Rivian（2Q25 紀要）：渡劫 2025，R2 能否再演 “絕地反擊”？

以下為海豚投研整理的 $Rivian Automotive(RIVN.US) 2025 年二季度財報電話會紀要，財報解讀請移步《Rivian: 虧損窟窿捅大，又到了 “至暗時刻”？》

一、財報核心信息回顧：

二、財報電話會詳細內容

2.1、高管層陳述核心信息：

1) 業務進展

① 產品組合

a. R1 平台提升： 公司上月推出了反響熱烈的 R1 Quad Motor，該產品提升了其已暢銷的 R1 平台。新 Quad Motor 提供了獨特的公路和越野性能組合，Rivian 自動駕駛平台在軟件功能方面也有進步，並可通過 RAD tuner 自定義動力學。

b. R2 開發進展： R2 及其自動駕駛平台取得了巨大進步，公司對 R2 及未來車型充滿信心，相信其能使 Rivian 成為市場份額領導者。目前正在進行設計驗證試製，並在試點生產線上製造 R2 車輛，以驗證整車性能和能力，並與供應商合作爬坡。製造質量和相關軟件穩定性均高。已完成伊利諾伊州 Normal 新建的 110 萬平方英尺建築施工，正安裝和驗證設備以支持製造驗證試製。R2 定位市場契合度高，封裝、技術和整體價值主張使其有望獲得顯著市場份額，是實現每年交付數百萬輛汽車目標的關鍵一步。公司計劃從今年 9 月開始關閉 Normal 工廠大約 三週，為 R2 在 2026 年上半年按計劃投產做準備。

② 垂直整合與技術優勢

a. 垂直整合策略： 公司強調垂直整合技術應用於 R2 設計驗證試製，這是 R2 實現結構性成本優勢的關鍵驅動因素，同時能提供出色性能和實用性。

b. 自動駕駛與 AI： 自動駕駛在客户購買決策中日益重要，Rivian 自動駕駛平台的開發是公司核心關注領域之一。平台利用同類最佳的車載傳感器組提供高質量數據，驅動數據飛輪以訓練 Rivian 大規模駕駛模型。客户對增強型高速公路輔助功能等自動駕駛能力給予積極反饋，使用率顯著提高。公司相信憑藉高質量傳感器組和車輛數據收集能力，可快速在該領域建立領導地位。計劃於 12 月舉辦自動駕駛和 AI 日活動，分享進展。

③ 與大眾集團合作

a. 合資協議與投資： 公司與大眾集團成立的軟件和電氣硬件合資企業貢獻了 Software and Services 部門約一半的收入。6 月 30 日，公司已收到大眾集團 10 億美元股權投資，每股有效價格為 19.42 美元，較 30 個交易日成交量加權平均股價 14.56 美元溢價 33%。

b. 未來資本： 除了資產負債表上反映的 75 億美元現金及現金等價物和短期投資外，公司預計將從合資企業交易中額外獲得高達 25 億美元的增量資本，以及與 Georgia 工廠建設相關的來自 Department of Energy 的高達 66 億美元貸款。

④ 工廠改造與生產效率提升

a. Normal 工廠建設與計劃性停產： 已完成在伊利諾伊州 Normal 新建的 110 萬平方英尺建築施工。公司計劃從今年 9 月開始關閉 Normal 工廠大約 三週，以準備 R2 在 2026 年上半年按計劃投產。

⑤ 第二代驅動單元

公司推出了 R1 Quad Motor，提升了 R1 平台

⑥ 未來展望

a. 成本優化與長期盈利： 公司對電動化和未來機遇的長期看法保持不變。聚焦成本優化和高效擴展業務。堅信 R2 和技術開發將真正改變增長和盈利能力。公司還預計 R2 上的垂直整合技術將帶來結構性成本優勢。

b. 戰略重點： 專注於開發世界一流的技術並有效擴展在美國的製造能力。R2 是公司實現每年交付數百萬輛汽車目標的關鍵一步。公司相信能夠實現有意義增長和盈利的長期機遇依然強勁。

