英特爾（紀要）：18A 產量峯值將在 2030 年左右

以下是海豚投研整理的關於$英特爾(INTC.US) 2025 年第二季度的財報電話會紀要，財報解讀請移步《英特爾：大裁員後，美式 “中芯” 就是好終局？》

一、英特爾財報核心信息回顧

1. 市場情況: Q2 市場整體正常運轉，核心需求驅動力顯現：

a. 客户端：Windows 10 停止服務 + 疫情期設備老化，推動 PC 需求；AI PC 佔比提升。

b. 服務器：超大規模企業與普通企業更新 CPU，偏好高性能、低功耗產品。

2. 現金流：Q2 經營現金流 21 億美元，總資本支出 45 億美元，淨資本支出 31 億美元，調整後自由現金流 - 11 億美元。現金及短期投資 212 億美元，計劃 2025 年啓動去槓桿化。

3. Q3 指引及 2025-2026 規劃：

a. Q3 營收：126-136 億美元（環比- 6% 至 + 6%），低於歷史 Q3 高個位數增長水平（因前 3 季度超預期增長可能透支需求，下半年按低於季節性規劃）。

- CCG 預計強勁；代工因 Intel 7 產能限制 + 外部封裝需求下調，營收略降；其他業務基本持平。

b. 營收中點 131 億美元時，non-GAAP 毛利率約 36%（受外包產品佔比上升、Panther Lake 早期量產、關税成本影響）。

c. 税率 12%，EPS 盈虧平衡（非 GAAP）。

d. 2025 年 OpEx 目標 170 億美元，2026 年 160 億美元。

e. 2025 年總 CapEx 約 180 億美元，淨 CapEx 80-110 億美元；2026 年 CapEx 預計更低（因在建工程利用率提升）。

4. 權益：

a. 已通過 Mobileye 股權融資 9 億美元，Q3 將完成 Altera 股權出售（交易後去合併，剩餘股權計入權益投資）。

b. 非控制性權益（NCI）：Q3-Q4 預計各約為 2.5-3 億美元（GAAP），2026 年將顯著增長。

二、英特爾財報電話會詳細內容

2.1 高管陳述核心信息

1. 組織調整：

a. 過去 3 個月完成對 CEO 管轄下所有組織和職能的審查，涵蓋員工數量、技能、支出等多維度，目標是打造精簡高效組織；

b. 已完成年底員工總數 7.5 萬人目標所需的大部分舉措，大約要削減 50% 管理層級。需平衡人員規模，同時保留核心人才、招聘外部精英。9 月起實施 “返回辦公室工作” 的政策。

2. 代工戰略轉型：

a. 終止德國、波蘭製造項目，整合哥斯達黎加封裝測試業務至越南、馬來西亞工廠，放緩俄亥俄州工廠建設（保留加速靈活性）。

b. 技術進展：Intel 18A 聚焦良率與性能提升，將支撐未來三代產品；Intel 14A 從設計初期定位代工節點，結合內外部客户需求開發。

c. 財務紀律：Intel 14A 需依賴內外部客户共同支撐投資回報，僅在確認回報時才投入資本。

3. 核心 x86 業務：

a. 客户端業務：年底推出首款 Panther Lake SKU，2026 年上半年擴展產品線，鞏固筆記本市場份額。高端台式機市場仍有差距，計劃通過 2026 年底的 Nova Lake 改善。

b. 服務器業務：傳統服務器在 AI 主機、存儲等領域地位穩固，Granite Rapids 按計劃量產，成熟產品需求良好。需提升超大規模工作負載的每瓦性能，糾正多線程能力問題，將引入新的領導層。

c. 簡化產品架構與 SKU 體系，提升利潤率；所有重要芯片設計需經 CEO 審批，強化執行效率。

4. AI 戰略：

a. 從 “芯片與訓練為中心” 轉向 “系統與軟件 + 芯片” 全棧佈局，彌補傳統軟件領域短板。

b. 發力推理和 agentic AI 等差異化領域，先理解真實工作負載，再反向設計軟件與芯片。

5. 財務優化：

a. 現金流改善：2021 年後調整後自由現金流持續為負，計劃通過提升運營槓桿、控制資本支出改善（由於採購協議，2025 年 CapEx 很難再降，2026 年繼續削減）。

b. 本月出售部分 Mobileye 股權，本季度將完成與 Silver Lake 的 Altera 交易，未來或評估更多非核心資產處置。

2.2 Q&A 問答

Q：x86 業務的修復速度有多快？18A 工藝順利量產是否依賴 Nova Lake 和 Diamond Rapids？相關時間節點是否在 2027、2028 年左右？又需採取哪些具體步驟來建立對 x86 業務的信任，以推動代工業務擴大規模？

A：我們正聚焦 18A 工藝推進 x86 業務修復，每週與團隊進行兩次評審，技術在性能和可靠性上穩步進展，對年底推出 Panther Lake 很有信心。

18A 是至少三代客户端和服務器產品的基礎，其量產進展依託內部產量（如 Panther Lake），不依賴 Nova Lake 和 Diamond Rapids，(未提及相關時間節點)，當前重點是年內推出 Panther Lake，通過內部量產逐步吸引外部客户。

