Applovin（紀要）：對與 Meta 的競爭極具信心

以下為海豚君整理的$AppLovin(APP.US) FY25 Q4的財報電話會紀要，財報解讀請移步《Applovin：鬼故事壓身，好成績也扛不住？》

一、財報核心信息回顧

1. 股東回報：全年回購640萬股，總額$25.8億。

2. 業績指引

a. 營收預測：$17.45 億 - $17.75 億（環比增長 5%-7%）。

b. 利潤預測：Adjusted EBITDA 約為 $14.65 億 - $14.95 億，維持 84% 的高毛利水平。

c. 指引重點：打破了 Q1 傳統的季節性放緩預期，反映了電商業務及遊戲業務的持續強勢。

二、財報電話會詳細內容

2.1 高管陳述核心信息

1. 核心遊戲廣告生態

a. 競爭邏輯：針對市場對新競爭對手的擔憂，MAX 拍賣並非“你死我活”。

- 隨着更多競爭者進入，競價密度增加，即便 Applovin 自身的贏得率下降，但整體廣告池在擴大。

- Applovin 只競標其 AI 模型認為價值最高的那部分流量；對於模型認為價值較低的流量，即便競爭對手贏得拍賣，Applovin 仍可賺取 5% 的服務費。

b. 網絡效應：強調了在廣告中介領域的先發優勢，同行很難逾越其長期積累的數據與規模效應。

2.AI 戰略

a. 市場擔心 AI 降低遊戲開發門檻會攤薄價值，但管理層認為內容越豐富，Discovery就越稀缺。

b. 當數以百萬計的 AI 生成內容湧入市場時，精準匹配用户與內容的能力（即 Applovin 的核心 AI 模型）將成為最具溢價的環節。

c. 模型進化：強調公司當前的增長動力並非由於外部因素，而是源於自身 AI 模型的迭代優化。

3.新業務增長極

a. 電商擴張： 電商業務正處於快速規模化階段，已成為 Q4 超預期及 Q1 指引強勁的關鍵變量。

b. 客户結構： Self-service customers的增長提升了整體平台的運營槓桿。

2.2 Q&A問答

Q：關於電商業務：自助服務（Self-service）平台的上線進展、經驗教訓及改進空間如何？另外，能否量化電商業務對本季度及未來業績指引中收入或總廣告支出的具體貢獻？

A：電商業務已上線一年半，目前表現非常出色。在去年第四季度（Q4），我們開啓了自助服務平台的推薦制內測（Referral only），目前尚未進入全面開放（GA）階段，但我們仍維持原計劃，在今年上半年實現正式上線。

目前令我們感到興奮的增長邏輯主要有兩點：

首先，存量客户的支出顯著增加。2025 年 Q4 的老客户在同比基數上實現了實質性增長，核心驅動力是我們的模型在不斷進化。需要強調的是，驅動廣告主價值的底層模型仍處於早期階段，需要持續迭代。實際上，就在幾周前，模型剛剛經歷了一次大幅度提升，直接帶動了老客户羣體的消費反彈。

其次，新客户通過推薦計劃持續入駐。雖然短期內這些新量級還不足以對公司整體財務大盤產生結構性影響，但增長趨勢非常強勁。

我們決定不單獨披露電商業務的收入佔比。我們的邏輯是將平台視為一個統一的整體。在我們的競價體系中，如果工程團隊將遊戲模型的效率提升了 50%，那麼流量自然會向遊戲偏移，導致電商佔比相對下降，但這並不意味着平台本身出了問題，反而説明整體效率在提升。

增加行業多樣性（如引入電商）的本質目的是讓模型有更多選擇去觸達消費者，從而提高整體轉化率。我們認為，在一個統一競價的市場中，按垂直行業拆分數據會向投資者傳遞誤導性信息。

Q：公司曾提到，如果合作伙伴能優化素材並實現視頻素材的自動化大規模生產，轉化率會有顯著提升。目前自動化進程處於什麼階段？未來 12 到 18 個月的發展預期如何？

A：目前我們仍處於非常早期的階段。通過數據對比可以明顯看到差距：

深耕平台十餘年的頂尖遊戲公司，在任何時間段內運行的廣告素材數量通常高達數萬個；而頂尖的電商客户目前的素材量僅在數百個量級。根據系統反饋，向模型輸入更多樣化的素材能直接提升轉化效率，因為這給了模型更多機會去匹配終端用户的興趣。

