tiktok，用户換成了海外，它依然是那個洞悉人性的流量黑洞級產品。

雖然從今年以來，各項指標數據的增長都在放緩。但抖音在中國的暴風式碾壓，以及 TikTok 對標平台劃出的天花板水平，都足以説明，TikTok 的增長之路還早着呢。

二、縱容 TikTok 的野蠻生長，巨頭該不該背鍋？

無論是抖音，還是 TikTok，能夠在中美兩個互聯網滲透率已經很高，即意味着流量紅利消退的時候還能卷出一番廣闊天地，海豚君認為，除了字節本身的算法優勢外，也有其他平台對短視頻需求的漠然和遲鈍，老巨頭們在短視頻賽道的投入上可以説並不上心。

TikTok 於 2017 年 8 月正式進入美國市場，而 Meta 過了一年多（2018.11）才匆忙推出了一款短視頻獨立應用 Lasso，這款產品幾乎是完全復刻 TikTok。但一個完全一模一樣的產品反而丟掉了自己存在的意義，TikTok 的先發優勢和一套完整的短視頻生態打法，只會更快的甩開它的 “模仿者”。

進入 2020 年，疫情爆發，全球線下活動相繼停擺，線上化需求全面爆發，所有的社交平台都迎來了自己用户滲透率的巔峯時刻。與此同時，短視頻更是在全球病毒式風靡，TikTok 用户規模在 2020 年二季度更是直接環比增長 35%。於是 Meta 、Snap、YouTube 再次坐不住了，才紛紛在幾個月後推出自己的短視頻功能：

Meta 在旗下最受用户歡迎的 instagram 上，增加了一個 Reels 的短視頻功能。
Snapchat 也在自己的平台上增加了 Spotlight 的短視頻拍攝功能。
YouTube 動作最晚，在 2021 年初才推出 Shorts。

動作慢是這幾家巨頭們的整齊劃一的操作，相比中國的幾家平台公司，直面競爭的美國本土平台更顯得笨拙遲鈍，尤其是 Google 和 Meta，作為全球首屈一指的巨頭公司，對用户需求遷移以及商業趨勢變化的市場敏感度超出意外的低，這或許與他們坐享流量霸主太多年，躺贏習慣了，對競爭的判斷力太遲鈍了。

三、“不夠卷” 是美國巨頭錯失狙擊 TikTok 最佳時機的根本原因

事出反常必有妖，海豚君認為，造成美國本土的巨頭們危機感不夠足的根本性原因，還在於美國的互聯網廣告的滲透率，短期上相比中國還有空間。

疫情顯然是一針難得的增長興奮劑，但短期線上經濟繁榮景象使得巨頭們放鬆了警惕，沉溺於線上化趨勢帶來的驚喜，2021 去年幾乎所有的流媒體們都在講 “剪線潮流”（有線電視用户線上化遷移）的故事，而龍頭大哥們則為 “Ecommerce” 瘋狂打 call。

因此當 2022 年走出疫情封控，通脹施壓需求，行業β的狂歡迅速落幕。競爭廝殺下，α高低的比拼就開始殘酷上演。

1、美國互聯網廣告的 “疫情興奮劑”

在疫情爆發的第二年，經濟在宏觀調控下迅速反彈修復，廣告主預算重新給足。與此同時，由於階段性的疫情反覆，在部分地區線下活動的限制下，線上化消費的習慣得以繼續保持，用户數字媒體使用時長保持在 2020 年封控情況下的水平。

