沒好消息就算壞消息， Airbnb 還剩多少吸引力？

北京時間 11 月 2 日美股盤後，Airbnb 愛彼迎公佈了 2022 年三季度財報。總的來看，各項指標都基本在預期之內，表現算是平平，詳細要點如下：

1. 價強量弱持續，報復性反彈後，增長進入常態？季度 Airbnb 實現房屋預訂總金額 (GBV) 為 156 億美元，略高於市場預期的 152.5 億；同比增速也較上季的 27%，略微提速到 31%，可見預訂金額增長仍超預期堅挺。從價量驅動上，從上季度開始價強而量弱的隱憂也持續到了本季。本季公司平台上預訂間夜總量為 1 億間次，相較 2019 年同期的增速實際快速走低到 16%。趨勢上，2022 年一季度起出遊需求激增，在經過兩個季度的消化後，出遊需求已進入常態的增長區間。

價的角度，本季間夜單價為 156 美元，同比提速增長了 5%，高於市場預期的 153 美元。價格上漲是預訂金額比預期堅挺的主因，不過間夜單價的上漲都是完全是價格通脹導致的，預訂結構對單價的影響實際是負面的。

2. 變現率走平，營收增速不再加槓桿：公司本季實現收入 28.8 億元，略微高於預期的 28.2 億元，同比增速在高基數下有所放緩到 29%，相較預定額增速不再加槓桿增長。但絕對規模再創歷史新高，同環比來看都有近 6 億美元的增量。從變現率角度，本季為 18.5%，相較去年同期小幅縮窄了 0.3pct，公司的變現率自 1Q22 以來的提升趨勢停滯。可能的原因有二：出遊需求不再過熱，二是 Booking 和 Expedia 在民宿出租賽道競爭給了公司更多壓力，上述兩點都可能促使公司減少對房東的抽佣，以保持 Airbnb 平台的吸引力。

3. 毛利率提升停滯，但控費持續優秀：由於變現率同比不增反小幅下降，公司本季毛利率未能繼續提升，為 18.5%。但公司的控費成效依舊明顯。剔除股權激勵費用後，本季運營支持費用、營銷費用和管理費用佔公司營收的比重都在同比縮減，銷售費用絕對值都同比減少。而研發費用投入是各科技公司最剛性的支出，本季佔收入比重不降反增到了 12%。

總的來看，在公司收入和毛利規模顯著增長創出新高時，公司的總經營費用支出（剔除股權激勵）則僅有小幅增長。因此，公司本季的經營利潤（剔除股權激勵）為 14.4 億美元，較去年同期增長了 35%，高於營收增速。可見，公司的經營槓桿仍在釋放，但利潤改善幅度基本在市場預期內。

4. 四季度指引謹慎，管理層也沒譜了？：展望四季度，公司指引營收在 18 億美元到 18.8 億美元之間，市場預期的中值則在 18.6 億，可見公司指引區間相對預期略微偏低。

此外，公司並未給出間夜預定量，和平均客單價的指引方向。海豚君猜測，公司在指引上的 “三緘其口”，應當是由於宏觀經濟較高的不確定性，使管理層難以判斷出行住宿需求是否會超預期放緩所致，可以關注後續電話會上是否會給出額外的信息。

海豚君觀點：

總的來説，Airbnb 本季的財報表現從各項指標來看都與預期基本一致，完全沒給市場任何驚喜之處。而越過預期，從公司經營的趨勢來看，預訂額和營收在經歷了先前的暴力反彈後，增速都展現出了放緩跡象。而利潤角度，在變現率提升的邏輯停滯後，公司毛利率的提升也開始放緩，公司盈利改善基本靠縮減費用實現。因此在利潤端也無出彩之處。

展望四季度，在各家美股公司基本都因宏觀不確定性，預期增長繼續放緩的情況下，Airbnb 也對下季度的指引相當謹慎。由於 Airbnb 背後的需求是偏可選的出行住宿，因此若宏觀經濟果真衰退，可選娛樂性消費所受影響也會更大。

因此，在本季財報毫無亮點，而四季度經濟前景又全面看淡的情況下，市場對 Airbnb 也興趣寡然。持續關注宏觀經濟是否真的衰退和全球居民的出行需求對跟蹤 Airbnb 有很強的指導作用。

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詳細內容如下：

一、報復性出遊過後，增長重回常態

對於 Airbnb，公司全部營收的基本都由平台上出租房屋的佣金構成，結構簡單。因此，當期房屋出租的預訂總金額是最能反映公司經營動向的指標，是投資者關注的重點。

具體來看，本季度 Airbnb 實現房屋預訂總金額 (GBV) 為 156 億美元，略高於市場預期的 152.5 億。同比增速也較上季的 27%，略微提速到 31%，可見公司本季的預訂金額變現是比預期中更為強勁的。

結合美國三季度宏觀數據，無論從就業情況抑或是居民消費來看，線下活動（出行娛樂）相關行業都仍處在復甦的大潮下，相當景氣。美國交通、食宿類支出在剔除通脹後的實際增長是所有分項中變現最好的。因此，Airbnb 依舊享受着行業高景氣的紅利。