要彌補這一差距，我們正在從兩個維度發力：

一方面，是引導客户適應平台邏輯。客户需要了解哪類素材在我們的平台上更有效，從而有針對性地擴大生產規模。 更重要的是，生成式 AI 工具將大幅降低素材創作的門檻和成本。

目前，我們已經針對廣告鏈路中的“互動頁面”環節，與 100 多家客户進行了 AI 自動生成工具的試點。由於社交媒體和搜索廣告不需要這類互動頁面，廣告主往往缺乏製作經驗，而我們的工具能自動完成這一步。一旦試點效果穩定，我們將向全體客户推行。

此外，我們的視頻生成模型也即將上線，並遵循相同的試點流程。如果該模型能將視頻廣告的製作成本從“數千美元”降低到“幾美元”，並實現批量生產，電商客户在平台上的素材豐富度將大幅提升，從而使其在競價中能更有效地與遊戲廣告主競爭。

Q：雖然公司不單獨披露電商數據，但目前已有不少買方通過監測像素埋點數量來推算電商進展。對於想要通過這些數據進行“數學建模”的投資者，管理層有何建議？

A：目前想要對電商業務建立精準模型確實非常困難，因為我們才剛剛起步。作為一個參照，Meta 的像素埋點覆蓋了超過 1000 萬個站點，而我們的埋點目前僅在數千個量級。雖然埋點數與平台廣告主數量正相關，但在目前這種初期階段，還無法建立成熟量價預測模型。在平台正式全面開放、加大市場推廣和銷售力度之前，廣告主數量的增長曲線將是爆發式且難以預測的，直到業務進入更成熟的階段，數據才會趨於穩定。

但目前有幾個核心指標非常令我們興奮，可以分享給投資者：

首先是極高的獲客效率。我們正在通過社交媒體和搜索廣告進行小規模引流測試。目前看到的數據是：電商廣告主在入駐第 30 天左右，其 LTV就能覆蓋 CAC。對於任何瞭解獲客模型的人來説，能在 30 天內實現回本是非常罕見的，這證明了我們商業模式的底層競爭力。

其次是轉化漏斗的優化空間。目前在推薦制階段，約有 57% 的合格潛客能轉化為活躍廣告主，這意味着還有 43% 的流失。我們計劃在全面開放之前，通過優化流程將轉化率提升至接近 100%。

總結來説，我們即將進入一個“超高速增長期”。一旦廣告主基數達到穩定且可預測的量級，我們會考慮提供更多維度的數據供大家建模，但現在，30 天 LTV 回本這一指標最能説明我們業務的爆發潛力。

Q：展望未來 3 到 5 年，如果消費者轉向以Agents作為互聯網交互的主要接口，這會對公司的業務產生什麼影響？此外，長期來看，休閒遊戲開發者該如何應對那些搶奪用户時間的Chatbots？

A：在內容生產端，大語言模型（LLM）將降低遊戲開發的門檻。未來，任何人都可以通過輸入創意來生成遊戲，而無需具備工程背景。對於成熟的專業工作室，這將加速內容產出的效率；同時，市場上也會出現大量高度個性化的、由普通人創作的內容。

這種內容的“爆發”對我們是有利的。當內容變得商品化且過載時，稀缺的“發現平台”價值會進一步放大。這些新開發者必須通過我們的 MAX 平台進行變現，並利用我們的廣告平台獲取用户，我們的商業邏輯在海量內容的背景下會更加穩固。

在用户時間競爭方面，雖然有人擔心聊天機器人會徹底取代其他娛樂。但我認為這種觀點有些偏激。 目前的休閒遊戲（如紙牌、填字遊戲等）屬於非沉浸式、快速且放鬆的娛樂形態，受眾羣體偏向高年齡段女性。很難想象這個羣體會在 10 年後因為與機器人聊天而放棄玩拼字遊戲。

相反，LLM 可能會帶來協同效應：

- 如果 AI 提升了全社會的生產力，用户可能會擁有更多閒暇時間投入到遊戲等娛樂出口中。

- 如果 AI 提升了遊戲的製作質量和豐富度，更多的優質內容將直接驅動我們這類“連接內容與用户”的業務模型持續增長。

Q：相比之前的託管服務（Managed service），目前入駐的店鋪和客户類型有何變化？

A：開啓自助服務後，最顯著的變化是我們不再設置最低 GMV 准入門檻。此前我們對業務規模有較高的硬性標準，而現在年 GMV 僅為幾十萬或幾百萬美元的中小企業也可以直接在平台上購買流量。

