台積電：砍單潮中的 “另類” 傲骨

$台積電(TSM.US) 於北京時間 7 月 14 日下午的長橋美股盤前發佈了 2022 年第二季度財報（截止 2022 年 6 月），要點如下：

1、收入端：量價雖齊升，漲幅都收斂。二季度台積電收入實現 181.6 億美元，接近此前指引上限（176-182 億美元）。季度收入的環比增長，其中出貨量的維度帶來貢獻 +0.6%，出貨均價的維度帶來貢獻 +2.8%。量和價雖都有增長，但漲幅都小於上季度；

2、毛利端：漲價收斂，材料成本終於下降。二季度台積電毛利率 59.1%，超指引區間上限（56-58%）。本季度毛利率提升的主要原因在，價格上漲和成本下降的兩方面影響。終端需求不旺，半導體下行風險凸顯，芯片價格繼續上漲承壓。本季度毛利率超市場預期的提升，主要來自於材料成本的下滑（符合海豚君在上季點評《台積電：強勢 “信仰”，無關週期》的預期：而在價格端保持平穩的情況下，毛利率繼續走高的原因，海豚君推測這很可能主要來自於材料成本端的下降。進而推測在下季度有望看到原材料成本下降的情況）。

3、高性能計算填補了羸弱的手機，先進製程佔比繼續提升。智能手機市場從 2022 年以來需求持續低迷，終端廠商的高庫存減少了對芯片的需求，手機業務佔比繼續下滑。在雲計算等持續增長的應用帶動下，高性能計算填補了手機部分的產能。7nm 以下先進製程佔比本季繼續提升，公司預計 3nm 於下半年開始量產，屆時先進製程佔比有望繼續提升。

4、台積電業績指引：2022 年第三季度預期收入 198-206 億美元（市場預期 187 億美元）和毛利率 57.5-59.5%（市場預期 56.1%），收入和毛利率雙雙超出市場預期。收入端的環比提升，是季節性表現的行為。而毛利率由於二季度已經達到 59.1%，三季度沒有較大提升，但仍有望在高位保持。

整體來看，台積電二季度財報的營收情況市場已有預期，由於公司每月進行經營數據的披露。相比而言，市場對季報的關注更多集中於毛利率方面，而本季度毛利率表現再次交出了超市場預期的表現的原因，主要在於材料成本項出現了下滑。

和二季度業績相比，公司三季度指引再超市場預期。根據指引，收入端有望再創新高，毛利率端也有望繼續維持高位。收入端的環比增長有季節性因素，毛利率在下半年也將受益於新制程帶來價格的上漲，繼續維持高位。

半導體行業具有周期性，隨着手機、PC 等需求端的萎縮，相關產業鏈的庫存逐漸走高，整個半導體行業面臨着下行的風險（海豚君的文章《砍單砍單砍單，半導體真要 “變天” 了？》）。台積電管理層在本次業績會中也提到了，2023 年將出現一個典型的芯片需求下滑週期。因此，在需求出現下滑的情況下，芯片價格的上漲是不可持續的。

然而台積電由於自身產品的領先性，仍有望獲得自身 alpha 的增長。隨着下半年的 3nm 製程量產，公司產品結構進一步向更先進製程遷移，有望給公司帶來價格和毛利率的提振。縱使行業週期下行，完全競爭的成熟製程市場價格出現下滑，台積電仍有望憑藉主導的先進製程繼續獲得增長。這也是，公司目標年複合增長率 15% 到 20% 的信心所在。

誠然，台積電在半導體週期下行中也會受影響，但是由於公司一半以上收入都在 7nm 及以下製程節點。目前 7nm 及以下市場僅有台積電和三星兩個玩家，近乎是雙寡頭市場。此前高通等客户也曾用過三星的工藝，但出現了發熱等問題反饋。因此芯片廠商從製造廠選擇上，都會優先選擇台積電。由於台積電在先進工藝上的領先性，其相關價格受半導體整體週期影響不大。公司有望憑藉技術優勢穿越下行週期，獲得持續增長。

經歷了美國成長股估值一併下殺後，從美股中找尋具有不可替代的核心能力公司，台積電仍是其中之一。隨着下半年 3nm 的量產，台積電與 10nm 製程以上的廠商差距將進一步拉開。

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具體財報業績上，海豚君詳細分析主要關注的以下方面：

1、台積電屢創新高的營業收入，晶圓出貨量和價格的維度分別貢獻了多少？

2、在給出本季度的高毛利率指引下，台積電能否達成毛利率目標？

3、本季度台積電各下游應用的表現如何？3nm 預期在年內量產推出，台積電本季度先進製程的佔比情況怎麼樣？

海豚君帶着這些疑問來財報中尋找答案：

一、收入端：量價雖齊升，漲幅都收斂

台積電在 2022 年第二季度實現營收 181.6 億美元，接近此前業績指引上限（176-182 億美元），再創公司季度收入新高。本季度收入環比增長 3.4%，在本季度中各下游應用增速都有所放緩，尤其是需求下滑的手機業務更是出現了環比下滑的情況。

台積電的季度收入，由於每月經營指標的公佈，市場預期已經充分。而在本季度中要注意的一點是，雖然本季收入再創歷史新高，但是 6 月的月度收入是出現環比下滑的，並且是近 3 年來首次在 6 月出現收入環比下滑的跡象。這主要是新制程工藝還未開始量產，而半導體行業整體下行風險凸顯，下半年新制程的量產帶來增長新動力。

