Sea（紀要）：為長期盈利增長而投資
以下為海豚君整理的$Sea(SE.US) FY25Q3 的財報電話會紀要，財報解讀請移步《SEA: 沒變的答卷，敵不過市場 “變了心” 》
一、財報核心數據回顧
業績概況：公司 2025 年第三季度總收入為 60 億美元，同比增長 38%；三大業務板塊均表現強勁：電商平台 Shopee 的 GMV 同比增長 28%；數字金融業務收入同比增長 61%，貸款餘額同比增長 70% 至 79 億美元；數字娛樂業務預訂收入同比增長 51%。
調整後 EBITDA 達 8.74 億美元，同比增長 68%；集團淨利潤顯著提升至 3.75 億美元。
二、電話會詳細信息
2.1 高層陳述核心信息
戰略重點與前景：集團持續推動電商、數字金融和數字娛樂三大業務板塊實現高速增長。電商與數字金融在目標市場滲透率低但呈上升趨勢，強勁增長為最大化長期盈利能力奠定基礎。高層對持續實現盈利性增長深感欣慰，並將堅定不移地沿此路徑前行。
1、電商板塊：
物流能力：通過定製化地面策略提升配送效率，例如在印尼推出當日達和閃購服務（大雅加達地區加速配送訂單量同比增長超 35%），在農村地區推出經濟型配送方案（訂單量同比增長超 45%），在台灣擴展自提網絡（承擔 70% 以上配送任務，成本降低逾 30%）。物流能力是 Shopee 強勁增長的基石，未來將聚焦提升履約能力，以優化端到端物流。
用户參與：訂閲制購物 VIP 會員計劃在印尼、泰國、越南增長顯著，核心會員規模突破 350 萬，較上季度增長逾 75%；印尼 VIP 會員消費額提升約 40%，購買頻率是非會員的 3 倍。內容生態系統深化，與 YouTube 合作驅動東南亞訂單環比增長逾 30%，並拓展至巴西；與 Meta 合作推出新工具，提升產品推廣與結賬體驗。
AI 應用：通過智能搜索、推薦和個性化內容提升購物體驗，購買轉化率同比增長 10%；為賣家提供 AI 工具生成圖片、視頻等，推動買家參與度；月均活躍買家同比增長 15%，購買頻率同比提升 12%。
巴西市場表現突出：GMV 增速超越市場平均水平，ShopeeMall 的 GMV 同比增長超一倍；配送速度提升，平均配送時間縮短約 2 天。
指引：基於年初至今表現，預計 Shopee 全年 GMV 增長將超過 25%。
2、數字金融板塊
增長得益於用户規模擴張及多市場產品協同，SPayLater 同比增長超 300%，環比增長逾 40%；新增逾 500 萬首次借款用户，活躍用户數達 3400 萬，同比增長近 45%。個人現金貸款在印尼、泰國、馬來西亞和巴西增長強勁，巴西市場環比增長近 50%。
風險控制穩健，不良貸款率穩定在 1.1%；優先保障信貸質量，新用户貸款發放額佔總放貸額不足 10%。
擴展應用場景：SPayLater 成為線上線下可信賴支付方式，GMV 滲透率在成熟市場超 30%；獨立 Shopee Pay 應用在印尼、泰國、越南和馬來西亞上線，覆蓋支付、信用、保險等服務，月活躍交易用户中超 20% 使用獨立應用。
前景：SPayLater 在總貸款規模中佔比不足 10%，未來增長空間巨大；將繼續推動服務超越電商場景，為海外增長奠定基礎。
3、數字娛樂業務進展與展望：
Garena 創 2021 年以來最佳季度表現，增長得益於《魷魚遊戲》和《火影忍者疾風傳》等高影響力營銷活動。《魷魚遊戲》活動參與度高，“紅燈綠燈” 挑戰被玩超 3 億次；《火影忍者》活動通過還原動畫細節提升用户沉浸感，第二章在用户活躍度與營收方面超越第一章。
核心策略：由內部粉絲團隊主導 IP 合作，確保真實性；採取全球化與本土化並重方式，在 8 個市場舉辦線下活動，吸引數萬玩家。