我們非常看重這種服務中小企業並陪伴其成長的能力。這裏有一個令我們自豪的案例：一家以色列炊具公司一年前入駐時年營收僅 400 萬美元。去年他們在我們平台上大規模投放，65% 的獲客預算都花在 AppLovin，營收隨之增長到 1600 萬美元且實現了盈利。今年他們繼續將大部分預算投入我們平台，營收指引已提升至 8000 萬美元。

這種從 400 萬到 8000 萬美元的跨越，直接證明了我們的投放邏輯對中小品牌極具確定性。我們的戰略是“先服務好開發者/獨立品牌，再覆蓋全行業”，這與我們當年在遊戲領域的崛起路徑如出一轍。

Q：我們在追蹤中發現一些非電商類應用也埋設了公司的像素（Pixel），這是個例還是公司正在探索的新增長方向？

A：目前我們不對行業設限，例如汽車保險等類別的公司現在就可以直接上線。我們目前優先關注所有基於交易的業務。除了傳統的電商，金融科技等非電商但具有交易屬性的類別，目前使用我們的模型效果也非常好。接下來幾個月，我們將重點攻克銷售線索挖掘業務（即收集用户信息並轉給呼叫中心成交的模式）。

我們的目標是服務每一個以效果為導向的交易類垂直行業，通過多樣化的廣告內容來優化用户體驗並驅動平台增長。

Q：Meta 近期在遊戲內廣告環境中的競價表現更趨積極，這對市場競爭格局有何潛在影響？

A：Meta 長期以來都是 MAX 的重要發佈合作伙伴。目前，Meta 對所有帶有 ID（IDFA 開啓）的流量進行競價，這大約涵蓋了三分之二的全屏廣告單元，但他們尚未參與無 ID 流量的競價，不過這種情況在未來幾個季度很可能會發生改變。

回顧過去幾年，我們的競價環境（MAX Auction）中引入了越來越多的競爭對手，包括 Unity 的 Vector、Liftoff 的 Cortex、Moloco 以及轉向競價模式的 Google。市場通常存在一種誤解，認為在拍賣機制下，競爭加劇會導致原有領先者的優勢衰減，但實際情況並非如此。

這種現象背後的邏輯在於兩點：首先是我們擁有規模優勢且技術過硬；其次，並非每一張展示的價值都是相等的。

我們的 AXON 2 模型在評估展示價值方面極其出色。有些展示對我們而言價值極高，我們能從中獲取豐厚利潤；而有些展示價值較低，如果我們強行競價甚至可能虧損。當 Meta 等競爭對手變得更強大時，他們會接手那些我們評估價值較低、利潤微薄甚至無利可圖的展示機會。在這個過程中，Applovin 作為平台方可以從這些交易中提取“税收”，從而改善 MAX 市場的整體經濟效益。

因此，生態系統中競價者的增長實際上提升了 MAX 的市場價值，並沒有對 AppLovin 自身的競價環境造成損害。在 AXON 2 模型確立了市場領先地位後，這一點尤為明顯。增加競爭實際上是在補齊平台的變現拼圖，讓每一張展示都能找到最願意為其付費的廣告主，進而推動整個生態系統的向好發展。

Q：公司長期引導客户切換聚合平台，您如何定義 MAX 目前的競爭壁壘？

A：MAX 護城河的本質並非單純源於聚合技術本身。雖然我們在 2018 年通過收購切入市場，並隨後整合了 MoPub 的頂尖功能，構建了目前行業領先、高併發的競價體系，在任何 AB 測試中，MAX 的競價密度和表現通常都能比競爭對手高出幾個百分點。但坦率地説，如果僅僅是幾個點的收入差異，財大氣粗的競爭對手理論上可以通過提供補貼或獎金來覆蓋這部分差距。

真正讓 MAX 變得不可替代且具有極高黏性的原因，在於我們將變現工具與市場上最強大的廣告解決方案進行了深度捆綁。對於許多開發者而言，Applovin 貢獻了他們超過 50% 的獲客支出，這種量級的精準買量能力是其他平台無法提供的。如果開發者選擇離開 MAX，他們不僅會失去頂級的變現工具，更會失去最核心的增長引擎，這種對 360 度全方位解決方案的依賴，使得切換成本變得極其高昂。

此外，MAX 生態系統目前仍保持着強勁的雙位數增長。隨着我們技術的持續迭代，開發者的業務也在隨之改善。當這種業務增長與市場上無法被複制的底層技術相結合時，就形成了一個高度閉環且穩固的生態。我們對 MAX 的護城河充滿信心，因為它不僅僅是一個工具，更是這些企業賴以生存和增長的基礎設施。

