寧德時代：小磕絆都是插曲，YYDS 才是主旋律

2022 年 8 月 23 日晚，$寧德時代(300750.SZ) 公佈驚喜又略帶無奈的 2022 年上半年業績，先看首尾兩端：上半年收入 1130 億，同比增長 156%；歸母利潤 82 億，兩個核心數字都顯著超出了市場預期，而超預期的主要還是二季度快速的邊際修復：

2. 江湖地位在，利潤修復幾乎來去自如：從上半年的盈利趨勢來看，儲能表現較差，二季度邊際快速修復核心就是動力電池，由於寧王的產業鏈地位超羣，二季度動力電池對下游漲價後，整車廠只有接受的份，因此壓力順利傳導，二季度毛利率恢復速度超出了市場預期。

3. 隱藏的驚喜，海外市場加固寧德的底氣：本來上半年比亞迪電池在自身整車業務的帶動下國內裝車市佔率火速提升，打壓了寧王在國內的地位，但是寧王憑藉全球市場兇猛進擊，最終的市場份額擴張依然是當仁不讓的老大，再加上持續的漲價，二季度寧德時代雖然國內有疫情的打擊，但是整體收入的同比增長相比一季度還在加速。

4、經營槓桿在規模效應下加速釋放：由於二季度收入大體量之上還在加速增長，二季度的規模效應更加明顯，單季費用率直接降到了 9.6%，首次低於 10%。

5、融資達人：季度來看公司經營的現金流是補不足擴大再生產的資金損耗的，但由於融資能力強，有融資需求市場一呼百應，公司到二季度末現金儲備反而更加優渥。另外，手握 1500 多億現金與等價物，今年上半年寧王也難得分紅，給全體股東發紅包接近 16 億。

海豚君整體觀點：

寧王就是寧王，去年四季度和今年一季度所謂毛利不保不過是小插曲，事實證明只要想它做利潤，壓力傳導似乎易如反掌。而往後看的話，價格已漲而電池相關的原材料成本已從高位下行，寧王毛利問題應該暫告一段落。

同時，二季度超預期的強勁收入反映得是在國內做大做強之後公司掃蕩海外市場的氣勢，未來海外市場裝車是一大重點關注對象。

從最近這兩天的股價走勢來看，市場已經在提前演繹寧王業績的超預期，而毛利逐漸沒有問題之後，後續更應該關注的是寧王海外的市場侵佔節奏和國內市場的競爭動態。

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對於寧德時代本次財報，海豚君核心關注以下問題：

1、成長性：動力電池、儲能、甚至電池材料都在快速奔跑狀態，公司市場搶佔趨勢如何？

2、毛利率：一季度毛利率直線下滑後，公司是否能夠順利傳導成本壓力，保毛利修復？

3、費用率：關注經營槓桿的釋放能力，公司能否通過規模的擴張，不斷壓縮研發、管理和銷售的三費表現？

帶着以上問題，我們來財報中尋找答案，以下為正文：

一、整體表現：全球走起，氣勢當仁不讓

1）收入及淨利潤：2022 年上半年公司實現營收 1130 億元，同比增長高達 156%，體量上已幾乎接近了去年全年的收入水平 1300 億。

尤其是，二季度單季收入就有 643 億，海豚君看到市場對寧德二季度的收入預期只有 570 億上下；同比高達 158% 的增長，在疫情壓力下寧王二季度增速還超過了一季度。

其中，驚豔得還是動力電池業務：收入高基數上還在加速增長當中。從動力電池市佔率角度：雖然寧德時代國內市佔率由於比亞迪交付量的暴增，市佔率小幅下滑，但全球市佔率還是提升了 6.2 個百分點。

從整個電池業務（含儲能）來看，今年上半年海外業務已有 223 億，對整個電池收入的貢獻比例已經達到了 22%。

同時，上半年實現歸母淨利 82 億元，雖然一季度利潤拉胯，二季度成本壓力順利傳導後，二季度 67 億，顯著超出了市場大約 50 億上下的利潤預期。

1.2 毛利率快速恢復：一季度毛利率直線下泄到 14.5% 之後，二季度開始，寧德的電池價格開始與原材料價格聯動，上游漲價壓力順利傳導給了整車廠，因此二季度毛利率已經開始恢復，達到了 21.8%，超出了市場 20% 上下的普遍預期。