因此，網絡營銷成為越來越多的廣告主們首選，美國互聯網廣告增速顯著走高，同時伴隨着在整體廣告規模中的佔比也從 60％提升至 72%。

而中國市場，部分由於監管趨嚴的影響，相比之下只是意思意思的弱修復，規模滲透率佔比也僅僅從同樣的 60% 提升到 64%。

除此之外，美國互聯網廣告不僅是整體景氣向上，不同平台的增速也都全面開花。尤其是 PC 端廣告，也一掃以往的成熟萎靡姿態，實現了突破 30% 的增速。

美國互聯網廣告佔整體廣告比重還能有進一步提升空間嗎？

海豚君認為，如果對比中美兩國互聯網用户情況，就能發現美國目前的互聯網滲透率和用户時長均高於中國，但 2020 年的時候兩國的互聯網廣告佔整體廣告比重卻基本相同（60%）。儘管 2021 年美國的互聯網廣告佔比已經實現大跨步的提升，但我們認為，由於美國近乎人人都上網的極致滲透率下，廣告線上化短期仍然有可能進一步提升。

但在另一方面，也正是出於對整體廣告線上化遷移仍有空間的考慮，才使得美國本土的一眾流媒體和社交平台，在享受行業性紅利的同時，卻對 TikTok 提前打響的流量內卷之戰並未抱有足夠的重視。

2、廣告主預算正在向視頻廣告 “加速” 傾斜

在疫情的催化下，美國視頻化的潮流趨勢也再次被掀起到高潮。越來越多的用户開始習慣視頻內容的消費，因此廣告主在投放營銷廣告時也要與時俱進，用更能抓住用户注意力的動態視頻來換掉原來的圖文。

2021 年視頻廣告再次以大幅領先行業的加速增長，佔整體廣告比重由疫情前（2019 年）的 17% 躍至 21%，兩年複合增速高達 35%。

但視頻廣告的市場規模顯然不止於此，無論是持續增長的美國用户的視頻觀看時長，還是與

中國的視頻廣告情況橫向對比，美國的視頻廣告仍有小部分可以繼續滲透的空間。

根據艾瑞預測，2021 年長視頻貼片 + 短視頻信息流廣告合計佔整體互聯網廣告比重在 25% 左右，預計 2023 年可以提升至 28.3%，但其中長視頻貼片廣告在逐漸萎縮，短視頻信息流廣告則繼續擴張。

3、中美視頻廣告變遷的一個區別

不過值得一提的是，2021 年美國數字視頻廣告中，增速最快的並不與中國情況相同：

1）中國很明顯視頻廣告增長由短視頻廣告的崛起帶來，美國則主要來自於Connected TV 廣告（CTV 廣告）。

這裏的 CTV 主要是指可以在電視上觀看的流媒體平台，包含 AVOD 模式（廣告訂閲點播）的 Pluto TV、Tubi 以及 Hulu、Paramount+ 等，還包括 vMVPDs（多頻道分銷）的 YouTube TV、fuboTV 等。

2）與中國短視頻定義類似的「社交視頻廣告」，增速略不及 CTV 廣告，但仍然超過整體數字視頻行業的增速，因此在行業中的份額佔比也在爬升中。

3）主要以網頁端視頻廣告為主的「其他視頻廣告」，雖然增速也有 15%，但相較其他兩類視頻廣告還是要明顯略遜一籌。

上面説了這麼多，海豚君無非是給巨頭們在 2020-2021 兩年的戰略性失誤找了一個 “合適藉口 “。在這兩年中，互聯網廣告的整體繁榮以及視頻廣告的獨領風騷，使得 Google、Meta 等美國本土廣告巨頭在獲得漂亮的業績數據時，對 TikTok 的入侵警覺性不夠。

正如 Meta 和 Netflix 管理層去年年初在電話會中提及的那樣：“目前流媒體/社交平台正在享受行業性線上化遷移的紅利，即用户更多的注意力從有線電視中轉移到互聯網平台，整體行業的向上空間打開，並沒有看到特別大的競爭影響。

又或許是 TikTok 刻意放緩商業化節奏的選擇，使得巨頭們並未看到自己的業績數據有被侵蝕的影響，從而降低了對 TikTok 的戒心。以及 TikTok 太過年輕化也是去年部分廣告主猶豫的一點，尤其是對於中小商家，本身預算有限，因此會尋求用户覆蓋範圍廣、用户畫像更全面的平台來投放。