2) 財務表現

① 營收

a. 第二季度生產與交付： 第二季度製造工廠生產了 5,979 輛汽車，交付了 10,661 輛汽車，主要貢獻了 9.27 億美元的汽車收入。

b. 合併收入與生產影響： 第二季度合併收入為 13 億美元。與第一季度相比，產量顯著下降，主要是由於各種供應鏈相關複雜性，部分原因在於貿易政策變化。公司相信對今年剩餘時間的組件供應已有清晰瞭解。Software and Services 部門表現強勁，收入為 3.76 億美元。

② 毛利

a. 汽車與軟件毛利： 汽車毛利虧損為 3.35 億美元。Software and Services 部門毛利為 1.29 億美元。

b. 合併毛利虧損與構成： 合併毛利虧損為 2.06 億美元。其中包含 1.85 億美元的折舊費和 3700 萬美元的股權激勵費用。第二季度汽車毛利受產量下降負面影響，導致成本中包含了約 1.37 億美元的固定成本，這些成本在更正常產量下本應被攤銷。

c. 2025 年毛利展望： 預計 2025 年監管積分總銷售額約為 1.6 億美元，而此前展望為 3 億美元。由於監管積分展望變化和第二季度業績，預計 2025 年全年毛利將轉正。公司正積極研究關税緩解策略。

③ 現金流與資產負債表

第二季度加強了資產負債表。6 月 30 日，公司收到了來自大眾集團的 10 億美元股權投資。此外，通過發行 12.5 億美元、利率 10%、2031 年 1 月 20 日到期的綠色擔保票據，對 2026 年 10 月到期的高級擔保票據進行了再融資。資產負債表上反映的現金及現金等價物和短期投資為 75 億美元。預計將從合資企業交易中額外獲得高達 25 億美元的增量資本，以及與 Georgia 工廠建設相關的來自 Department of Energy 的高達 66 億美元貸款。

④ 未來展望

a. 2025 年交付與資本支出指引： 維持 2025 年 40,000 至 46,000 輛的交付指引。資本支出指引為 18 億至 19 億美元。

b. 調整後 EBITDA 虧損指引： 公司在 2025 年第二季度的調整後 EBITDA 虧損為 6.67 億美元。調整後 EBITDA 虧損指引提高到 20 億至 22.5 億美元，這主要是由於毛利展望的修改。

c. 業務推進節奏與工廠停產： 計劃從今年 9 月開始關閉 Normal 工廠大約 三週，以準備 R2 在 2026 年上半年按計劃投產。預計第三季度將是本年度消費者和商用車輛交付的峯值季度。

d. 政策環境影響： 外部運營環境複雜且迅速演變，EV 税收抵免、監管積分、貿易法規和關税的變化預計將對業務業績和現金流產生影響。關税增加在第二季度影響微乎其微，但預計在 2025 年剩餘時間將對每輛車產生數千美元的淨影響。由於某些監管積分計劃的變化，預計 2025 年剩餘時間不會從這些計劃中獲得收入。

2.2、Q&A 分析師問答

Q：關於 R1 到 R2 的過渡，請詳細説明 R2 成本降低一半以上的主要因素，特別是 R1 中有哪些在 R2 中被移除或改變的部分？公司對通過採購和合同談判等措施，實現 R2 所需成本降低並確保其經濟效益的信心如何？

A：車輛成本主要由材料清單成本和轉換成本驅動。R2 的材料清單成本預計為 R1 的一半，這已通過與供應商的合同談判確定，而非僅是期望。R2 在設計上高度專注於易於組裝和可製造性，並吸取了 R1 的經驗教訓，如簡化的車身架構、閉合系統及網絡架構和線束。因此，R2 的組裝成本，即轉換成本，以及物流、保修計提等非材料清單的銷售成本，預計將不到 R1 的一半。R2 是一款比 R1 小得多的車輛，在內容決策上更為周到，性能或能力不及 R1 極端。R2 已於今日 100% 採購完成，公司對實現 50% 的成本降低非常有信心。