Q：關於 2026 年 AXON 的營銷投入預期，此前提到的“每日百萬美元支出”目標是否仍適用？全面開放是否是限制大規模投入的主要因素？

A：目前我們仍處於測試階段，營銷投入的絕對數值並不大。這一點從我們的財務報表上可以得到印證，營銷支出並沒有拖累利潤率，實際上我們的 EBITDA 利潤率甚至上升到了 84%。由於業務增長強勁且 LTV 與 CAC 的比例極其理想，我們預計即便後續加大營銷投入，EBITDA 利潤率也不會出現明顯下滑。相反，如果利潤率真的因為營銷而有所變動，那反而是個積極信號，説明我們正在通過大規模獲客來加速整體增長。

不過，目前的投入節奏是高度受控的，我們並不急於追求規模，核心原因在於我們需要等待配套工具的完善。如果我們在缺乏高效的內容生產工具（如生成式 AI 視頻工具、自動生成互動頁面工具等）的情況下就貿然全面開放並引入大量客户，這些客户在平台上的成功率將大打折扣。我們希望確保客户入駐後能夠獲得超預期的回報，而不僅僅是把人引進來。

總的來説，雖然我們已經觀察到了約 30 天回本（LTV to CAC）的極佳表現，但我們依然會保持克制。我們正在等待技術工具鏈與市場機會的完全匹配。一旦這些生成式 AI 工具能夠支撐起客户的大規模素材生產需求，我們就會順勢而為，將營銷規模推向新的台階。

Q：市場擔心 Meta 可能會利用其強大的用户圖譜，在無 IDFA（ATT 政策後）環境下實現“確定性歸因”競價，從而對垂直廣告網絡形成降維打擊。從技術角度看這是否可行？即便發生，您是否有信心通過市場擴張來抵消市場份額的潛在損失？

A：從技術層面上看，這種做法確實存在理論上的可能性，但它顯然違反了 Apple 的服務條款。Meta 的業務高度依賴平台生態，我不認為他們會為了進入這個體量尚不足以改變其大盤的垂直領域，而去冒違規被制裁的風險，因此邏輯上這並不可行。退一步講，即使 Meta 真的通過某種方式在無 IDFA 流量上進行競價，他們依然要面對 AXON 2 模型的直接競爭。

市場目前的擔憂很大程度上源於“心理錨點”，很多投資者對 Meta 的印象還停留在五年前那個佔據市場半壁江山的時代，並慣性地認為他們會重回巔峯。

但現實情況是，自 IDFA 政策調整以來，雖然 Meta 一直活躍在有 ID 的流量市場中，但這個領域的競爭格局已經發生了質變。Unity、Liftoff、Moloco等平台都在變強，而 AppLovin 的 AXON 2 模型則是該領域迄今為止最大的技術突破，這讓我們確立了絕對的領先優勢。五年前並沒有 AXON 2，所以那種一家獨大的局面不會在當下的競爭環境中重演。

事實上，我認為目前沒有任何競爭對手能夠撼動這種優勢。AXON 2 是一個閉環的自學習模型，隨着數據量的積累，它會持續自我強化並變得越來越聰明。我們在移動遊戲和垂直領域的深耕，讓模型對這個細分市場的理解達到了極高的深度。如果投資者感到不安，大可以去詢問那些同時在 AppLovin 和 Meta 平台上投放的廣告主，瞭解雙方在有 ID 流量上的“錢包份額”對比，這最能直觀反映出我們目前的競爭實力。

Q：在目前能實現 30 天回本的 AXON 營銷投入中，哪些渠道最為有效？在 Google 搜索、Facebook 或 Instagram 等平台中，目前哪一類平台的客户獲取成功率最高？

A：目前我們仍處於非常早期的測試階段，現在給出一個具有明確方向性的評估還為時過早，我們不希望傳遞具有誤導性的信息。但可以分享的是，目前我們看到一些非常有趣的收益來自於與測量公司或專業機構的深度合作。

例如，我們贊助了電商分析平台 Triple Whale，以及 TPN 旗下的播客頻道，這些合作極大地推動了業務增長。現階段我們的直效營銷在很大程度上是與品牌建設同步進行的，通過這些合作讓更多人聽到並瞭解 AXON 廣告平台。

這種品牌聲量的提升直接反饋到了搜索表現上。當人們通過上述渠道瞭解我們後，會去 Google 進行搜索。由於我們的官方博客和 SEO（搜索引擎優化）建設才剛剛起步，目前我們還無法佔據自然搜索的首位。因此，我們目前在 Google Search 上主要通過購買關鍵詞廣告來確保用户在搜索時能第一時間找到我們。