不過整體預訂金額雖仍超預期，但從價量驅動上，從上季度開始價強而量弱的隱憂也持續到了本季，詳細來看：

本季公司平台上預訂間夜總量為 1 億間次，雖同比增速與上季持平在 25%。但剔除 2021 年波動的基數影響後，公司預訂量相較 2019 年同期的增速實際在快速走低，本季僅為 16% 左右。從下圖的趨勢也可看出，在 2022 年一季度歐美剛剛解除疫情管控後，預定量出現了激增，但隨着報復性出行被消化，預定量相比疫情前的增速在持續回落，將進入常態的增長趨勢。

原本在出行全面恢復的預期下，公司和市場都曾認為，隨着租房結構將由北美向全球轉移、由度假酒店向商務出行轉移，Uber 的平均間夜單價增長將放緩。但實際上，本季間夜單價為 156 美元，同比提速增長了 5%，也高於市場預期的 153 美元。據管理層表示，間夜單價的上漲都是由於價格通脹導致的，公司預訂結構的改變對單價的影響是向下的。

分地區和預訂類型來看，

（1) 本季北美的間夜預訂量較 2021 年同期同比增長了約 20%，北美的收入佔公司全球收入的 40%；

（2）歐美&中東地區預訂量較 2021 同期也增長了 20%，增速略有提升，且追平了北美，先前復甦節奏落後的歐洲地區已基本趕上了北美；

（3）南美地區則實現了 33% 的同比增長，增速略高。海豚君認為，在南美等未成熟市場，出了出行復甦，民宿行業滲透率提升 & Airbnb 市佔率提升，幫助公司在南美地區持續取得了高於成熟板塊的增速。

（4）現在最大拖累，訂單金額持續同比萎縮的亞太板塊，在日韓東南亞等國家解封后，本季度重要實現了快速復甦，本季度訂單金額較去年增長了 65%。將成為增長的主要來源之一。

二、4Q 指引管理層保持謹慎，未來不確定性提升？

展望四季度，公司指引營收在 18 億美元到 18.8 億美元之間，市場預期的中值則在 18.6 億，可見公司指引區間相對預期略微偏低。

此外，公司本次並未給出間夜預定量，和平均客單價的指引方向，因此管理層對總預訂額的增長情況也無法判斷。海豚君猜測，公司在指引上相對慎重，應當還是由於宏觀經濟的不確定性變大，管理層難以判斷出行住宿需求是否會超預期放緩所致，可以關注後續電話會上是否會給出額外的信息。

就利潤水平上，管理層指引 Q4 的調整後 EBTDA 利率會持平或略高於去年同期 22% 的水平，如此看來公司的利潤率提升進程在下季度可能會有所減速。

三、變現率走平，營收不再加槓桿增長

由於公司的變現率在本季走平，未能繼續擴張，公司在營收端的表現和預定額（GBV）一致同樣小超了市場預期 2%。具體來看，公司本季實現收入 28.8 億元，市場預期則是 28.2 億元。雖然同比增速在高基數下滑落到 29%，但營收的絕對規模無論同、環比來看都有近 6 億美元的增量。

從變現率的角度，出遊需求具有較強的季節性，三季度一般為出遊的最高峰，一季度則為低谷，因此公司的變現率也存在類似的季節性，因此分析時主要從同比角度來看。

本季公司變現率為 18.5%，相較去年同期反而小幅縮窄了 0.3pct，可見公司的變現率自 1Q22 以來的提升趨勢暫時停滯。背後可能的原因有二：一是在兩個季度的復甦後，出遊需求不再過於旺盛，二是面對 Booking 和 Expedia 對民宿出租賽道的搶奪，公司感受到了更強的競爭壓力，這兩點都會促使公司減少對房東的抽佣，以保持 Airbnb 平台對房東的吸引力。從預期差的角度，本季市場預期的變現率也為 18.5%，實際表現在預料之內。

四、規模效應釋放，盈利回升，但股權激勵仍是不小開支

由於 Airbnb 上市不久，股價激勵費用支出規模較大且波動顯著，因此在看成本和費用時我們主要採取剔除股權激勵費用後的口徑，以更好的觀察公司費用的變動趨勢。

總的來説，公司營收端的增長在快速反彈後也有了放緩的趨勢，但公司在人員精簡和費用控制上的舉措還在穩步推進。

具體來看，由於變現率略有小幅下降，公司本季的營業成本佔營收的比重是同比持平的，毛利率未能繼續提升。

但費用角度，無論是經營支持費用、營銷費用和管理費用佔公司營收的比重都在同比縮減，其中，銷售費用是各公司縮減力度最大地方，連支出的絕對值都同比減少了（可見廣告公司業績壓力之大）。

相比之下，研發費用投入是各科技公司最剛性的支出，本季 Airbnb 的研發投入佔收入比重不降反增到了 12%，可見科技公司們普遍將技術看作重要的生產力。

因此，總的來看，在公司營收和毛利潤規模仍在顯著擴大的同時，公司的總經營費用支出（剔除股權激勵）從環比角度卻基本無增加。因此，不計股權費用後，公司本季的經營利潤為 14.4 億美元，較去年同期增長了 35%，明顯高於 29% 的營收增速。而在扣除佔總營收 11% 的股權激勵費用後，GAAP 口徑下的經營利潤也達到了 12 億美元，也再創歷史新高。可見，公司的經營槓桿仍在釋放，公司的利潤增速依舊高於營收增速。

不過從預期差的角度，GAAP 口徑下市場預期的經營利潤為 11.8 億，與實際表現接近，因此公司利潤改善的力度基本還是在市場預料之內的。