迪士尼：專注利潤，開源節流（4Q22FY 電話會紀要）

以下為$迪士尼(DIS.US) 4Q22FY 電話會紀要增量信息，財報點評可回顧《巨頭輪流錘，百年迪士尼也撐不住了？》

管理層發言重點內容

一. DTC/流媒體業務

本季度，總共增加 1460 萬訂閲用户，其中 1200 萬是 Disney+ 的訂閲用户，超過 900 萬是 Core Disney+ 的訂閲用户。Disney+ 僅用 3 年即成為行業領頭羊，這源於業務推出時作出的戰略，即大量投資直接面向消費者的產品。在決策制定時，公司已經知道，這可以實現快速增長，也會導致短期虧損。

建立一個流媒體強國需要大量投資，如今憑藉其規模、內容和全球影響力，Disney+ 實現了長期盈利。

本季度，公司達到 DTC 運營虧損的峯值，這是 1 個轉折點，基於以下 3 個原因預計未來虧損會下降：

（1）價格上漲和下個月推出 Disney+ad。

（2）營銷費用調整。

（3）基於積累的經驗，迭代內容板塊和發行模式，將有效推動用户參與和獲取。

公司預計，Disney+ 將在 2024 實現盈利，並在 1Q23FY 開始實現虧損下降。

二. 廣告方案

Disney+ 廣告支持的訂閲服務 1 個月後將在美國本土推出，該方案為 Disney+、Hulu、ESPN+ 和 Disney bundle 用户提供新的選擇，他們可以靈活地選擇適合自己的選項。

此外，此方案也是公司廣告業務的重要組成部分，目前吸引了很多廣告主。公司一直是流媒體廣告的領導者，基於多年的經驗、領先的廣告技術和關係，Disney+ 的美國本土啓動窗口收穫 100 多個涵蓋不同領域的廣告主。公司擁有超過 8000 個現有關係的廣告商，他們都將有機會在 Disney+ 上發佈廣告。

三. 1Q23 指引

1. 流媒體

在業績方面，基於以下 3 個原因，公司預計 DTC 流媒體業務將比 4Q22 改善至少 2 億美元，2Q23 改善會更大：

（1）美國 DTC 產品提價，預計會在 1Q23 開始慢慢地提高 ARPU 和訂閲收入。鑑於 Disney+ 的提價在第一季度結束時（1Q23FY）才生效，所以這種收益將在第二季度（2Q23FY）更充分地實現。

（2）預計 12 月推出 Disney+ad，預計本財年晚些時候能提供積極財務影響。

（3）成本管控使公司能夠有效地擴展投資。特別是，雖然 DTC 節目和製作成本將從 4Q22 增加至 1Q23，但隨着公司繼續調整成本與業務模式，內容支出和運營支出的增長會逐漸放緩，營銷成本下降。

在用户增長方面，1Q23，預計 ESPN+ 和 Hulu 用户將繼續增長。Core Disney+ 用户在本季度僅有小幅增長，這是因為用户增長不會呈現線性增長，用户變化趨勢會受到內容發佈和促銷活動因素影響。預計 Core Disney+ 用户增長將在 2Q23 加速，主要由國際市場推動。而 Disney+Hotstar，由於沒有 IPL 版權，1Q23 用户將下降，但公司希望在第二季度進入穩定狀態。

2. 整體

預計 2023 的總收入和部門營業收入與 2022 相比都將以高個位數的百分比增長。

（海豚君：目前從彭博一致預期來看，對於 2023 年的業績，市場預期過高了——預期收入為 13% 的同比增長）

分析師問答

一、流媒體

Q：在流媒體方面，投資者更關注盈利能力而非用户增長，公司將如何實現用户增長的變現

A：公司未來重點主要放在提高盈利能力上，收入增長是整體盈利能力的關鍵組成部分，主要有以下 3 個方面的手段提高收入：

（1）營銷費用管理和內容支出的成本控制。

（2）提高定價以增加 ARPU，歷史表明，價格提升並不會導致流失率提升。

（3）廣告收入。

Q：時隔 1 個月就推出提價計劃對消費者體驗的影響；公司向消費者提供眾多計劃選項，確信他們可以選擇最合適計劃的信心來源

A：含廣告與不含廣告的 Hulu+Live TV 在美國本土運行得非常好，相信將會在國際取得同樣的效果，Disney+ 和 ESPN+ 也將能複製 Hulu 的經驗。

隨着覆蓋範圍的擴大，將繼續向消費者提高不同的商業模式和定價模式，進而提高滲透率。同時，隨着平台的數量增多，計劃選擇將會減少。目前已經擁有很好的模式，既能讓消費者的選擇變得簡單，又能讓他們選擇最適合自己的訂閲計劃。