隨着我們投入更多內容建設並積累外鏈歷史，SEO 的表現也會逐步提升。總的來説，我們認為現階段的任務是將品牌廣告與直效營銷相結合，通過品牌認知度來觸發搜索和轉化，從而真正釋放業務的增長潛力。

Q：鑑於公司在博客中提到過超 110 億美元的年度競價規模，這種海量數據規模是否是實現“概率性競價”高效回報的必要條件？如果競爭對手想要複製這種效果，會面臨怎樣的資本或技術約束？

A：建模思路和數據底座有着本質的差異。Meta 的模型確實非常頂尖，但那是基於社交媒體數據構建的；而我們的模型則是完全針對我們自身的生態系統量身定製。我們的訓練數據根植於這一特定生態，客户也針對這一環境進行了深度調優。

作為移動遊戲獲客領域規模最大的玩家，這些廣告預算不會僅僅因為有競爭對手入場就發生轉移，因為我們的模型對這部分流量的定價極其精準。在面對高價值用户時，我們的模型甚至能給出數千美元的 CPM 報價，它非常清楚什麼對我們的客户有效。

在一個預算已經向我們傾斜且技術處於最前沿的市場中，其他公司想要半路殺入並取而代之是很難想象的。除非我們停止創新、技術出現退化，導致客户不得不去尋找替代方案，但這種情況絕不會在一夜之間發生。

作為一家成立 14 年、始終由工程和產品驅動的公司，我們最核心的優勢之一就是迭代速度。我們的工程團隊在該領域是無可爭議的頂尖水平，且始終保持着創新者的姿態。目前我們正站在極強的領導者地位上，持續推動模型向前進化，這種由數據閉環和工程溢價構建的壁壘，並不是單純通過資本投入就能輕易複製的。

Q：關於近期推出的“Prospecting Campaign”產品，市場反饋該產品在幫助客户實現“新老客户佔比切換”方面表現強勁。能否在不拆分具體財務數據的情況下，結合 2026 年的廣告主行為趨勢，談談該產品的影響？

A：通過與廣告主的交流，你們可能已經聽到了不少正面評價。在效果廣告領域，廣告主其實很難精準衡量“重定向”帶來的增量價值，但“獲取一個純新客”的增量價值是非常直觀且易於理解的。在切入市場的一年多時間裏，我們意識到僅靠一種通用的、混合了新老用户的活動模式並不能完全滿足需求，客户需要更精細化的工具來匹配其增長目標。

因此，我們在去年第四季度推出了 Prospecting Campaign。該產品的核心邏輯是允許廣告主上傳其歷史購買數據，利用這些數據，我們的模型能夠自動識別並排除已購用户，將投放重心完全轉向從未觸達過的新用户。

目前該產品的成效非常顯著。通常在廣告市場，新產品的普及需要較長週期，但這款產品的採用速度極快。原因很簡單：只要廣告主“撥動開關”，就能在後台實時看到新客户訂單量的激增。展望 2026 年，這種基於第一方數據進行新客精準識別的能力，將成為我們吸引更多非遊戲類廣告主（尤其是電商領域）預算的核心抓手。

Q：市場中有一種觀點認為，需求方合作伙伴可能會在不同的競價環境下采取不同的出價策略。您對此有何看法？

A：首先必須明確的是，MAX 平台是一個完全公平且透明的系統，我們會定期接受競價合作伙伴的審計，目前 MAX 已經佔據了市場絕大部分的份額。從商業邏輯上講，如果一個合作伙伴在佔市場極小份額的平台上採取一套出價策略，而在擁有絕對統治地位的 MAX 平台上卻採取另一套不同的策略，這顯然是極其愚蠢且不合常理的決策。

在當下的市場環境中，任何想要保持競爭力的競價者，都必然會將 MAX 視為最核心的戰場，並以最真實、最具有競爭力的價格參與競價。作為市場的領導者，我們確保了每一方都能在公平的環境下競爭，而合作伙伴的行為邏輯也必然會追隨流量規模和市場效率。

Q：關於此前提到的合格潛客在上線過程中 43% 的流失。目前主要的阻礙因素是什麼，公司計劃如何解決這些問題？

A：目前造成潛客流失最核心的障礙在於廣告素材的匱乏。很多合格的潛在客户雖然有入駐意願，但他們手中並沒有適配我們平台特定格式要求的視頻廣告。由於缺乏符合標準的素材，這部分客户在技術對接環節就會遇到阻礙，導致最終無法順利完成廣告的投放與上線。

