心動（紀要）：海外爆發受益於關鍵合夥人迴歸
以下為海豚投研整理的，關於$心動公司(02400.HK) 2025 年上半年財報電話會紀要，財報解讀請移步《心動公司：遊戲頻出 “黑馬”，TapTap 加速賺錢》
一、財報核心信息回顧：
1、指引： 公司計劃在 2025 年下半年 推出新的遊戲，包括《伊瑟》在國內的上線。同時，2026 年 也有新的遊戲正在籌備之中。未來，公司將持續關注行業新變化，把握新機遇，並致力於在 TapTap 平台層面推出更多有趣的新內容、進行創新和變革。
2、資本支出及業務推進： 公司目前處於相對健康的財務狀態，得益於收入的提高，能夠將獲得的利潤更穩健地投入到遊戲研發和平台建設中，以期在未來獲得更好的回報。
二、財報電話會詳細內容
2.1、高管層陳述核心信息：
1）2025 年經營回顧：
a.上半年經營情況： 公司在 2025 年上半年 的整體表現良好，業務運營穩健。儘管上半年沒有新的遊戲發佈，但過去運營的多款遊戲均取得了顯著成績，例如《仙境傳説 RO 初心服》在東南亞地區的成功開服，以及《火炬之光》和《心動小鎮》的持續運營，均呈現出良好的上升趨勢。TapTap 平台在上半年的表現也相對穩健，用户數量和收入均實現增長。
b.下半年展望與新計劃： 公司在 2025 年下半年 有多項新計劃，包括即將於下個月在國內開服的《伊瑟》遊戲，公司對此抱有諸多期待。
2）2026 年目標：
a.新遊戲籌備與投入： 公司已有一些新的遊戲正在籌備中，計劃於 2026 年 推出。得益於收入的提升，公司目前財務狀況健康，有充足的利潤可用於遊戲研發和平台建設的持續性、穩健性投入，以期未來取得更好的回報。
b.平台發展與創新： TapTap 平台將持續關注行業動態，抓住新的發展機遇，致力於推出有趣的新內容，並進行改變和創新。
2.2、Q&A 分析師問答
Q：關於伊瑟海外印尼服的上線表現情況，以及國服的測試進展，公司有何介紹？
A：伊瑟海外印尼服表現良好，超出公司預期，玩家反饋積極，已取得可觀利潤和收入。公司認為該遊戲品類在技術和類型上均屬首次嘗試，且具備長線運營潛力。國服預計 9 月 25 日上線，但面臨國內市場競爭激烈、玩家要求高的挑戰。公司將全力以赴，對該項目長期發展充滿信心，但短期表現需保持理性客觀。
Q：針對伊瑟國服的上線，公司有哪些運營推廣計劃和商業化預期？
A：基於伊瑟玩法的長線更新潛力及海外服的成功經驗，公司計劃持續投入資源進行運營。海外服已獲得可觀利潤和收入，為後續發展奠定基礎。儘管國內競爭激烈，公司將持續探索並解決運營挑戰。對於國服上線後的商業化表現，公司持謹慎樂觀態度，更看重長期增長潛力。
Q：TapTap 上半年收入增長近 40%，在用户量未顯著增加的情況下，公司如何解釋 AI 或算法在其中具體作用及其體現？
A：TapTap 上半年收入增長主要歸因於三個方面：一是行業競爭加劇，廣告主收入和投入意願提升；二是算法優化帶來的效率提升，貢獻了不到一半的增長因素；三是廣告展示次數增加。公司持續投入強化學習相關算法，目前漸趨成熟。未來也在探索將大語言模型應用於算法推薦以提升效果。目前大模型 AI 對廣告收入貢獻較小。公司更關注用户量及產品服務增長，而非單純追求高商業化率。
Q：公司近期多款遊戲取得成功（如麥芬、心動小鎮、伊瑟國際版），請問成功的經驗是什麼，以及這些經驗將如何指導未來產品立項與研發？
A：公司認為持續成功部分歸因於運氣，但核心在於多年來在遊戲研發上的持續投入、團隊能力不斷提升，以及在立項和品類選擇上的良好眼光。公司認識到成功並非必然持續，未來將聚焦提升研發 “硬實力”，包括技術和美術表現，以將現有 50% 的成功率提高至更高水平。這將通過增加研發投入來實現，而非僅依賴過往經驗。
Q：關於 TapTap PC 版的展望，包括潛在用户規模、商業化機會及具體時間表，公司有何計劃？