Q：ESPN (Entertainment and Sports Programming Network) 體育賽事轉播權在流媒體上的變現情況

A：ESPN 是非常強大的品牌，目前公司有線網絡已享受到收益，未來將擴展至無線領域，並帶領公司進入原無法進入的領域。

個人認為，ESPN 是公司整體投資組合的重要組成部分，形成強大的協同效應。由於它具有強大的品牌影響力，公司有機會擴展它的發展路徑，未來會注重發展速度的靈活性。

由於公司擁有多個平台，Live 廣告是公司吸引廣告主的重要因素，無論是有線還是無線網絡上的 Live 廣告，未來將成為公司業務的重要組成部分。

Q：流媒體業務收入連續下降的原因，特別是 Disney+ 的 ARPU，其中有多少是受外匯影響

A：收入下降源於外匯拖累 ARPU 和較低的按次付費觀看 (pay-per-view)。

（1）外匯與 ARPU

外匯導致 ARPU 下降 50%。

公司進行了套期保值，成功地控制了美元強勢帶來的影響。但由於公司業務遍佈全球市場，因成本過高或流動性不足，而沒有進行外匯上的對沖。

（2）按次付費觀看 (pay-per-view)

ESPN+ 有 UFC 終極格鬥賽事，這個是按次收費的，收入波動取決於公司的賽事日程安排。

Q：如何看待 Netflix、亞馬遜等進入體育賽事轉播領域

A：首先，基於公司在體育項目參與的廣度和擁有的交易條款而言，公司處於非常強勢的低位。

其次，公司正在尋找更多不同平台轉播版權，以期獲得在傳統有線和前瞻性無線平台切換的靈活性。即將到來大事之一是 NBA 賽事，公司非常樂意以保證財務收益的模式與 NBA 合作。

總的來説，公司對已經獲得的版權和目前所處的強勢地位感到滿意。

二、主題公園

Q：主題公園利潤率環比下降的成本動因及 23 年展望

A：本季度，DPEP (Disney Parks, Experiences and Products) 業務利潤率約為 20.4%，較今年前 3 個季度有所下降，主要源於收入端和費用端 2 個方面：

（1）收入端

首先，受返校季等影響，Q4 是傳統淡季。

其次，颱風來襲拖累 6500 萬美元收入。

此外，與 4Q19 相比（疫情前），國際公園表現不佳。

（海豚君：國際公園利潤率水平比本土要低很多，這次收入修復佔比提升，結構性拉低了利潤率）

（2）費用端（主要因素）

首先，支出增加源於帶給消費者更多服務，如夜間表演。

其次，舉辦了 hard ticket 演出活動（支付給表演者部分或全部門票收入），增加了成本。

此外，新船 the Wish 開始運營；

還有其他較小的一次性支出。

Q：主題公園成本削減計劃

A：目前正在積極評估中，將會包含短期降本措施和長期結構性調整計劃。

在疫情期間進行了結構性改革，主題公園因此而變得更好，但只是結構性的收益，這些調整並沒有改變成本基礎。

Q：若美國經濟增速放緩，將採取什麼措施維持/提高主題公園的收入

A：與上次經濟放緩時期相比，目前擁有更多工具和槓桿管理主題公園業務。

首先，打折是收益率管理效果非常明顯的手段，這次也會繼續使用，但使用方法與上次經濟衰退時期的不同。

其次，將會應用新的措施：預定製，通過實時跟蹤訂票情況靈活調整座位和門票安排；分級定價和全年通票，這使管理變得更加靈活。

此外，在費用管理上有許多技術上的創新，如移動點單 (mobile ordering)、非接觸式簽到 (contactless check-in)，這些都是管理費用的有效槓桿。

再次強調的是，由於公司抓住了疫情時的機會永久地降低了大部分運營費用，現在可以在不穩定的經濟環境中實現更好的定位。

三、整體業績

Q：業績展望

A：（1）DPEP

DPEP 將會保持強勁增長。

（2）DEMD (Disney Media and Entertainment Distribution)

DCT (Direct-to-Consumer，即流媒體)：重點關注提高盈利能力；本季度處於低位，未來將有所改善。

CLS&O (Content Sales/Licensing and Other)：存在挑戰，存在季度環比變化。

Linear Networks (即有線網絡)：受行業不振影響而有所下降，不過這是行業問題，公司將妥善處理。

Q：今年資本開支同比增長的原因

A：公司一般會在年初給出資本開支指引，實際上到年底會有剩餘，因此從 1 年進入到下一年會存在滑坡。又因世界各地的供應鏈和勞動力緊缺問題，而公司在世界各地都擁有 DPEP 項目，這種延遲會更大一些。目前正在繼續推進這些項目，一些按原計劃進行，一些正滑向 23 年。

在企業層面和 DEEM 都有技術層面的支出，一部分是針對消費者的，一部分是針對內部長期效率提升的。

Q：對 23 年宏觀經濟狀況持樂觀態度的原因

A：一方面，公司擁有不受經濟狀況影響的內容方面的業務。在完善價值主張時，專注於捆綁服務的提供 (bundled offerings)。

另一方面，公司在國際市場的滲透率不斷提高，國際市場業務發展有賴於穩定的經濟環境。因此，個人認為，通過提高定價來增加 ARPU (Average Revenue Per User) 也會受經濟環境變化的影響。

此外，今年推出了 Disney+ad 且實現了廣告的變現，種種跡象表明它的增長強勁。

總的來説，公司十分關注對經濟敏感業務上的投入和回報，在制定 23 年的目標時牢記消費者的權益。

Q：24 年 Disney+ 盈利指引是針對 1 個季度而非全年的嗎？

A：是的。

（海豚君：核心投行預期在 2024FY 最後一個季度盈利）

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