台積電本季度收入的增長，主要來自於價格提升還是出貨量增加呢？

海豚君從量和價的維度，來觀察台積電二季度收入增長的主要推動力：

1）量的維度：二季度台積電的晶圓出貨量 3,799 千片，環比增長 0.6%。從逐季度看，台積電的晶圓出貨量仍在提升，但是增幅有所收窄。結合資本支出情況，台積電本季度的資本開支 73.4 億美元，較上季度有所減少。由於設備和通脹的壓力，公司將把 2022 年的部分資本支出後移至 2023 年。

2）價的維度：二季度台積電的晶圓單晶圓收入（等效 12 寸片）4780 美元/片，環比增長 2.8%。本季度台積電晶圓出貨價繼續提升，但漲價幅度有明顯回落。部分下游需求萎縮對價格的繼續上漲帶來壓力，本季度 5nm 收入佔比提升在價格的提升有結構性影響。

台積電的季度收入再創新高，海豚君認為本季度的增長仍受益於量價齊升的帶動。但同時由於部分下游的需求萎縮，本季度量和價的漲幅都有所收斂，特別是 6 月月度收入還出現了少有的環比下滑。隨着半導體行業面的漲價潮帶來的增長影響逐步退卻，市場將檢驗台積電是否具備超越週期的能力。而海豚君認為隨着台積電在產品結構上繼續向更高製程的邁進，公司收入仍有望受益於結構端變化，實現繼續增長。

二、毛利及毛利率：漲價收斂，材料成本終於下降

台積電在 2022 年第二季度實現毛利 107.3 億美元，環比增長 9.7%。環比增速高於收入增速（3.4%）的原因，主要在於毛利率的超預期提升。其中二季度台積電的毛利率 59.1%，超指引區間上限（56-58%）。

二季度台積電毛利環比增長 9.7%，其中收入的維度帶來貢獻 +3.4%，毛利率的維度帶來貢獻 +6.1%。

市場對台積電最為關心的兩項數據便是，收入和毛利率。由於每月經營數據的公佈，季度收入基本已被市場預期。而毛利率則是本次季報中，市場關注的焦點之一。海豚君將對分析本季度毛利率提升的主要驅動力：

“毛利=單晶圓收入 - 固定成本 - 可變成本”

1）單片晶圓收入（等效 12 寸）：二季度台積電單晶圓收入約 4780 美元/片，環比增長 130 美元/片，主要來自於晶圓產品的整體漲價，但本季度漲幅小於上季度（+425 美元/片）；

2）固定成本（折舊攤銷）：二季度台積電平均固定成本約 1013 美元/片，環比減少 39 美元/片。本季折舊總額略有上升，但隨着產能的釋放，分攤到單片晶圓的固定成本有所下降；

3）可變成本（其他製造費用）：二季度台積電平均可變成本約 944 美元/片，環比減少 68 美元/片。本季度的其他製造費用總額是 7 個季度以來出現首次下降，同時由於本季度公司的出貨量仍在增長，從中可以看到原材料價格上漲的壓力在本季度有所緩解，也有助於公司毛利率端獲得超預期的表現。

從本季財報看，公司成本端原材料上漲的壓力有所緩解，公司的毛利率從可變成本的下降中有所受益。

綜合以上拆分，本季度台積電單片毛利 2823 美元/片，環比增長 236 美元。本季度毛利率（59.1%）實現 +3.4% 的提升，主要來自價格端上漲和成本端壓力減少。

海豚君認為台積電本季度毛利率的超預期提升，來自於價格上漲和成本下降兩方面。通過台積電本季度的單片晶圓成本分拆，本季度公司在材料端上漲的成本壓力有所緩解。雖然公司產品價格上漲有所減緩，但材料成本項的下降給公司盈利能力帶來一定的支撐。

三、晶圓結構端：高性能計算填補了羸弱的手機，先進製程佔比繼續提升

3.1 晶圓收入佔比（按應用類型）

智能手機和高性能計算仍是台積電最大的應用來源，兩者合計佔比達到 80% 以上。

從各細分應用看，主要結構變化在智能手機佔比繼續下滑，而高性能計算則有所上升。主要原因在於，智能手機市場從 2022 年以來需求持續低迷（可參考海豚君《消費電子 “熟透”，蘋果硬挺、小米苦熬》），終端廠商的高庫存減少了對芯片的需求。雖然高性能計算方面的顯卡需求有所回落，但是雲計算等市場仍保持增長，將智能手機部分製程的產能進行消化。

從今年 618 不夠理想的銷售情況看，海豚君認為手機端的庫存仍未被充分消化。下半年安卓端仍將繼續消化庫存，而隨着蘋果新機的發佈，智能手機佔比有望獲得提升。

3.2 晶圓收入佔比（按製程節點）

台積電先進製程佔比繼續提升，本季度 5nm 節點收入佔比提升至 21%，而 7nm 節點收入繼續穩定在 30%，7nm 以下先進製程收入佔比已經超過 50%。

本季度是 5nm 製程連續 3 個季度佔比維持在 20% 以上，從中可以看出台積電的 5nm 在蘋果之後陸續導入了多個客户，5nm 工藝已經達到了類似於此前 7nm 穩定量產的狀態。隨着汽車智能化等應用的推進，越來越多的座艙芯片、自動駕駛芯片等產品有望從 7nm 轉入 5nm 製程節點。

對於 3nm 的佈局，公司預計 2022 年下半年將進行批量生產（符合海豚君此前預期，台積電一般間隔 2-3 年推出新一代工藝製程）。公司並計劃於 2025 年生產 2nm 芯片。海豚君認為隨着 3nm 的量產，有望進一步帶動公司晶圓價格和收入的提升，在製程收入結構上有望進一步往先進工藝方向遷移，屆時 7nm 以下製程的收入佔比有望繼續提升。