A：公司推出 TapTap PC 版旨在順應核心 PC 玩家增長趨勢，服務現有用户並在 PC 平台拓展。儘管 Steam 表現出色，但其分成模式未能服務所有開發者和玩家。TapTap PC 版已實現穩定增長，主要通過新遊戲上線帶動，並致力於與更多夥伴合作豐富遊戲數量。目前已能為新 PC 遊戲開發者提供有效推廣和測試支持，形成良性循環。公司將持續投入與關注，但目前無法提供具體的規模預期和時間表。
Q：公司認為心動小鎮和火炬之光等產品具備長青遊戲潛力，請問公司定義長青遊戲最重要的衡量指標是什麼？是用户活躍度還是變現能力？
A：公司在多年前立項時就明確以長線運營能力為目標，尤其是自研產品，以確保高投入能獲得持續產出。對於長青遊戲，用户活躍度至關重要，因為只要用户持續活躍，付費能力自然不成問題。關鍵在於如何通過持續性的內容更新和投入，讓玩家感受到產品價值，從而願意持續投入時間和金錢。公司在這方面已積累經驗，並已有多款產品驗證了部分成功路徑。
Q：公司未來開發新遊戲的策略是怎樣的？會側重於長青遊戲，還是維持品類多樣化？
A：公司自研產品將明確聚焦於長青遊戲，以確保高投入能實現長期持續運營和產出。代理發行遊戲則會保持品類開放性。鑑於目前已有數款遊戲展現長青潛力且投入持續增加，公司未來幾年新立項的遊戲數量將因此減少。戰略目標是擁有更多線上持續運營且表現優異的長青項目，而非追求新項目的數量。
Q：公司對 AI 的整體規劃，以及 AI 在遊戲運營研發和 TapTap ADN 業務中的具體應用有哪些？
A：公司在遊戲研發中對 AI 應用持積極態度，認為行業整體在這方面進展公開透明，公司也保持同步。對於 TapTap ADN 新業務，目前處於非常初期的團隊組建階段，雖看到數十億市場潛力，但未來能否拓展至數百甚至數千億規模尚言之過早。若該業務成功，AI-generated content (AIGC) 及大模型 AI 將在其中展現巨大潛力。
Q：TapTap PC 版客户端下載入口已上線，但宣發動作不明顯，請問具體的推廣節奏和舉措是怎樣的？
A：公司對 TapTap PC 版進行着適當推廣，其策略與手機版類似，即伴隨新 PC 遊戲的上線進行同步宣發。推廣節奏是穩定持續的投入而非特定時間點的大規模集中推廣。目前 PC 版功能已趨於穩定，可進行推廣。公司將根據市場機會持續投入，並致力於尋找更多合作伙伴以豐富平台遊戲數量，推動其良性循環增長。
Q：關於在研產品 RO2，公司如何看待其融合經典 IP 與開放世界元素？以及如何在競爭激烈的市場中脱穎而出並吸引老玩家？
A：公司製作 RO2 是出於對 RO IP 的深厚熱愛，旨在彌補 RO1 的遺憾，併為玩家提供更好的產品。選擇開放世界元素是為了挑戰團隊能力，追求技術和行業發展，而非短期盈利。儘管開放世界挑戰巨大且競爭激烈，但公司認為這是團隊進步的必經之路。在原有強大 IP 基礎上引入開放世界，是結合了保守與激進的策略，旨在以創新吸引老玩家，持續投入提升產品品質。
Q：除了 RO2 之外，公司未來在產品線規劃和新產品立項方向上，主要考慮哪些玩法或品類？
A：公司未來產品立項主要遵循三大原則：一是具備長線運營能力；二是產品需具備國際化潛力；三是在技術上能有所突破和提升，如 RO2 項目所示。此外，公司也會綜合考量品類機會及市場競爭情況。目前公司有一些新項目正在規劃中，但會保持慎重態度，新項目數量不會特別多。
Q：心動小鎮在國服表現良好，請問公司對其海外發行有何規劃，以及海外市場表現能否超越國服？
A：心動小鎮預計明年年初在海外上線，今年底可能啓動海外測試。公司對心動小鎮的海外表現充滿信心，將全力以赴進行持續運營和長期投入，因為國服已取得良好成績並展現長線效果。海外市場被視為非常重要，但目前公司無法百分百確認其表現能否超越國服，需待測試深入後判斷。
Q：在 TapTap 用户增長平穩的情況下，公司今年上半年及全年銷售費用投入呈現何種趨勢？未來如何考慮銷售投入策略？