為了解決這一痛點，我們正在大力推廣生成式 AI 工具。通過這些工具，我們可以幫助客户自動生成符合平台要求的視頻素材，極大地降低了內容生產的門檻。我們相信，隨着這些 AI 工具的廣泛應用，能夠克服素材障礙並最終成功上線的客户比例將得到大幅度提升。

Q：公司在 2025 年下半年提到了“雙位數增長”框架。展望 2026 年，這種增長勢頭是否會持續？這是否可以被視為一種能夠長期延續的階梯式增長？

A：目前 MAX 平台的增長非常迅速，而這種增長很大程度上是由我們整個生態系統的整體實力驅動的。一個核心邏輯是：當我們的廣告平台實現高速增長時，其中很大一部分資金其實是開發者（發行商）在重新投入資金去獲取新用户。這種“買量-變現-再買量”的閉環，不斷為整個生態系統注入燃料。只要我們以及遊戲行業的其他營銷平台表現出色，MAX 市場的快速增長就有堅實的基礎。

現在，這種增長已經不再是缺乏數據支撐的孤立現象，市場中已經出現了多個驗證點。例如 Unity 的 Vector 增長非常快，私人公司 Moloco 也在路演中展示了強勁的增長數據。當這些市場參與者都在快速擴張時，説明 MAX 所在的整個底層市場正在以一種超出外界預期的方式增長，且目前我們沒有看到任何放緩的跡象。這種增長並非偶然，而是技術迭代驅動下，生態系統協同效應的必然結果。

Q：公司此前曾討論過遊戲業務的強化學習框架。目前電商業務已上線一年半，其強化學習模型的表現與遊戲模型相比如何？模型的進化速度是更快還是更慢？

A：遊戲模型的邏輯是基於自身產生的結果不斷自我完善，形成“記憶”並變得更加聰明。電商模型的底層邏輯與之完全一致，但必須提醒的是，電商業務目前仍處於非常早期的階段，我們在該市場的數據沉澱還遠未達到遊戲業務的深度。在遊戲領域，我們幾乎擁有全市場的交易數據，模型從數據維度來看已經非常成熟，並且經歷了長達三年的持續迭代和優化。

相比之下，電商模型起步較晚，目前的數據滲透率還很低。因此，現階段電商模型的提升主要不是依靠在穩定環境下的自我進化，而是更多地依賴於我們團隊的主動優化，以及新客户入駐帶來的數據增量。

每一個將像素（Pixel）埋入站點的客户，都會向我們回傳行為數據和交易數據。隨着客户規模的快速爬坡，我們在電商市場的數據滲透率將實現從“極少”到“極大”的跨越。這種數據密度的提升，將成為該品類模型性能實現爆發式改進的核心催化劑。

Q：市場普遍認為廣告是一個“零和博弈”，且公司目前處於需求受限狀態。在競爭對手技術也在進步的背景下，如何看待未來的流量供給潛力以及轉化率的提升空間？

A：我們距離需要尋找新開發者（流量供給）還有很長的路要走。首先，必須糾正一個觀念：移動廣告市場絕非“零和博弈”，它不像網約車行業——一個平台搶到訂單意味着另一個平台失去了機會。

如果市場是零和的，在 AppLovin 如此主導的市場地位下，那些規模較小的遊戲廣告網絡根本不可能像現在這樣保持增長。目前全球每天有超過 10 億用户在玩休閒遊戲，這個羣體以成年女性為主，她們同時也是極具購買力的消費者。

相比 Meta，雖然他們的用户數是我們的三倍，但我們的用户在遊戲內投入的時間和消費潛力遠未被充分挖掘，目前的變現效率僅僅是冰山一角。

關於轉化率，我們曾提到過去每 1000 次展示的轉化率約為 1%，雖然現在的水平更高，但我們認為這一數字最高可以達到 5%。在模型確信用户會採取行動的情況下，5% 的轉化率是完全可以實現的。之所以目前全平台的平均轉化率還沒達到這個水平，或者説我們的年營收還沒衝到 500 億美元，核心原因在於我們的廣告主密度還不夠高。

目前的瓶頸在於，由於廣告主不夠多樣化，我們無法在每一個時刻都精準匹配用户最感興趣的內容。如果系統裏只有遊戲廣告，對於此時並不想玩新遊戲的用户，轉化率就會非常低，從而攤薄了整體均值。電商業務的引入為我們提供了內容多樣性的路徑，讓我們有了除了遊戲以外的“第二選擇”去觸達用户。一旦我們在電商及其他垂直領域實現深度滲透，擁有了足夠豐富的廣告庫去匹配不同用户的瞬時需求，轉化率將會迎來極速且持續的攀升。