而往後看的話，電池相關金屬和材料的價格已逐步下降，疊加出貨規模的持續拉大，也可以支撐寧德時代後續盈利能力的持續恢復。

1.3 費用端：經營槓桿魔力繼續，費用率持續收窄

伴隨公司業務規模的急劇擴張，公司對應的費用規模也呈現快速擴張趨勢，但規模效應也得到了充分體現，尤其是對管理費用的稀釋非常明顯，再加上公司現金充分，躺贏利息，二季度整體費用首次降低到了佔到了 10% 以下，只有 9.6%。

比如：投未來的研發費用是公司的第一大開支項，而且增長幅度從去年上半年以來就走在翻番的畫風上，但由於公司收入跑得足夠快，所以從費用率角度反而還在縮窄。同樣的邏輯更適用於公司的管理費用，管理費用相比研發具備更強的經營槓桿效應。

而銷售費用上雖然售後的綜合服務隨着市佔率的提高、交付量的上升費用在線性增長，但是其他細分項目並沒有跑超收入增長，整體費用表現可圈可點，背後更是公司產品硬實力的體現。

二、動力電池系統：量價雙升背後的硬氣實力

1）全球通吃：從上半年動力電池裝車的角度來看，由於比亞迪銷量的放量，寧德時代國內市佔率明顯下滑，不過由於海外市場放量明顯，而比亞迪電池以自供為主，寧德持續引領了國產系電池品牌對海外品牌的侵蝕，市場份額拉昇了 6.2% 個百分點，依然是漲幅最大的一家。

2）收入：實力外溢，漲價説漲就漲

2022 年上半年動力電池營收 791 億，上半年同比增長 156%；而根據 SNE 數據，寧王動力電池裝車量全球 71GWh，同比增長 115%。也就是説，上半年的收入從量的維度貢獻了 115%，通過連續的漲價，價格角度貢獻了 20% 上下 的增長。

上半年動力電池毛利率拉胯核心，主要是因為一季度的利潤較差，二季度從整理毛利率（動力電池貢獻毛利的 60% 以上）的超預期基本可以判斷寧王動力電池毛利率修復速度是非常快的。

三、儲能和電池材料：相比動力電池，更加亮眼

1）儲能業務：相比於動力電池的全面回血，儲能業務上半年整體表現比之前一個季度的大爆發遜色不少。上半年儲能收入 127 億，同比增長 171%，仍在高增長當中，這次的利潤表現着實有點難看，毛利率只有 6.4%，明顯差於以往 20% 的水準，可能與海外項目制儲能有關。

不過，儲能業務上毛利並不是重點，業務爆發性更為重要，儲能賽道前途較大，作為行業老大未來應該可以走出了動力電池一樣的成長性和爆發性。

2）鋰電材料：上半年鋰電材料銷售收入 137 億元，同比增 174%，毛利率 21%，增速和毛利率都有下滑，似乎上游資源品的漲價對它的盈利能力還是有一定打壓。

四、現金流：頭號融資選手

雖然寧王自身盈利能力和佔款能力都及其強悍，但由於持續的投入，寧王的經營現金流仍覆蓋不了投資上的開支。

但好在公司融資能力及其強悍，二季度融資之後，加上強悍的佔款能力，現金流更勝從前，到二季度末手上現金與現金等價物高達 1500 多億，可謂手裏有糧，心裏不愁，足夠寧王放心去開發和投資新技術。

<本篇結束>

2022 年 5 月 20 日動力電池板塊綜述《坍塌的新能源，投資的分歧點到了？》

2022 年 04 月 30 日財報點評《業績雷如約而至，寧王的時代落幕？》

2022 年 04 月 30 日財報電話會《寧王不在意業績雷，市佔率和客户結構才是核心觀察指標》

2022 年 04 月 22 日財報點評《人心渙散殺估值，寧德時代迎來盈利和信心的雙重考》

2021 年 10 月 28 日財報點評《面對 yyds 的寧德時代，是否還要敬畏估值？》

2021 年 08 月 25 日財報點評《寧德時代：投資不止遠方的故事，還有眼下的業績》

2021 年 07 月 14 日公司深度《寧德時代（下）：信仰築起 “剛性泡沫”？》

2021 年 07 月 07 日公司深度《寧德時代（上）：萬億市值的底氣在哪裏？》

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