拓展發行版圖：與藝電合作推出《EA Sports FC Mobile》，成為部分市場下載量最高的移動遊戲。
指引：Garena 有望實現 2025 年預訂額同比增長 30% 以上；創意儲備、嚴謹執行力及與玩家聯結將持續驅動增長。
2.2 Q&A 問答
Q：關於電商業務 2025 年增長超過 25% 的指引，其驅動因素和競爭格局考量是什麼？這對利潤趨勢意味着什麼？應如何展望 2026 年的趨勢？
A：增長指引是基於本季度迄今所見的市場勢頭和競爭格局。關於利潤，儘管會因季節性、投資週期或特定市場舉措出現季度波動，但按年度看利潤持續改善。我們相信能夠實現此前分享的 2% 至 3% 的 EBITDA 利潤率，並實現年度同比改善。
Q：儘管抽成率提高，但電商利潤率在本季度降至 0.6%。請問投資主要集中在哪些領域（是否如提到的履約能力）？還有哪些其他投資？這些投資更多是固定還是可變成本？投資週期的時長和規模應如何預期？
A：投資主要集中在物流能力、履約能力以及深化買家參與度（如 Shopee VIP 計劃）。這些舉措已顯現良好效果，買家頻率同比提升 12%，月活躍買家同比增 15%。大部分投資並非固定成本，我們採取相對輕資產模式，資本支出主要用於倉庫或分揀設施改善。買家參與和會員計劃在初期需要一些投入，但隨時間推移應會成為盈利性項目。
Q：關於新市場進入策略和框架，關閉拉美部分跨境業務以及重新進入阿根廷背後的理由是什麼？在將阿根廷變為本地化業務之前會監測哪些里程碑？這是否是 2026 年優先事項的一部分？
A：我們對任何新的地域擴張都採取高度選擇性的方法。許多舉措都處於早期測試市場階段。我們考察阿根廷，主要是為了擴展我們在巴西構建的能力，利用現有的跨境基礎設施和運營經驗。
目標是在相鄰區域捕捉運營協同效應，以最小的額外投資為賣家開闢新渠道。我們將花時間瞭解市場，目前不會進行大量投資。對於智利和哥倫比亞，我們決定逐步停止其跨境業務，這是為確保資源聚焦於符合該地區長期戰略的關鍵業務優先事項。
拉丁美洲對我們仍然重要，我們將繼續探索服務該地區消費者和企業的機會。巴西是拉美最大的市場，我們已有很大業務存在，而阿根廷、哥倫比亞和智利市場規模相對較小，且距離巴西更遠。
Q：關於市場份額，請評論東盟地區第三季度的市場份額變動情況？以及如何看待台灣市場，明年是否會增加在台灣的營銷支出和投資？
A：在第三季度，我們的增長超出了之前的預期。在整個東南亞地區，我們相信市場份額正在提升，增長速度超過了該地區的市場水平。對於台灣市場，跨境業務由於其買家體驗的複雜性，一直佔比較小，因此我們不太擔心海外跨境玩家對業務的影響。
最近幾個季度，我們在台灣增長非常良好，實現了兩位數增長，速度超過台灣整體市場。我們充滿信心，因為我們是當地最大的電商平台，擁有最豐富的商品種類、最具競爭力的定價，以及最佳的配送基礎設施，其運輸和履約成本遠低於市場任何其他參與者。我們能夠捍衞市場份額，並以比往年更好的基礎在台灣實現更快增長。
Q：東南亞整體競爭格局如何？是否有國家競爭加劇或有同行增長快於 Shopee？直播電商同行是否會轉向貨架模式，這對 Shopee 有何潛在威脅？
A：競爭格局相對穩定，未發現特定市場有明顯不同，整個東南亞市場的競爭強度和對手行為趨勢基本一致。關於直播同行轉向貨架模式，這並非新現象，其平台性質與我們不同。貨架電商的比例相對穩定，即使有更多流量轉向，也可能影響整體應用行為和用户留存，但這不會對競爭格局產生實質性影響。
Q：本次投資週期是否類似兩年前，即前期投入較大，GMV 和市場份額增長後續才體現？特別是在履約能力建設方面。