Q：關於目標廣告主的規模與類型：公司目前是否有計劃去爭取預算規模更大、但偏向漏斗頂端的品牌廣告主，還是説這屬於未來的長期規劃？

A：我們的核心策略是追逐一切非“品牌預算”的機會。所謂品牌預算，是指那些不以最終交易為優化目標，或者對投放效果沒有明確績效考核的資金。無論客户是追求一次具體的交易轉化，還是追求像“線索留存”這樣基於效果的指標，只要是效果導向的，都是我們的目標客户。我們並不打算組建龐大的銷售團隊去公關那些必須通過 4A 代理公司、經歷漫長鏈路才能拿到的品牌預算，因為我們的核心優勢在於技術驅動的直效轉化。

相比於盲目投放、不計成本的巨頭品牌（如可口可樂），我們更喜歡那種能通過我們的工具實現“階梯式成長”的故事。

去年我們合作的那家以色列炊具公司就是典型，他們從最初每天僅投入幾千美元，通過我們技術的加持，迅速爬坡到數萬乃至數十萬美元的日預算量級，年營收也隨之從接近零增長到 1600 萬，今年更有望衝刺 8000 萬美元。這種“技術驅動增長”的模式能讓客户對平台產生極強的粘性，因為我們直接參與了他們業務的從無到有，並創造了實實在在的經濟價值。

在遊戲領域，我們服務的核心是開發者；在非遊戲領域，我們的重點將放在這些追求效能的 D2C公司，尤其是像 Shopify 上的廣大商户，而非曼哈頓大道上那些服務大品牌的傳統廣告代理。通過幫助這些企業擴大規模、增加就業、提升收入，我們不僅是在賺錢，更是在增強我們的平台作為全球數字經濟基礎設施的依賴性。這才是我們真正的增長引擎所在。

Q：關於 1Q26 業績指引，公司給出了 5% 至 7% 的環比增長預期，這高於以往一季度的指引水平。考慮到電商業務在節後可能面臨的季節性逆風，管理層在這一展望中做了哪些假設？目前看到的電商和遊戲業務趨勢如何？

A：在制定 1Q26 指引時，我們依然遵循一貫的原則，即僅對具有極高信心的增長水平進行指引。由於第四季度表現非常強勁，公司在進入新一年時擁有極佳的退出速率。這一增長動能主要得益於三個核心驅動力：移動遊戲業務的持續穩健、電商業務推薦制的初步成效，以及新推出的“新客開發模型”帶來的增量。

當然，指引中也考慮了部分抵消因素。首先是季節性影響，從 Q4 假日季轉入 Q1 通常是廣告行業的傳統淡季；其次是天數差異，Q1 的實際運營天數比 Q4 少了兩天。

綜合來看，雖然有季節性和天數縮減的逆風，但憑藉 Q4 積累的強勁勢頭以及技術模型（如 AXON 2.0）在遊戲和電商領域的持續滲透，我們對實現 5% 至 7% 的環比增長充滿信心。這種超季節性的增長表現，反映了我們 AI 平台在提升轉化率方面的底層拉動力。

Q：關於模型迭代與自建平台的影響：電商模型的提升幅度是否與遊戲模型處於同一量級？此外，隨着自助服務平台（Self-service）在今年上半年從內測轉向全面開放，這對業務大盤的貢獻節奏將如何？

A：關於自建平台的全面開放，雖然目前我們的業務增長極快且體量龐大，但我不認為在 GA 上線的前一兩個月內，它會立即在大盤數字上產生翻天覆地的變化。其影響將是一個長期積微成著的過程。當然，由於這部分引入的是此前無法覆蓋的新增預算，它肯定會帶來增量，但具體的貢獻佔比還取決於我們整體業務的增長基數。目前我們的業務規模正以極高的速度向更大的數字邁進，因此 GA 帶來的貢獻會隨着時間的推移逐步顯現，而非瞬間爆發。

在模型優化方面，我們不再專門強調單一的“解鎖”時刻，因為遊戲模型的改進是每季度都在發生的持續性動作。但電商模型的情況有所不同，它目前處於一個相對較低的起點，即我們之前討論過的早期階段，數據積累遠不如遊戲。這意味着，團隊對電商模型進行的任何優化，其帶來的性能提升（Uplift）往往比趨於成熟的遊戲模型更加顯著。

