阿斯麥 ASML：存儲爆單，光刻機的超級週期也來了！

阿斯麥（ASML）於北京時間 2026 年 1 月 28 日下午的美股盤前發佈了 2025 年第四季度財報（截止 2025 年 12 月），要點如下：

1、收入&毛利率：a）本季度收入 97.2 億歐元，同比增長 5%，好於市場預期（95.6 億歐元），其中公司本季度收入主要來自於中國大陸客户增長的貢獻。b）本季度毛利率 52.2%，符合公司指引區間（51-53%），主要受價格較高的 EUV 出貨佔比提升的帶動。

2、費用端及利潤：公司本季度實現淨利潤為 28.4 億歐元，同比增長 5%，其中淨利率為 29.2%。利潤端的增速與收入增長基本相近，毛利率的提升與費用端的增加基本抵消。

3、具體業務情況：其中光刻系統收入 75.8 億歐元，同比增長 6.6%；服務收入 21.3 億歐元，同比下滑 0.6%。兩項業務的比例接近於 8:2。收入增長主要受光刻系統的影響，公司的服務類業務保持相對穩定。

1）光刻系統收入：EUV 和 ArFi 是光刻系統中最主要的收入來源，兩項合計佔比將近 88%。其中 EUV 本季度收入約為 36.4 億歐元，浸沒式 DUV-ArFi 的收入約為 30.3 億歐元；

2）光刻系統出貨量：ArFi 本季度出貨 37 台，是公司各類光刻設備中出貨數量最多的。公司本季度 EUV 出貨 14 台，出貨量環比明顯回升，主要受下游存儲廠商的出貨帶動。

3）光刻系統均價：EUV 的均價明顯高於 ArFi。海豚君測算$阿斯麥(ASML.US) 本季度 EUV 均價提升至 2.6 億歐元左右，ArFi 的單台價格大約在 0.82 億歐元，兩者的價格比例還是在 3:1 左右。

4、阿斯麥 ASML 核心關注點：

a.地區收入：中國大陸地區是本季度最主要的收入來源（36%），大約貢獻了 35 億歐元，依然好於公司此前的份額預期（25%）；中國台灣地區本季度貢獻了 12.6 億歐元左右的收入，佔比為 13%。

b.訂單指標：公司本季度的淨訂單額大幅提升至 131 億歐元，環比增加 77 億歐元，遠遠好於市場預期（68 億歐元）。公司的季度淨訂單在四季度出現季節性回暖之外，超預期主要得益於存儲類廠商的訂單增加。

5、阿斯麥（ASML）業績指引：2026 年第一季度預期收入 82- 89 億歐元（上調後的市場預期 85 億歐元）和毛利率（GAAP）為 51-53%（市場預期 52.4%）。

公司管理層還給出了 2026 年的全年指引，公司預期全年收入有望達到 340-390 億歐元，同比增長 4%-19%，全年毛利率維持在 51-53% 區間。

海豚君整體觀點：百億訂單之下，即將進入高增長的上行週期

阿斯麥 ASML 本次財報還是不錯的，收入和毛利率都達到了公司指引。相比於本季度財報數據，市場更加關注於訂單情況和未來經營面的指引。

①訂單指標：阿斯麥 ASML 本季度淨訂單額維持在 131.6 億歐元，遠好於市場預期（68 億歐元）。超預期的背後，主要是存儲商們在超季節性的大規模加單。存儲類廠商的加大投入，也將帶動存儲類設備股（拉姆研究、應用材料等）的上行。

②下季度指引：公司預期 2026 年一季度收入將達到 82-89 億歐元，此前的市場一致預期（81.3 億歐元）。而在台積電上調 2026 年資本開支後，市場中主流機構已經對公司下季度的預期提升至 85 億歐元左右，公司給出的指引基本符合市場上調後的預期。

公司管理層本次更給出了 2026 年的全年指引。其中公司預期 2026 年的營收指引為 340-390 億歐元，同比增長 4-19%；全年毛利率指引為 51-53%。實際上，在存儲大廠和台積電紛紛提升資本開支後，市場主流機構已經將公司全年增速提升至 20% 以上。因而相比於市場預期，公司給出的全年指引還是相對保守的。