Q：自上次投資者日以來，面對監管積分環境變化、關税及 EV 税收抵免取消等不利因素，公司將如何在業務運營上進行調整以實現 2027 年 EBITDA 為正的目標？這些變化在多大程度上增加了技術許可交易及與其他汽車製造商合作的必要性？

A：公司目標是在 2027 年通過 R2 全年生產和軟件及服務（Software and Services）的強勁表現實現 EBITDA 為正。儘管當前政策變化帶來顯著不利影響，公司正在業務中推行一系列成本效率舉措。R2 的低價格點顯著擴大了目標市場範圍，並由公司正在開發的技術驅動。公司已與大眾汽車集團建立合資企業和軟件許可協議，進展順利，這證明了公司將軟件堆棧和相關 ECU 部署到大型複雜業務中的能力。公司相信除了大眾汽車集團之外，還有進一步許可軟件和技術的機會。此外，公司大力投資自動駕駛堆棧，配備了世界一流的傳感器組，正推動強大的數據訓練飛輪，未來將展示更高水平的自動駕駛能力，這也是公司的長期發展方向。

Q：關於與佐治亞州工廠建設相關的美國能源部 66 億美元貸款，請確認該筆貸款是否已被提取？公司對該貸款的進展及未來提取計劃有何看法？

A：與佐治亞州工廠建設相關的美國能源部 66 億美元貸款本質上是一個項目融資的建設貸款。該貸款的提取要求在佐治亞州工廠現場投入資本，但公司尚未開始該工廠的建設，因此目前無法提取此筆貸款。展望未來，美國能源部貸款對 Rivian 而言具有非常有吸引力的資本成本。因此，公司確實打算在佐治亞州製造基地擴張時提取這筆貸款，以支持其發展。

Q：公司在今年 3 月剝離了 micromobility 部門 “also Inc.”，除了 Rivian 持有的少數股權外，Rivian 與 “also Inc.” 之間還存在哪些合作關係？作為 Chairman，您目前在該實體上投入了多少時間？

A：Rivian 內部曾有一個項目研究如何實現世界電動化，包括兩輪、三輪及輕型四輪車等 micromobility 領域。公司意識到該市場機會巨大，決定將其剝離，允許其獲得外部資本，並以不同於 Rivian 產品線的方式發展品牌和公司軌跡。Rivian 仍是重要股東，持有該實體略低於 50% 的股權。“also Inc.” 利用了 Rivian 建造的一些核心技術。未來，Rivian 和 “also Inc.” 的產品線有望以富有創造性的方式結合，共同推動世界電動化使命。作為 Chairman，我的時間投入未具體量化，但確保該實體戰略發展是我的核心職責之一。

Q：Rivian 每輛車 COGS 環比上漲約 2.2 萬美元，請詳細説明其原因，並指出這些成本是暫時性還是持續性的？如果 R1 持續面臨較高成本，這是否會改變公司對 R2 最終絕對成本的預期？

A：第一季度到第二季度每單位銷售成本（COGS）上漲的主要驅動因素是產量下降，導致固定成本槓桿不足，每單位成本增加約 1.4 萬美元。此外，期間 LCNRB（成本與淨可變現價值孰低法）水平更高，以及一些保修及其他相關成本也導致了 COGS 增加。這些主要受產量波動和供應鏈環境影響，具有一定暫時性。第一季度的每單位成本不包含關税相關成本，這些成本將在下半年顯現。R2 也將面臨關税影響。但 R2 的核心優勢在於，公司正在考慮聯合採購低壓電子產品，這些未來將在 Rivian 和 R2 車輛間共享，有望帶來增量成本優勢。固定成本吸收的改善將不僅體現在 R2 上，也將延伸到 R1。

Q：鑑於公司推出了 Quad Motor 產品線並享有積極定價優勢，同時 IRA 抵免將在第四季度取消，請問 Rivian 如何看待每輛車的平均銷售價格 (ASP) 趨勢？公司是否需要調整定價策略以應對 IRA 抵免取消帶來的潛在不利影響？