但隨着一年的發展，TikTok 目前全美超 1 億的用户體量，就算年輕用户佔比多，但規模上來後，中年以上的用户自然也會覆蓋了不少。

根據 App Annie 今年 5 月的數據顯示，TikTok 的 “年輕化” 特徵已經明顯減弱，整體 25-44 歲的用户人羣佔比已經接近 Instagram。

因此我們有理由相信，隨着 TikTok 用户體量、年齡畫像不斷完整，今年將會有更多的廣告主會撥出預算投向 TikTok 平台。

四、短視頻工具 or 短視頻 only？

如果對比下各個平台切入短視頻賽道的方式，能看出一個明顯區別：

1）TikTok 屬於一個短視頻 only 的平台，幾乎所有的內容的呈現方式都是 3 分鐘以內短視頻，雖然 TikTok 正在測試 10 分鐘以內的中短視頻方向，但目前平台上的大部分視頻時長偏短。

2）Instagram、Snapchat 以及 YouTube 則是將短視頻看做一個功能工具，嵌入到當前的平台上。這種打法和國內的 B 站、知乎、微博、小紅書等平台類似，允許圖文、長短視頻等多種內容展示方式同時存在在平台上。

但實際上，這種功能嵌入的方式並不能完全發揮短視頻瀑布式信息流滑屏的沉浸感優勢（用户時長變高），在時長提升上，仍然跑不過已經高基數的抖音快手等短視頻 only 的平台。

更糟的是，YouTube 這種中長視頻平台，引入短視頻之後，整體用户時長卻並沒有提高。在管理層高調宣佈 Shorts 全球用户已經達到 15 億規模，日均視頻瀏覽量邁過 300 億次之時，結合 Youtube“整體用户時長走低” 一起來看的話，反而説明 Shorts 的繁榮可能主要靠的是吸食原來的中長視頻生態。

要想最極致的發揮算法沉迷機制，就是要單獨開發一個短視頻 app。Meta 作為第一個意識到短視頻需求的巨頭，但出於其在移動產品設計開發能力的長期落後，短視頻獨立 app「Lasso」並沒有激起什麼水花。

而在 TikTok 已經成長到如今的巨無霸下，巨頭們要想用自然競爭的手段來打敗 TikTok 幾乎不可能，畢竟無論是抖音還是 TikTok 的成功不僅僅是先發優勢，更重要的是已經打磨出一套最適用的內容推薦算法。

而論移動平台如何玩轉生態，中國的同行們早就捲上天了。美國本土平台創新的速度依然跟不上，只能硬着頭皮有樣學樣。因此我們看到，YouTube Shorts、Instagram Reels 的大部分功能基本上都能在 TikTok 上找到原型。

當然與此同時，TikTok 也在引入前輩們的商業模式玩法，以便為本地廣告主們提供豐富的投放工具，比如模仿 Snap 推出品牌濾鏡廣告。

既然獨立 app 已經無望，那麼藉助現有平台的流量優勢發展短視頻，成為了目前美國社交平台們的首選。但從中國的經驗教訓來看，短視頻的變現效率幾乎所向披靡。將短視頻作為工具插入原有平台的做法，天然限制了就是短視頻內容覆蓋率，而圖文與短視頻之間的內容切換，也很容易削弱短視頻原有的沉浸效果。

因此 “短視頻含量” 越低的平台，能夠釋放的商業價值會在競爭加劇下受到明顯的增長壓力。

五、如何看對 YouTube、Meta 以及 Snap 的影響？

雖然我們在上文提到説，美國的互聯網廣告還有進一步滲透的空間。但 TikTok 帶着極致高效的短視頻入侵現有廣告競爭格局，戰況必然是慘烈的，原來的平台不僅要被瓜分市場份額（潛在的收入增長降低），甚至還有可能會直接被搶奪現有收入規模。