③回購計劃：公司此前的 120 億歐元回購，至 2025 年底實際完成了 76 億歐元，公司管理層又新推出了 2026-2028 年三年內 120 億歐元的回購計劃。

對於阿斯麥 ASML 的財報之外，市場關注於以下幾方面：

a）下游資本開支：前瞻性指標

由於台積電、英特爾、三星等公司是公司的主要客户，因而晶圓廠的資本開支展望，是阿斯麥 ASML 業績的前瞻性指標。

在美光、台積電和英特爾財報後，三個公司也給出了 2026 年的資本開支展望。其中台積電在 2026 年的資本開支將增長超百億美元，美光的資本開支也將達到 200 億美元以上，這再次拉動了阿斯麥 ASML 的股價上升。

綜合核心廠商資本開支的情況，海豚君預估 2026 年邏輯類廠商的資本開支增速有望達到 18% 左右；而存儲類廠商的資本開支增速將接近於 40%。雖然阿斯麥 ASML 本季度的營收和訂單還未出現高增表現，但會在 2026 年後續經營表現中逐步顯現。

b）High-NA EUV 進展：下一代先進製程的核心設備

當先進製程開始進入 2nm 以下的階段，High-NA EUV 也將逐漸成為下一階段的核心設備。此前台積電、英特爾都陸續採購了公司最高端的 High-NA EUV，以此來進行下一代製程的研發和生產。

結合各公司的情況來看，海豚君認為台積電初期的 2nm 和英特爾的 18A 都仍將採用原有的 Low-NA EUV 進行生產，這能保證較好的良率表現。而採購的 High-NA EUV 設備，主要是用於台積電下一代 2nm 和英特爾 14A 的研發和試產，因而阿斯麥 ASML 的 High-NA EUV 設備出貨高峰將在 2026 年之後，屆時關注核心客户的下一代製程量產進展。

綜合（a+b）來看，阿斯麥 ASML 在 2026 年的業績將迎來高增長，主要得益於台積電和存儲廠商的資本開支增加。後續隨着下一代先進製程的量產，High-NA EUV 出貨增加，有望進一步推動公司業績的提升。

阿斯麥 ASML 當前市值（5729 億美元），對應 2026 年税後核心利潤約為 39 倍 PE 左右（假定營收同比 +22%，毛利率 53.1%，税率 16.8%，歐元/美元=1.2）。參考公司歷史 PE 區間大多位於 30X-45X 之間，當前 PE 處於區間中樞位置附近。

整體來看，在 AI 及存儲需求的帶動下，當前的阿斯麥 ASML 處於下游資本開支提升的正向週期之中。即使在 2026 年的高增之後，隨着面向 2nm 以下節點的 High-NA EUV（2 億歐元/台->4 億歐元/台）使用率的增加，也有望助力於公司業績的繼續增長。

相比於台積電，阿斯麥 ASML 的 PE 更高。這主要是因為阿斯麥 ASML 的壟斷性優勢更為明顯，公司是目前全球唯一 EUV 光刻系統提供商。在下游大幅提升資本開支的情況下，阿斯麥 ASML 增長是具有明顯的確定性。

海豚君認為阿斯麥 ASML 本次最大的亮點在於訂單的表現，主要得益於存儲廠商的追加訂單。在當前台積電、英特爾等公司已經明確了 2026 年的資本開支計劃，結合阿斯麥 ASML 本季度的訂單情況來看，三星、海力士等公司很有可能也會加大投入。

當前是 AI 週期下帶動資本開支帶動 2026 年的週期上行機會，而在 2026 年之後還有 High-NA 的產品迭代升級的機會，兩個週期疊加有望將阿斯麥 ASML 的超級週期拉得更長，公司當前處於區間中樞的 PE 還進一步上行的機會。