A：R1 在 7 萬美元以上電動車細分市場中持續保持市場份額領先地位，在加利福尼亞州和華盛頓州的高端 SUV 市場（電動和非電動）也是領導者。儘管存在競爭性激勵措施，R1 需求依然持續。預計第三季度將是本年度需求端最強勁的季度，並認為市場 IRA 補貼退坡，R1 的市場份額領先地位和需求將持續。預計下半年商用廂式貨車交付量將高於上半年，這將拉低整體綜合 ASP。然而，R1 車型的 ASP 預計將保持強勁。公司將繼續密切關注市場表現，並根據情況調整策略，以維持健康的 ASP 和利潤水平。

Q：鑑於 EV 積分和 IRA 購買激勵的流失，以及大眾合作關係的財務貢獻有限，是否應預期 2027 年 EBITDA 盈虧平衡點會推遲？請詳細闡述公司將如何應對這些短期不利因素，以實現 2027 年 EBITDA 為正的目標？

A：公司認為 R2 的成本結構為實現目標提供了截然不同的平台。儘管存在不利因素，但許多積極進展正在發生，例如能夠對 R2 使用的一些電子組件進行聯合採購，其中部分也將應用於大眾汽車集團。R2 的物料清單已 100% 採購完成，而非僅是希望。公司與供應商有計劃應對關税等不利因素。EV 積分減少是短期現金流影響，但長期來看，電動車領域的競爭水平將固有降低。公司綜合考慮所有因素，仍相信實現 2027 年 EBITDA 為正的目標是可努力的方向。此外，軟件及服務機會將顯著增長，包括合資企業產生的背景 IP 相關收入、大眾汽車車輛上路使用，以及二手車轉售、充電網絡、服務基礎設施、融資、保險和未來自動駕駛等額外毛利貢獻。

Q：考慮到 R2 的競爭環境，即使沒有 IRA 積分，該車型本身是否仍能實現毛利盈虧平衡？或者，車輛的 EBITDA 目標實現是否需要 Software and Services 及其他元素的貢獻？

A：公司明確表示，R2 在設計時就設定了成本結構，旨在使車輛本身具有健康的、正向的毛利。這意味着 R2 車型本身具備實現毛利盈虧平衡的能力。公司致力於打造一款在產品層面具備強大經濟效益的車型。

Q：公司之前提及的 7 億美元政策影響中，關税方面是否有進一步惡化，導致每輛車成本增加數千美元？鑑於監管積分展望的變化，請問 2027 年 EBITDA 目標中對監管積分的預期如何調整？

A：關於關税方面，每單位數千美元的成本影響與公司上個季度提供的評論是一致的，整體而言，公司對 2025 年業務關税影響的看法沒有變化。增量政策影響主要來自監管積分展望的變化，公司預計今年下半年將不再從監管積分銷售中獲得或賺取收入。此外，第二季度的整體表現以及供應鏈相關複雜性也限制了產量。公司承認，鑑於當前政策相關不利因素，實現 2027 年 EBITDA 為正的門檻已經提高。但公司將通過一系列成本效率舉措和 R2 的高效爬坡，繼續努力實現這一目標，同時認識到公司有時間應對這些變化。

Q：公司計劃在 9 月停工三週以提升 Normal 工廠產能至 1.5 萬輛，請問在佐治亞州工廠投產之前，Normal 工廠需要達到怎樣的產能利用率？佐治亞州工廠的建設和投產計劃具體如何？

A：Normal 工廠最終將生產 R1、EDV 和商用廂式貨車。佐治亞州工廠的投產不僅能擴大產能，還能製造 R2 平台的一些變體，進一步擴大目標市場並填補實際銷量機會。關於佐治亞州工廠，公司計劃分兩個階段建設。第一階段的建設，即豎立建築物，將在 2026 年初開始。佐治亞州政府已在該現場進行了大量前期準備工作。公司相信，在佐治亞州工廠全面投產之前，Normal 工廠將持續優化其產能利用率，以支持現有車型的生產需求。