1、TikTok 的競爭衝擊影響排序：Snap>Instagram>YouTube

（1）首先是以品牌廣告為主的 Snap，目前 TikTok 還處於商業化拓展期，最先切入就是品牌廣告。通過 “品牌標籤挑戰賽” 的方式，來營銷用户對商家的品牌認知。並且由於 Snap 的廣告體量小，整體品牌廣告主數量也是少數，因此當部分品牌廣告預算遷移，在 Snap 身上能直接看到影響。

（2）其次是 Instagram。自從 Facebook 對年輕人的吸引力降低，整體生態逐漸 “老齡化” 之後，Facebook 逐漸成為商家直接投放電商廣告以促成交易目的的平台，廣告主在 Facebook 上的投放預算也在逐年降低。因此 Meta 越來越需要旗下的 Instagram 來挑起大梁。

Instagram 有點類似於中國的微博，活躍着大量的明星藝人、時尚達人等，因而受到很多年輕人尤其是粉絲用户的青睞。截至目前，Instagram 全球用户超過 20 億，搭載在 Ins 上的 Reels 是可以幫助 Meta 補上心心念唸的短視頻一環的。

但這也和微博一樣，在視頻化趨勢下，用户注意力（時長）很可能會向視頻平台發生遷移，而當 Ins 上的明星達人也選擇入駐 TikTok，對於 Ins 來説，用户流失也無法避免。

因此，Ins 的風險在於，當用户注意力發生不可逆轉的遷移之後，將直接削弱整體商業價值。

（3）最後是 YouTube Shorts。由於搭乘視頻潮流的東風，近幾年整個 YouTube 都在變現加速中，這也是在這一波短視頻競爭中，Google 的動作最慢，2021 年才開始上線 Shorts 短視頻功能的原因。

實際上，YouTube 擁有數量眾多能夠熟練製作視頻內容的創作者，切換到短視頻製作門檻降低後，也有利於快速出成品、爆品。

但 YouTube Shorts 仍然是由於上線太晚，導致其在工具功能便利性、短視頻創作者的商業生態上都遠遠落後於 TikTok。YouTube 還侷限在自己拿錢設立基金，來獎勵播放量較高的創作者。而 TikTok 已經開始就廣告變現開始與創作者 “五五分成”。

除此之外，TikTok 也已經開始測試 10 分鐘以內的視頻發佈功能，對切入 YouTube 基本盤野心勃勃。

今年 5 月，YouTube 官方宣佈，Short 目前的月活用户觸及了 15 億，似乎已經超過 TikTok。但海豚君通過調研得知，增速最快的主要由印度市場貢獻，這與歐美地區相比，單用户的商業價值也要打折扣。而另一方面，印度市場的大門還未對帶有中國基因的 TikTok 打開。

2021 年，全球創作者大會 Vidcon 的贊助商由站台了 8 年的 YouTube 轉變為 TikTok，我們很難不去猜測，這或許是預示着未來可能發生重大轉折的一個信號？

2、TikTok 的商業價值幾何？調整 Google 和 Meta 預期

今年，將是 TikTok 正式開始發揮商業威力的一年。由於其出色的生態數據，我們不得不需要正視它對美國甚至是全球現有廣告格局的影響。

目前 TikTok 官方對自己2022 年的全球廣告收入目標給在了 120 億美元，但此後的長期預期沒有給出。而市場上對於 TikTok 中長期的收入規模，預期差別較大。

比如 Cowen 給出的預期偏保守，2024 年給到了全球 150 億美元。而 eMarkter 則預計 2024 年 TikTok 在單純美國市場的收入可以達到 110 億美元（月活為 1.03 億），粗略按照 50% 的佔比，即全球收入在 220 億美元。

以美國市場為例，在 eMarketer 的預期下，TikTok 在美國的單 DAU 廣告收入對應 110 美元，如果按照 2021 的財務數據，基本上將 TikTok 的變現效率看做了當前 YouTube 的水平。