A：TapTap 今年上半年及全年銷售費用投入較去年將有所增長，但並非顯著性增長。短期內，營銷費用投放對用户增長有明顯作用。然而，公司核心投入重點在於產品研發，致力於通過為用户和開發者創造價值來推動用户體量和活躍度的提升，而非單純依賴銷售費用獲取用户增長。
Q：TapTap 的用户增長主要來源於銷售費用的增加，還是平台內爆款遊戲（包括第一方和第三方）的帶動？
A：短期來看，TapTap 的用户增長明顯受營銷費用投放的影響。但公司更核心的策略是將精力投入到為用户和開發者創造價值上，通過提升產品和服務來擴大用户體量和活躍度。例如，推出 TapTap PC 版也是為了順應市場趨勢，服務越來越多推出 PC 版遊戲的開發者和 PC 玩家的需求，以此帶動用户增長。
Q：在公司資金充裕的情況下，是否會在年報時提出分紅或回購計劃，以回報股東？
A：公司原計劃通過持續分紅為股東提供穩定回報。但考慮到全球各地股東的税務情況差異，公司未來可能調整策略，採用回購方式替代分紅。此舉旨在為股東提供處理資產的更大靈活性，並在公司業績持續向好的前提下，既能回饋股東，又能避免股份稀釋，甚至實現持續增長，被視為更健康的執行方式。
Q：TapTap 平台上廣告展示位次有所增加，未來是否會持續考慮提升廣告加載率（ad load），尤其考慮到目前其相比友商仍處於較低水平？
A：公司澄清，此前提及的增長是廣告曝光數量的增加，而非廣告庫存位的增加。這主要得益於日活躍用户（DAU）或人均廣告觀看時長/頻次的提升，從而增加了總曝光量。公司並未提及未來會持續提升廣告加載率。相反，公司注重用户量及產品服務增長，並關注廣告主 ROI，不追求無止境提高商業化率。
Q：國家近期推出遊戲廣告法相關規章制度，這是否會對公司未來收入造成影響？
A：公司正與相關部門及行業夥伴共同研究此規章制度。如果該政策得到嚴格執行，預計將對遊戲廣告投放產生一定影響，進而可能對公司的未來收入造成影響。
Q：隨着新服上線，公司淨額確認收入比例有較大增加。請問未來在淨額與全額確認收入方面公司有何考量，以及這是否為特殊情況？
A：遊戲收入的淨額或全額確認取決於合同約定，即公司在遊戲發行中扮演主導角色還是代理角色。目前，公司大部分淨額確認收入主要來源於 RO 海外收入。這並非特殊情況，而是依據具體合作協議來執行。
Q：公司如何看待開放世界賽道未來的增長潛力？以及 RO2 作為新品，在此領域具備哪些獨特優勢？
A：公司認為 RO2 的核心用户羣與 RO1 無異，開放世界並非新奇概念，而是將原 2D 加載地圖升級為 3D 無縫大世界，響應玩家對更豐富立體世界體驗的渴望。此舉旨在通過更新的技術和更完整的能力還原虛擬世界。公司將開放世界視為團隊技術演進和挑戰自我的關鍵一步，旨在持續進步以跟上時代和行業發展。RO2 項目在原有 IP 基礎上嘗試開放世界，是結合了保守與激進的戰略。
Q：TapTap 廣告收入增速遠超行業，請問第三方遊戲廠商在其平台投放廣告是否已成趨勢？廣告主心態是否有變化，以及該趨勢能否持續？
A：第三方廠商在 TapTap 投放廣告已成趨勢，主要源於其高投入產出比（ROI）。即使在公司廣告收入增速高於同行的情況下，TapTap 平台上的廣告投放仍比其他平台更具競爭力，能讓廣告主更賺錢，這構成了平台的核心商業化競爭力。廣告主更關注投放能否盈利並覆蓋研發費用，形成健康生態。因此，只要 TapTap 能持續提供高 ROI，這一趨勢便可持續。
Q：蘋果公司若開放第三方外鏈支付，對 TapTap 會有何積極影響？
A：若蘋果平台税收政策有所鬆動，開放第三方外鏈支付，將對 TapTap 產生積極影響。平台税的降低會增加廣告主的利潤空間和資金預算。遊戲廠商傾向於將額外利潤投入廣告以獲取更多用户，這將直接利好 TapTap 這樣的廣告平台。
Q：請問公司獨立的 ADN 業務收入在財報中如何體現？是否歸入信息服務板塊？
A：公司目前不將其稱作 TapTap ADN，而是一塊獨立的 ADN 業務。其收入在財報中目前歸入 “其他收入” 項下，而非信息服務分部。