Q：近期政策變化是否影響了公司對 R2 或 R3 的定價、成本及所需產能的看法？鑑於 R2 的預訂量可能存在敏感性，公司對佐治亞州工廠的 R2 產能規劃有何信心？

A：公司對 R2 極其樂觀。在定義 R2 的產品時，已投入大量精力來確定尺寸、定價、成本結構和內容，認為 R2 在需求曲線的核心位置具有出色的產品市場契合度。R2 的價格點、外形尺寸與最大的細分市場重疊，功能和內容令人難以置信，目標市場規模達數百萬輛。Normal 工廠的 R2 產能為 15.5 萬輛。佐治亞州工廠在第一階段將為該平台增加 20 萬輛產能，公司對此充滿信心和樂觀。R2 及其平台旨在支持美國和歐洲市場，未來將出口到歐洲。公司正密切關注美歐貿易關係。

Q：關於自動駕駛技術，公司採用了早期傳感器融合的方法，請問該方法的核心理念是什麼？與僅使用攝像頭或更硬件密集型（如 LIDAR）的方法相比，公司為何確信其選擇是正確的？

A：公司在自動駕駛方面採用的是 AI 為中心（或稱為端到端）的方法，即早期傳感器融合，將原始數據直接輸入推理系統，以獲得對情況和環境更豐富的理解。這與早期系統（如 MICA）中每個傳感器單獨識別、分類物體，再將結果傳遞給規劃器的方式不同。公司構建的神經網絡，即大型模型，通過使用龐大的數據飛輪來訓練，部署的車隊會觸發數據回傳。公司認為 LIDAR 和雷達等傳感器的成本已大幅降低，能夠提供更豐富的世界感知，而這並不會使現有模型過時，反而能提高模型的精確度，如同佩戴眼鏡能提升視力。高像素攝像頭（R1 55MP，R2 65MP）和具有非重疊優勢劣勢的額外傳感器組，共同提升了對世界的感知能力。

Q：公司的 Software and Services 收入（不包括合資企業）同比大幅增長，請問如何看待其未來的增長趨勢和盈利能力？Software and Services 部門在公司 2027 年底實現 EBITDA 為正的預期中扮演了怎樣的角色？

A：第二季度軟件及服務收入增長的關鍵驅動因素包括：Rivian 轉售計劃的增長，這涵蓋了新車置換和二手 Rivian 銷售，有助於擴大市場並維持殘值；服務基礎設施的增長和擴展，帶來維護費用和收入的增加；以及向其他車輛開放充電網絡，並進行 NAX 集成。該業務部門在非合資企業貢獻方面實現了顯著的毛利率環比增長。展望 2027 年，與大眾汽車集團的合資企業將做出更重要的貢獻，包括背景 IP 相關收入流的增加。隨着車隊規模的擴大和內部服務的持續增長，該部門將成為公司未來業務，特別是實現 2027 年 EBITDA 為正目標的重要貢獻者。

Q：關於 R2 的經濟效益，除了物料清單成本（BOM）降低一半，運營和製造效率如何影響其毛利？Normal 工廠擁有 15.5 萬輛 R2 產能，公司預計需要銷售多少輛 R2 才能達到毛利盈虧平衡點？

A：R2 的整體單位經濟效益展望顯示，其實現正毛利的路徑將快得多。這主要得益於 R2 車輛本身顯著更低的基礎材料成本結構。此外，R2 還將受益於 Normal 工廠中已存在的產能，這意味着它能夠高效地實現正毛利，預計在 2026 年底達到這一水平。Normal 工廠將在 R1、EDV 和 R2 之間共享固定成本吸收，這使得 R2 在投產第一天就能受益於現有車型的固定成本分攤，與 R1 相比，盈利路徑截然不同。Normal 工廠的衝壓操作等資產大部分已折舊，也帶來了固有的固定成本優勢。

