Circle 2Q25 火線速讀：Circle 的二季報還可以，當期表現略微超預期，但短期業績其實並不重要，而此次財報最大的亮點在於 “指引”，一定程度上回擊了市場上的部分質疑。

1、先説指引，管理層圍繞幾個核心指標給了一個以年度為期限的展望，在海豚君看來，每一個指標切入關鍵。

（1）未來多年緯度，流通中的 USDC 規模保持 40%CAGR 增長。

這是針對公司成長性的回擊，40% 的增速高於市場一致預期下未來三年 30% 的 CAGR。

假設 5 年期保持平均每年 40% 的增速，那麼到 2030 年末 USDC 規模將達到 3280 億美金，按照機構 1.5 億規模穩定幣的市場預期，USDC 市佔率將保持在 22%，相較 Q2 末的 28%，僅略有下滑。

（2）今年毛利率穩定在 36～38%，經調整經營費用 4.75～4.9 億。

這是針對做大渠道分發會顯著惡化短期盈利的回答。Q1、Q2 毛利率分別是 39%、38%，言下之意，這説明全年毛利率僅會略有削弱。

但（1）點説明 Circle 不會吝嗇與多個渠道的合作，結合起來看，隱含着 Circle 的渠道合作很可能以非直接分成的方式進行，間接表現 Circle 在產業鏈中其實相對具有議價權（渠道的主動性更強）。

而經營費用的指引是低於預期的，Circle 的費用主要就是員工薪酬。這表明公司在對外擴張的同時，也注意保持內部高效運營。

（3）其他收入在 0.75～0.85 億。

雖然這個收入指引符合預期，但市場對 Circle 商業模式的質疑（降息週期不友好、高渠道分成），也自然拔高了對其他收入（支付 API、USYC 代幣化基金等）的預期。

因此該指引代表了公司有較強意願做大非利息收入，這是市場樂意看到的戰略方向。

2、再説當期表現，Q2 收入、利潤略超預期。

其中佔比 96% 的儲備資產利息收入基本上可以説是公開數據，因此能產生預期差的主要就是其他收入，二季度表現明顯超預期。

但由於覆蓋 Circle 的賣方不多，並且基本上對 Circle 的估值基本上都要從終局維度來思考，因此對短期業績進行預期的機構並不多，BBG 一致預期參考意義其實不大。因此海豚君建議，不用過多關注短期財務指標。

3、最後簡單説一説 USDC 生態現狀：

（1）二季度平均 USDC 流通值 610 億，季末達到 61.4 億，環比增長 2%，相比年初有所放緩。但根據 Coingecko，7 月以來有所加速。

（2）USDC 分佈，Circle 體內佔比已經快速提高到了 9.8%，遠比海豚君想象得要快。Coinbase 上佔了 23%，另外的 68% 在 Binance 等其他渠道。

（3）截至二季度末，數字錢包 MeWs 數量（鏈上持有大於 10 美元的加密錢包）達到 570 萬個，環比淨增 80 萬，較前幾個季度加快。

這是一個相對具備前瞻性的指標，真正代表了 USDC 的用户滲透情況。只有 USDC 的數字錢包數量越大，未來能夠佔領的市場份額才會越多。$Circle(CRCL.US)