Q：公司對 TapTap 下半年的用户增長有何整體規劃？
A：TapTap 用户增長目前處於穩定狀態。公司預計下半年增長可能不如前幾年順利，其主要驅動力將依賴於是否有爆款遊戲的上線，以及公司在產品上的突破和創新。公司將持續關注並努力提升產品服務以促進用户增長。
Q：公司對 TapTap 小遊戲後續發展的整體展望是怎樣的？
A：TapTap 小遊戲發展旨在賦能更多遊戲創作愛好者和潛在開發者，提供一個平台，讓他們能更簡單、更容易地創造遊戲原型、獲得玩家反饋並形成社區。AI 技術的發展為此提供了良好契機，公司相信 AI 能顯著降低遊戲創作門檻，幫助有天賦但缺乏技能或資源的個人製作出首款遊戲並上線。最終目標是藉助 AI 技術和平台生態，挖掘更多遊戲創作人才，為玩家提供更多優秀遊戲。
Q：公司業績增長不僅依賴新遊，也得益於 RO 等老遊戲的更新和火炬之光、心動小鎮等遊戲的流水回升。請問公司在長青遊戲或老遊戲長線運營上，如何進行戰略調整，並更新賽季版本及玩法以實現流水回升和長青？
A：公司在遊戲立項之初就已將長青運營能力納入核心考量，選擇具備持續更新內容潛力的遊戲類型。例如，《火炬之光》的賽季制和《心動小鎮》的持續潮流季內容更新，都是在立項時確定的長線運營方向。公司相信，理論上適合長線運營的遊戲類型，通過持續努力，即使面臨挑戰，也有信心實現長期成功。
Q：公司發行層面，尤其是海外發行，近兩年表現超預期。請問這背後是否進行了人員或戰略方向的調整，以提升成功率？
A：海外發行成功率的提升與近幾年的人員調整密切相關。關鍵合夥人黃希威迴歸負責國內外發行，並將其原創業團隊逐步合併至公司，共同承擔海外發行任務。此外，公司通過多款遊戲的海外發行積累了寶貴經驗和成長。這些因素共同推動了發行成功率的顯著提升。
Q：蘋果税政策變化（如 iOS 開放外鏈）是否為 TapTap 出海的良好機會？公司對 TapTap 的全球化戰略有何看法？
A：公司將持續關注蘋果税政策變化，因其對廣告投放預算有積極影響。TapTap 最終目標是實現全球化，尤其隨着小遊戲、AI 生態以及未來更多產品的推出，平台競爭力將不斷增強。現階段，公司更專注於打磨現有產品，確保其具備核心競爭力，從而在未來成功拓展海外市場。
Q：星火編輯器近期進展不明顯，請問其具體情況和公司當前的規劃是怎樣的？
A：星火編輯器近期經歷了重大調整。此前因投入不足，功能和高品質遊戲產出未達預期。隨着 AI 技術發展，公司正探索如何利用 AI 賦能開發者創作更具創意和更高質量的遊戲。目前星火團隊仍在，但方向調整為兩部分：一是將現有 SE 引擎與星火編輯器結合，以支持 AI 製作 3D 遊戲；二是研究如何讓 AI 更便捷地使用編輯器編排遊戲。這些仍處於早期投入和研究階段，待有明確產出後將加大投入。
Q：投資者關心公司的郵件項目 Filo Mail，請問公司對其有何定位和規劃？
A：公司對 Filo 項目定位介於 “重點關注” 與 “非核心” 之間，它起源於公司管理層在海外對郵件使用的個人需求，並由 TapTap 原合夥人 Chris 團隊負責。作為互聯網產品出身的公司，做此類產品具有經驗。該項目投入規模相對較小，也作為公司探索 AI 和 AI 編程領域的一個切入點，旨在通過小規模、低成本項目獲取理解和經驗。公司認為 Filo 具有一定潛力，並會持續關注。
Q：公司未來是否會考慮開發類似 “麥芬 2” 的新項目？
A：公司旨在開發長線運營的產品。雖然麥芬在持續性運營方面仍存挑戰，但公司認為該遊戲類型（輕鬆低成本的 MMO 組隊體驗）潛力巨大，並已證明具備玩家規模和消費能力。公司未來若開發新項目，將基於麥芬的製作理念，致力於尋找更有效的長線運營方式，以解決現有產品的持續性問題，但不一定以 “麥芬 2” 的形式呈現。
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本文的風險披露與聲明：海豚投研免責聲明及一般披露