Q：鑑於當前宏觀經濟環境、關税及税收抵免取消等因素，公司預計平均銷售價格（ASP）將如何變化，特別是針對 R2 產品線？R2 車型的目標定價區間是否仍維持在 45,000 美元至 50,000 美元左右？

A：展望今年下半年，公司整體業務的合併平均銷售價格（ASP）會因廂式貨車交付量增加而有所降低。然而，R1 車型的 ASP 預計在年底前將呈積極走勢，Quad Motor 和 Trimotor 的需求依然強勁。對於 R2 產品線，公司經常提及的入門價為 45,000 美元，但 R2 將提供一系列不同的變體，包括中等配置、頂配和更高級版本。公司目標是設計吸引人的配置和套件，同時保持健康的 ASP，以支持更高的利潤水平並反映客户需求。目前 R2 的目標定價區間仍維持在 45,000 美元到 50,000 美元左右。

Q：請詳細闡述公司在自動駕駛開發初期的願景及技術路線圖，包括未來功能擴展？公司是否也在考慮將自動駕駛技術應用於 EDV（商用電動貨車）或其他商業用途？

A：公司在自動駕駛方面正採取重大轉變，引入 “AV2” 範式，設計了配備更高計算能力和更強攝像頭的 Gen 2 車輛（R1 55MP，R2 65MP）。目標是建立數據平台以訓練強大的模型，通過收集車輛在遇到問題或脱離自動駕駛模式時的觸發事件數據，持續增強模型的魯棒性。這種 AI 為中心、端到端的方法被認為是獲勝途徑，要求公司控制感知堆棧，並擁有強大的數據觸發和傳輸架構（如 Wi-Fi 連接）。未來功能將擴展到更廣泛的道路條件，實現 “脱手駕駛”（Hands-free）和 “視線關注，雙手離開”（Eyes on, Hands-off）。展望 2026 年，目標是在特定區域實現 “脱手，脱眼”（Hands-off, Eyes off），並結合逐嚮導航功能。該大型模型不僅適用於 R1、R2，也適用於商業領域和商用廂式貨車（EDV）。

Q：R2 具有令人印象深刻的規格和吸引力價格，面對充滿挑戰的 EV 市場，公司將採取哪些廣泛的營銷策略或措施來提升其市場吸引力？R2 如何吸引非 EV 客户？

A：公司致力於吸引非電動車（EV）客户。R1 的表現證明了這一點，其絕大多數客户都是從燃油車（ICE）轉向購買 R1 作為首次 EV 體驗。R1S 在加利福尼亞州和華盛頓州是暢銷的高級 SUV，這表明其產品獨特性和吸引力跨越了 EV 和非 EV 市場。R2 的設計精準契合美國核心需求，平均新車售價低於 5 萬美元，最受歡迎配置為兩排 SUV。R2 將以正確的價格點、細分市場和尺寸推出，提供該價格點前所未有的性能和能力（包括公路和越野），以及如前備箱等創新功能。公司目標是將 R2 打造成為 4.5 萬至 5.5 萬美元區間內最佳的 SUV，以卓越的產品力吸引大量非 EV 客户，從而在 EV 和中型 SUV 市場獲得顯著份額。

Q：請提供商用車輛業務的最新進展，包括是否存在新增訂單或新的合作？與亞馬遜的合作關係目前進展如何？

A：公司已看到非亞馬遜廂式貨車在道路上出現。與亞馬遜的合作關係持續密切且健康，亞馬遜是優秀的合作伙伴和 Rivian 的主要股東。公司預計今年下半年與亞馬遜合作的廂式貨車交付量將有所增加。這種合作關係使公司能夠持續改進和調整車輛，確保其成為物流和商業交付領域的卓越平台。公司相信，隨着其他車隊開始電動化，他們也會將 Rivian 的商用廂式貨車視為一個極具吸引力的選擇。

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本文的風險披露與聲明：海豚投研免責聲明及一般披露