以下是海豚君對阿斯麥 ASML 的具體分析：

一、AI 存儲機會上溢：資本開支股的春天來了

1.1 淨訂單金額：作為資本開支設備股，由於設備的生產週期較長需要提前下訂單，訂單到手，退貨機會很小。

所以，阿斯麥的訂單多數時間對股價的 “控制力” 遠強於收入。而由於這段時間存儲和邏輯廠都紛紛上調資本開支。這些上調的資本開支，不會形成立即的拉貨，對阿斯麥這種設備供應商來説，主要是就是看訂單超預期的程度。

先説這次業績真正牛氣的地方——爆量的新增訂單。

具體來看：①邏輯類訂單：本季度為 58 億歐元，環比增量 30 億（符合季節性波動）；②存儲類訂單：本季度為 74 億歐元，環比增長 49 億（遠好於歷史同期）。

1.2 收入端：阿斯麥（ASML）在 2025 年第四季度實現營收 97.2 億歐元，同比增長 5%，好於市場預期（95.5 億歐元）。收入同比增長，主要來自於中國大陸地區客户貢獻。

展望 2026 年，公司管理層給出了 340-390 億歐元的收入指引，同比增長 4-19%。實際上，在台積電和存儲類公司加大資本開支的影響下，市場對公司在 2026 年的全年收入增速預期已經提升至 20% 以上，公司將迎來高增長的表現。

1.3 毛利及毛利率：阿斯麥（ASML）在 2025 年第四季度實現毛利 50.7 億歐元，同比增長 5.8%。其中毛利率方面，公司本季度毛利率 52.2%，同比提升 0.5pct，符合公司指引區間（51-53%），主要是受價格較高的 EUV 收入佔比提升的帶動。

1.4 淨利潤端：阿斯麥（ASML）在 2025 年第四季度淨利潤為 28.4 億歐元，同比增長 5.4%，其中公司本季度淨利率為 29.2%。其中公司本季度經營費用端有所增長，經營費用率維持在 17% 左右。

結合公司訂單情況和指引數據看，阿斯麥 ASML 經營面的情況已經明顯好轉，尤其是近期來自存儲市場的訂單明顯增加。而隨着台積電和存儲行業陸續加大投入，公司在 2026 年的業績有望進入正向週期。後續 High-NA EUV 的出貨增長，也將為公司業績繼續帶來助力。

二、細分數據情況：AI+ 存儲，EUV 成主要推動力

阿斯麥（ASML）的業務由系統銷售收入和服務收入兩部分構成。其中服務性收入保持穩定，公司最核心的光刻系統銷售收入（接近 8 成）是本季度增長的主要推動力。

2.1 各項業務情況

1）系統銷售收入

阿斯麥（ASML）的系統銷售收入在 2025 年第四季度實現 75.8 億歐元，同比增長 6.6%，其中本季度 EUV、ArFi 和 ArF Dry 等核心設備都有不同幅度的增長。

結合公司本季度的訂單情況來看，台積電增加的資本開支還未在公司本季度的訂單中明顯體現，公司本季度大幅增加的訂單主要來自於存儲類廠商的需求。

系統銷售收入對應的就是我們熟知的光刻機，其中最大的收入來源於 EUV 和 ArFi 兩部分，兩者合計佔比接近 9 成。

具體來看：

a）EUV：本季度收入 36.4 億歐元，同比增長 22%。EUV 本季度銷量有 14 台，單台均價大約為 2.6 億歐元。未來更高價的 High-NA EUV 出貨增加，有望帶動 EUV 均價繼續提升。

具體 EUV 的產品來看：①Low NA EUV（NXE:3800E）的技術成熟，是當前市場對 EUV 的主要需求。目前已經達到 220 片/時的目標產能，部分客户場景下實現 230 片/時；②High NA EUV（EXE 系列）：目前客户採購主要用於下一代技術的研發階段，預計大幅出貨將在 2026 年之後；

b）ArFi：本季度收入 30.3 億歐元，同比增長 4%，這部分收入主要來自於中國大陸地區。ArFi 本季度銷量有 37 台，單台均價大約為 8200 萬歐元，均價有所提升。