A：本次投資週期與兩年前大不相同。當前投資是為持續增強競爭力，如加強物流和履約網絡，這與我們每季度分享的方向一致。這類投資並非全新能力，而是已構建一段時間的延伸，現在適時擴大規模。投資並非資本密集型，隨着業務增長，它將有助於降低全生態系統服務成本、縮短配送時間，從而推動增長。例如 VIP 計劃，早期雖有投入，但用户加入後消費增加，帶來回報。本次是持續的競爭性投資，將同步促進增長。
Q：Shopee 物流在亞洲和巴西由 SPX 履行的訂單佔比目前是多少？過去一年有何變化？物流投資對服務成本的影響及未來展望？
A：超過一半的訂單通過 SPX 配送，該比例在過去一年隨着網絡擴張持續提升。每單成本逐年持續改善，這有助於增長，因為降低了買家的收貨成本。不僅如此，我們還提升了 SPX 的配送速度。在巴西，平均配送時間同比縮短了 2 天；在亞洲，通過推出極速配送和提升常規渠道，配送時間也實現了同比和環比的顯著縮短。這些都促進了我們的增長。
Q：Garena 在成功的 2025 年之後，對 2026 年《Free Fire》的展望如何？是否有新的 IP 合作或新遊戲發佈計劃？
A：我們對當前勢頭感到興奮，在經歷疫情後的挑戰並實現 turnaround 兩年後，2024 年實現了非常高增長，這一強勁勢頭延續至 2025 年，且今年增長相比去年甚至加速。
我們對 2026 年保持樂觀，相信用户羣將持續增長，內容供給和用户體驗將更加沉浸。我們已成功解鎖與全球 IP 合作、向海量用户提供獨特體驗的重要能力，並將繼續選擇性尋求更多 IP 合作。
AI 在創意、生產和用户體驗方面有望助推未來增長。目前我們正在制定明年詳細計劃，預計下季度能更準備好向市場分享 2026 年具體展望。
我們管線中一直有新遊戲，並有專注的團隊進行開發，已有數款遊戲在管線中或處於部分市場測試期。但考慮到《Free Fire》的用户和收入規模，目前任何早期新遊戲在財務層面預計都不會產生重大影響。我們將持續投入，並通過新遊戲開發瞭解不同品類和市場，為未來增長儲備機會，並在適當時機向股東和投資者同步。
Q：VIP 會員計劃的單位經濟效益如何？預計該地區的最終會員滲透率會達到什麼水平？電商毛利率季度下降是否與此相關？會員計劃實現盈虧平衡的時間框架是？
A：VIP 計劃仍處於早期推廣階段，僅推出數月，但用户註冊增長非常良好，季度會員增長達 75%。在 GMV 滲透率方面，我們處於早期階段，相信可以達到與世界其他地區相似的高滲透率水平。
我們關注的經濟效益核心是確保會員作為付費核心用户能獲得更好權益，同時與合作伙伴共同創造價值。早期確實需要一些投資來吸引用户。我們密切關注留存率，早期市場的留存率較上季度幾乎翻倍，這是一個重大突破。我們正通過多種方式（包括與數字金融業務 SPayLater 協同）來確保留存。
Q：關於 AI，有投資者擔心可能伴隨大規模資本支出。公司對 AI 的具體打算是什麼？
A：我們對 AI 這項代表根本性技術革命的新技術深感興奮，它將為全球各地的人們釋放巨大價值。但我們不會去做大型科技公司所做的事，不會試圖在基礎大語言模型上取得突破，也不會建設數據中心。我們對此懷有敬意，並樂於與各大科技公司合作。
我們將更專注於應用層面，致力於將這些技術轉化為服務於印尼、越南、巴西等地的消費者和小企業的日常價值，這是我們擅長的。我們採取自下而上的市場方法，專注於看到立竿見影的回報和結果。
我們已在 Shopee 看到關鍵應用，例如提升廣告轉化、使商品發現更便捷（超越傳統搜索）、幫助賣家提升商品列表質量、提高留存和轉化率，以及客户服務能力（目前大部分客服由 AI 聊天機器人處理，滿意度很高）。我們相信，隨着 AI 能力的持續進步，將有更多應用可融入日常業務，對人們的生活產生積極影響。
<正文部分完>
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