建立信任的步驟包括：與外部生態夥伴合作改進技術；確保產品可靠性、良率，按時規模化交付以支持客户；通過高質量履約積累信任，吸引客户將資源投入基於我們代工業務的產品研發。

Q：毛利率指引環比下降的具體原因是什麼？展望明年，毛利率有哪些推動因素和不利因素？

A：毛利率指引環比下降主要有兩個原因：一是第三季度 Lunar Lake 將大幅量產，其封裝包含內存，我們按採購成本定價，這會對毛利率造成負面影響，且從二季度到三季度的產品過渡可能更顯著；二是 Panther Lake 處於量產初期，晶圓成本較高，也會帶來壓力。

從長期看，推動毛利率提升的因素包括：Panther Lake 大規模量產，大量晶圓轉回內部生產將降低成本，其更優成本結構隨產量增加會顯現優勢；代工業務隨着更多領先製程節點量產，毛利率有望提升且這種趨勢將持續數年；產品端將通過推出高價值產品提升定價、優化成本結構（如更簡潔設計），同時改進影響銷售成本的其他因素。

Q：對 14A 工藝研發的觀望態度，為何能吸引外部客户合作？如何平衡 14A 工藝研發的觀望態度與打造外部代工業務？這是否是從代工業務轉向優先發展產品業務？

A：對於 14A 工藝研發，我們並非持觀望態度，而是聚焦於夯實基礎，比如技術定義、晶體管架構等核心環節，還借鑑了 18A 的經驗教訓，並聯合外部夥伴提升良率，這些都讓客户看到我們的進步。同時，我們讓客户早期參與研發，明確技術里程碑，搭配完整的 EDA 和 IP 生態支持，客户對此很認可，自然願意合作。

平衡之道：14A 研發緊密結合客户反饋，確保技術貼合需求；同時，在看到內外部客户的量產承諾前不投入資本支出，既保證資源高效利用，也讓客户知道我們的產能建設會匹配他們的需求，這反而有助於打造可靠的代工業務。

這並非從代工業務轉向產品業務。我們依然重視 14A 這個重要工藝節點，只是更注重以負責任的方式推進——先做好技術和客户基礎，再逐步投入，確保代工業務能穩健發展，與產品業務相互支撐。

Q：常態化資本支出情況如何？明年能削減多少資本支出？具體來説，明年總資本支出能否削減約 50 億美元？

A：常態化資本支出方面，目前總資本支出中約一半屬於此類，參考今年 180 億美元總資本支出中的部分可視為維持性支出。

關於明年資本支出削減，核心原因是過去幾年購置了大量資產，需先消化，這使得資本支出具備下降基礎。（但未提及具體削減數額）

Q：英特爾 7 工藝供應緊張至年底的原因是什麼？能否提高英特爾 4 產品的產量？要增加英特爾 7 的產能，需採取哪些措施，是否需等待其產能啓動？

A：主要是因為 Raptor Lake 表現出色，其價格定位契合大量消費者和企業的 PC 採購需求，需求強勁拉動了供應緊張。

不過預計產品組合會發生變化。目前正處於 Granite Rapids 的量產階段，這將帶動英特爾酷睿 3 代產品的產量進一步提升，公司也在該領域擴大產能並增加晶圓產出。

Q：大量未投入生產的在建工程能否帶來全部價值？大量在建工程的情況會持續存在嗎？會在某個時間點開始對在建工程計提折舊嗎？

A：大量未投入生產的在建工程正朝着創造價值的方向推進，比如亞利桑那州的項目已完成轉型並全面推進 18A 工藝量產，在建工程規模從二季度末的超 500 億美元降至目前的 350 - 400 億美元左右，且通過提高資產利用率，這一數字還會繼續下降，有望實現其價值。

大量在建工程的情況不會持續維持高位，今年剩餘時間會穩步下降，明年目標是進一步降低；不過，由於要保留晶圓廠閒置空間的選擇權（如俄亥俄州項目雖放緩但未停止），資產負債表上仍會有一定在建工程。

Q：預計第三季度服務器業務會呈現怎樣的趨勢？對服務器領域市場份額流失有何看法？這種份額流失可能在明年何時有所緩解？

A：預計第三季度服務器業務總體將略有增長，具體表現需看服務器與 CPU 業務的實際情況。

在服務器領域市場份額方面，我們的產品組合尚未達預期，但市場份額保持得相對不錯，這得益於 x86 生態系統的強大及自身在該領域的能力；團隊正重點改進產品組合，Granite Rapids、Diamond Rapids 等後續產品將提升競爭力，但要達到理想狀態仍需努力。

Q：能否詳細説説人工智能戰略？何時會更新人工智能戰略相關內容？是採取以 GPU 為中心的戰略，還是其他戰略？應如何看待你們進軍人工智能市場的方式？

A：關於人工智能戰略，重點將聚焦於推理領域和快速發展的推理側和智能體方向，旨在這些領域佔據一席之地；會從系統軟件到芯片層面全面考量以提升性能，結合 x86 架構優勢與加速器，力爭成為未來的計算平台，目前正推進相關規劃。人工智能戰略將在未來幾個月內逐步公佈更新。

