愛奇藝只是暫時活了下來

北京時間 8 月 30 日美股盤前，愛奇藝披露了 2022 年二季度財報。收入增長停滯，雖然繼續通過降本增效擠出來更多利潤，經營性現金流還轉正了，但海豚君擔憂的是，主業的持續下滑，除了有短期宏觀逆風外，更多的是在認定長視頻空間見頂下的長期性收縮。

如果沒有新的增長故事，那一個 “沒有增長，但又不是那麼賺錢的” 非成長非價值標的，會逐漸失去資金的興趣。

二季報核心要點：

（1）總營收略低於預期，同比下降 12.5%，主要因為廣告損失太嚴重。訂閲收入雖然同比增長，但用户數在下滑，主要受漲價驅動，這樣的增長持續性不高。

（2）成本費用上，費用體現的是裁員的效果，因此是延續一季度趨勢，繼續同比大幅下滑。但二季度主要降的是成本，尤其是內容成本上。這相對契合愛奇藝在去年下半年採取的內容投資轉型——聚焦 ROI，放棄規模戰。

（3）最終經營利潤實現 1.26 億，較上個季度繼續好轉。另外，二季度經營性現金流也首次轉正。截至二季度末公司現金 + 投資合計 49 億，此外公司再次宣佈發放一筆 5 億美金的可轉債。現金流短期夠用，但長期下償債風險較大。

海豚君觀點

面對身上近 130 億的可轉債包袱，在主業長視頻訂閲和廣告持續收縮下，光靠勒緊褲腰帶，愛奇藝是很難緩解身上鉅額的債務壓力的。

而就在這次財報中，公司再次宣佈發行一筆高達 5 億美元的可轉債。如果沒有新的增長故事來支撐業績和估值，可轉債到期後將徹底轉為短期需要償還的高額債務，目前賬上的現金 + 投資合 49 億，遠不夠抵債。

也就是説，在承認長視頻規模見頂而選擇主動收縮來釋放利潤的動作，只是能夠讓愛奇藝暫時性的活下來，受限於長視頻內在的商業邏輯。

只有新的增長曲線出現，市場給予重估後，才能真正解救愛奇藝。奇遇 VR 也許會被寄予厚望，但不是當下。

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本季財報解讀

一、增長無望，長視頻階段性見頂了

二季度愛奇藝總營收 66.6 億元，同比下滑 12.5%，略低於市場一致預期。會員訂閲收入在漲價效應下，勉強維持個位數 7% 增長；廣告和內容分銷則因為行業、公司戰略的主動收縮而大幅下滑，分別為-35% 和-30%。繼上季度指引取消後，這次財報同樣沒有給出明確的收入指引。

此前有新聞爆料，公司內部對長視頻規模見頂的判斷越來越強烈，認為全行業的付費用户也就是在 2 億左右，與海外差距過大的原因主要來自於國內外用户的消費觀區別。那這樣來看，愛奇藝和騰訊視頻兩家就基本瓜分了市場，如果沒有內容差異，市場很難再去容納第三家。否則現有的平台可能都需要熬一段苦日子。

因此愛奇藝能做的只有繼續 “降本增效”，除了費用上繼續體現裁員的效果外，本季度內容成本的壓力也在加速減輕：

1、二季度內容成本 39 億，同比下滑 24%，其他帶寬服務器成本也在環比下滑，共同帶來毛利率的提升。單看訂閲收入，在上季度首次出現完全覆蓋內容成本時，二季度繼續超出內容成本。

2、費用端延續一季度大幅優化趨勢，最終實現 GAAP 下經營利潤率近 2%，加回股權激勵和無形資產攤銷後，Non-GAAP 經營利潤率環比提升至 5.2%。

但與此同時，目前費率已經相對極致，從環比絕對值比較上來看，未來能夠繼續壓縮的空間已經不大。內容成本雖然在持續壓縮，但因為行業上游根深蒂固的成本報價，再加上全球的內容溢價趨勢，短期內進一步優化的難度會加大，弄不好則會影響內容質量，反而拖累收入。因此，如果再沒有新的增長曲線，就算甩掉了虧錢的標籤包袱，但擠出來的這點利潤規模實在有限。