但海豚君認為，恐怕 eMarketer 的預期假設仍然偏保守。我們不妨算一算 TikTok 長期成熟（2026 年）下能夠釋放的商業價值，並據此對 Google、Meta 的收入做保守預期調整。

（1）日活用户。按照抖音快手目前在中國網民中的滲透率水平 60-70%，如果 TikTok 也能在美國網民中做到同樣的滲透率，那麼大概對應 3*65%=1.95 億的月活用户。再以目前 60% 的用户粘性（DAU/MAU），即日活用户規模 DAU 為 1.2 億。

（2）單 DAU 廣告收入。eMarketer 選取了目前 YouTube 的水平作為 TikTok 可以達到的變現效率，但我們上文也提到從目前中國的競爭情況來看，短視頻的效率是最高的。與中長視頻為主打的 YouTube，TikTok 的變現效率應該更優。因此以 100 美元的單用户廣告收入偏低了，我們傾向於選擇 150-200 美元/日活的變現水平。

結合上述<1-2>，粗算 TikTok 美國廣告收入在 180-240 億美元區間，遠高於 eMarketer 預測的 110 億。

3、在上述 TikTok 的攪局假設下，美國市場的競爭格局會變成什麼樣？

從整體行業的角度，美國廣告市場一般佔整體 GDP 比重的 1%，隨着疫情下線上活動增加，互聯網廣告滲透率逐漸提升，互聯網廣告佔整體 GDP 的比重也在不斷爬升中。不過考慮到疫情期間屬於非正常情況，因此預計未來廣告線上化遷移有空間但會顯著放緩。

假設中長期下（2026 年）互聯網廣告佔 GDP 比重緩慢爬升至 0.9%（對應互聯網廣告佔整體廣告比重達到 78%），根據 IMF 的最新預測（2022.6.24），2022-2024 年美國 GDP 增速將分別為 2.9%、1.7%、0.8%，來體現衰退預期。我們將 2025-2026 年的複合增速定為 2%，隱含經濟衰退減弱的假設，那麼算下來 2026 年互聯網廣告的市場規模在 2271 億美元。

由於 Meta 近期 VR 業務變化較大，Meta 在新老業務青黃不接之際，老本行還在週期下行當中，雖然價格已經足夠便宜，但短期看不到顯著的線上空間，也不在海豚 Alpha Dolphin 的組合配置當中，因此下面主要對 Google 的業績預期和估值做更新。

結合上述對 TikTok 的收入預測，即 2026 年 TikTok 在美國互聯網廣告市場的市佔率在 8%-11% 區間。如果 Google 在剩下的市場規模（按照 TikTok 200 億收入算，剩餘 2070 億）中能夠維持當前的競爭地位，也就意味着到 2026 年的廣告收入可能也就 2070/1890（2021 年美國互聯網廣告規模）-1=10% 的增長空間，對應 CAGR=2%。如果 Google 努力一下再進一步吃掉一些小平台的市場份額，同時在非美國本土市場保持相對較高的增速，那麼 CAGR 可以撐到 4-5% 的水平。

但這與海豚君此前對 Google 的廣告收入增速 CAGR 預期 8% 相比，還是打掉了很多想象空間，除了 TikTok 摻一腳的因素外，美國宏觀經濟加速下滑的風險我們之前也未完全打進預期。

因此在其他業務的增長預期不變的情況下：

（1）我們將 Google 的廣告收入 2022-2026 年 CAGR 調整至 4.3%，其中 YouTube 仍然是幾類廣告中增速最高。

（2）銷售費用率由緩慢優化更改為長期維持 10%，以體現競爭惡化以及在廣告收入增速拖累下，雲業務需要加速拓展，隱含着展客的營銷費用攀升。

（3）最終在無風險報酬 3.5%，WACC=10.25% 的預期下，海豚君對 Google 估值（GOOGL）由原來的 2567 美元/股，下調至 2168 美元/股，目前股價（6 月 30 日 2179 美元）還不具備比較舒適的安全墊。