進軍人工智能市場的方式上，團隊正積極組建，將重點招募軟件人才，依託與客户的良好溝通和自身技術規劃，努力抓住機遇並在該領域立足。

Q：英特爾的 AI 戰略是否屬於全棧模式？是否想成為類似英偉達的企業？在英偉達等已佔據優勢的 AI 市場中，如何定位？是否考慮過通過做 ASIC 芯片來確立更有利的市場地位？

A：英特爾的 AI 戰略屬於全棧模式，其提供的包含系統軟件在內的解決方案即為全棧式解決方案。

在英偉達等已佔據優勢的 AI 市場中，英特爾目前處於落後位置，計劃找到能切入的領域，提供差異化解決方案和服務，同時發揮 x86 架構優勢，參與工作負載調配與優化，並關注新架構，通過支持初創企業和孵化項目融入新想法。

考慮過通過做 ASIC 芯片確立更有利地位，其願意與相關公司合作，提供可定製的 AI 平台以提升性能，會抓住這一機遇。

Q：本季度資產減記是否包含庫存？能否説明減記的具體內容？

A：本季度資產減記包含庫存，但庫存減記未單獨列出，是正常銷售成本累計的一部分。

減記的具體內容主要包括：

- 設備減值：例如將生產線中較舊的工具換下，因這些舊工具賬面淨值高於公開市場可售價格，故減記至可售價值並歸入持有待售資產，主要涉及一些較舊且無用途的工具。

- 約兩億美元的調整：原本計入庫存的某些額外成本，現更改為計入期間費用。

Q：18A 支持 2026 - 2028 年三代產品、14A 最早 2029 年推出的時間安排是否正確？若 14A 工藝夭折，晶圓代工戰略是否會隨之失敗？若 14A 工藝未達預期，僅靠 18A 的內部產能及增加外部代工，能否維持可持續的業務運營？

A：18A 工藝對我們內部產品的研發迭代至關重要。待我們準備就緒後，就能更有把握地走向外部市場，爭取客户的支持。至於 14A 工藝，和台積電的 A14 工藝一樣，其時間節點都在 2028 年、2029 年左右，這方面沒有變化，和之前一致。

18A 產量峯值將出現在下一個十年初（2030 年左右），會長期使用且投資回報率良好，短期內主要供內部使用，未來隨着自身產品性能和良率提升，還能吸引外部客户。

Q：明年資本支出可能維持在當前水平的 50%（約 90 億美元）嗎？參考今年節奏（全年約 140 - 145 億美元），明年資本支出合理數字是多少？更可能是 90 億美元還是 140 億美元左右？對明年資本支出的實際想法是什麼？

A：即便算上明年維持性資本支出，現有在建資產也不足以支撐所有資本支出，所以明年計劃尚未確定，要到 2026 年 1 月左右才會鎖定 2026 年資本支出。該數字會顯著高於 90 億美元，但肯定低於 180 億美元。

Q：服務器核心數量增加，為何平均售價（ASPs）較去年下降 8%？從中長期看，ARM 聲稱要佔據一半服務器市場，其競爭影響有多大？

A：公司在高端性能服務器領域存在失誤（如忽視了同步多線程技術這一曾有的優勢），正努力縮小性能差距。

公司目前在服務器市場仍佔約 55% 份額，正通過傾聽客户需求、早期合作、明確產品路線圖等方式，結合新產品爭取重奪市場份額。

Q：假設明年銷售額中等個位數增長，綜合 18A 產品組合及外包情況，毛利率會如何變化？若營收增長，有沒有簡單公式能算出毛利率相對於目前 36% 水平的變化？

A：顯然，這其中細節很關鍵，但一個不錯的經驗法則是，公司的實現率大概在 40% 到 60% 之間。若情況順利，希望能接近區間上限。

Q：穩定並奪回市場份額是否要依靠 Diamond Rapids？Diamond Rapids 的推出時間是否在 2026 年或 2026 年下半年？

A：公司正專注於包括 Diamond Rapids 在內的產品路線圖，且致力於推動數據中心業務重新具備競爭力。其時間範圍大致在前後六個月區間內。至於下一代產品，公司顯然會對整個核心市場進行評估，相關工作將在 2028、2029 年展開，會確保推出性能可靠的產品。

Q：應如何對亞利桑那州和愛爾蘭晶圓廠進行分析？之前提到的不利影響（今年 5 億、明年 13 - 15 億、2027 年顯著增加），有何最新情況？仍按此思路考慮嗎？數字是否會上升？

A：這些數字大致適合用來預測。顯然，到 2027、2028 年左右，將逐漸達到這些工廠的正常運營水平，相關數值將超過 12 - 13 億美元。我們會隨着進展更新信息。

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本文的風險披露與聲明：海豚投研免責聲明及一般披露