本季度 EUV 貢獻了最主要增長，其中 EUV 出貨量同比並未增加，增長主要來自於均價的提升。從出貨量的角度看，目前 ArFi 光刻系統依然是數量最多，其中的主要客户來自於中國大陸地區。

從應用領域來看，公司當前的系統收入中依然以邏輯領域的需求為主：其中邏輯領域的佔比在 7 成左右，存儲領域佔比在 3 成。

2）服務收入

阿斯麥（ASML）的服務收入在 2025 年第四季度實現 21.3 億歐元，同比下滑 0.6%。阿斯麥的服務收入，主要包括設備維護等項目，受行業週期影響較小。

從長期來看，公司的服務性收入保持相對平穩，本季度繼續維持在 21 億歐元左右。在下游需求回暖，光刻系統出貨增長的情況下，公司服務性收入的佔比將有所回落。

2.2 各地區收入情況

阿斯麥 ASML 本季度收入主要來自於中國台灣、中國大陸、韓國和美國，四者的合計收入佔比達到 90% 左右。

本季度中國大陸地區還是公司最主要的收入來源，佔比達到 36%，好於公司管理層提到的訂單結構中 “25%” 的佔比，這主要得益於下游客户對 ArFi 設備的大力拉貨。

結合地區收入和訂單情況來看，海豚君認為當前存儲領域（海力士、三星和美光）的需求明顯增加。本季度韓國的收入佔比回升至 22%，可以預見隨着存儲領域的訂單轉為出貨，將明顯帶動韓國收入份額的提升。

阿斯麥 ASML 披露的地區收入，是以 “ship to location” 的口徑。因而台積電將 2026 年資本開支再次提升至 520-560 億美元，大幅增加的資本開支不一定全部體現在中國台灣地區的收入中，其中一部分也會在台積電美國工廠中，可能會帶動中國台灣地區和美國地區兩項佔比的回升。

整體來看，阿斯麥 ASML 業績將進入正向週期，在 2026 年迎來高增長，這主要是受 AI 及存儲需求的間接帶動。由於阿斯麥 ASML 位於半導體產業鏈的最上游，供應端緊張帶來採購設備及擴產的緊迫性。

台積電和美光等公司紛紛提高資本開支，這也代表着兩方面的需求驅動。台積電代表着 AI 芯片的需求，美光、海力士和三星則代表着存儲領域產能擴張的需求，而這些廠商的擴產都離不開光刻機。

阿斯麥 ASML 在光刻機市場具有絕對的壟斷優勢，隨着以上廠商擴大資本開支，其中一部分也將直接轉化為公司的收入，為公司的高增長奠定基礎。在台積電將資本開支提高百億美元之後，市場主流機構已經將阿斯麥 ASML 本季度增長預期提高至 20% 以上。本次財報中最亮眼的是 “訂單數據”，也為市場預期的 “高增長” 再添加了信心。

<此處結束>

海豚君關於阿斯麥 ASML 的相關研究

ASML

2025 年 10 月 15 日電話會紀要《阿斯麥（紀要）：維持 2030 年目標，下季度更新明年預期》

2025 年 10 月 15 日財報點評《阿斯麥 ASML：AI Capex 加 buff，最壞時期已過！》

2025 年 7 月 16 日電話會紀要《阿斯麥 ASML（紀要）：致力於提升設備效率，而非設備數量》

2025 年 7 月 16 日財報點評《阿斯麥 ASML：火熱的英偉達，“暖不熱” 清冷的光刻機？》

2025 年 4 月 16 日電話會紀要《阿斯麥 ASML（紀要）：即使關税落地，也不應是主要承擔方》

2025 年 4 月 16 日財報點評《阿斯麥 ASML：訂單下滑 “拉警報”，關税還會再補刀？》

2025 年 1 月 29 日電話會紀要《阿斯麥 ASML：中國大陸地區收入將回落至兩成附近（4Q24 電話會）》

2025 年 1 月 29 日財報點評《阿斯麥 ASML: 龍頭回歸，鎮場的來了》

2024 年 10 月 15 日電話會紀要《阿斯麥 ASML：中國大陸業務將回落至 20% 左右（FY24Q3 電話會紀要）》