不過，我們也需要理性看待這種提升對財務的實際拉動。回顧去年第一季度，電商業務大約佔我們整體業務的 10%。即便我們能通過技術手段將這 10% 業務的效率提升 40%，反映到公司整體營收上也僅有約 4% 的提振。雖然目前的財務貢獻潛力有限，但規模化增長的核心在於複利效應。我們的目標是確立市場領先的性能優勢，當廣告主看到我們的投放效果無懈可擊時，他們自然會從社交媒體和搜索平台轉移更多預算。作為市場的新進入者，我們深知表現必須拔尖，而這種持續的模型進化正是我們贏得客户長期依賴的關鍵。

Q：在公司目前的各項增長驅動力中，新增供應源的開發排在什麼位置？

A：目前我們的供應量正在隨着 MAX 平台的快速擴張而自然且迅速地增長。需要強調的是，我們目前的市場規模已經非常龐大，MAX 市場的年廣告交易額早已超過 100 億美元。在這樣的體量下，即便明天我們簽下一個大型發行商，也很難對整體業績產生明顯的拉動作用，因為單一發行商帶來的增量與整個大盤相比比例並不大。

雖然我們不斷收到來自各類發行商的合作邀約（除了 Meta、Google 或亞馬遜這類巨頭，幾乎所有發行商都希望獲得我們的變現技術），且未來也有充足的機會去進一步擴張供給，但目前我們的戰略重心依然明確放在需求側。

我們認為，僅僅通過優化需求生成和改進核心模型，目前的轉化率就有極大的提升空間。相比於尋找新的流量來源，提升現有流量的變現效率（轉化率）能帶來的增長潛力要大得多。因此，在目前的增長驅動力排序中，核心模型的迭代與需求側的深度挖掘才是我們首要關注的焦點。

Q：在電商領域，AXON 模型所支持的素材格式、包含“結束卡片（End cards）”的整體鏈路以及各種交互元素，是否構成了公司的核心差異化競爭力？

A：這種廣告形式確實構成了極強的差異化，其核心在於我們能夠實現“強制關注”。這與人們習以為常的其他廣告形態大不相同。如果非要找一個參照物，最接近的可能是電視廣告，因為同樣是 30 秒的片段，但眾所周知，現代人的注意力極其分散，在電視播放廣告時往往並不會真正盯着屏幕。而我們的廣告是在移動端進行的 30 秒以上深度交互，用户正處於手機使用狀態中，且廣告採取全屏鎖定的展現形式，迫使用户無法在此時進行其他操作。

這種機制為廣告主提供了一個長達 30 至 60 秒甚至更久的窗口，來讓消費者深度沉浸在其內容中。在目前的數字營銷領域，廣告主在其他任何地方都無法獲得類似的體驗。因此，從廣告質量和用户參與度的角度來看，我認為我們的平台為全球廣告主提供了目前市場上最優質的觸達體驗，這也是我們業務的起跑點優勢所在。

Q：考慮到電商與遊戲在參數、LTV 計算及廣告組件上的巨大差異，目前在數據極度匱乏的階段，管理層為何有信心電商模型在未來能達到甚至超越遊戲模型的表現？

A：首先需要明確的是，我們的電商業務並非從落後地位起步。雖然我們正處於數據滲透的早期，但根據客户反饋，至少有一半的電商廣告主認為我們的平台表現已經可以媲美當今最大的社交平台。我們目前的處境是：在一個已經具備極強競爭力的基點上，朝着“世界最強”的目標進發。

與遊戲模型掌握了全球絕大部分移動遊戲交易、IP 和廣告展示數據的“滿級狀態”不同，我們的電商模型目前僅接入了數千個站點，而潛在市場是千萬級的像素埋點空間。但這恰恰是我們的機會所在。

我們的信心源於兩個方面： 一是模型的極高起點。在極低的數據滲透率下，模型已經證明了其在實戰中的有效性，這説明我們的算法框架和工程團隊非常出色。 二是數據的催化作用。我們並不需要達到像遊戲領域那樣近乎 100% 的滲透率才能產生巨大影響。隨着新廣告主的加速入駐，每一個新客户不僅意味着收入，更意味着源源不斷地向模型輸入交易和參與數據。這種增量數據將觸發模型的自進化，讓預測精度實現跨越式提升。

總結來説，現在的電商模型已經是一個非常有競爭力的產品。隨着數據從“點”連接成“面”，這種數據的複利效應將成為我們業務增長的最強催化劑。

Q：除了電商之外，目前公司還服務哪些行業？這些行業的貢獻度及目前的業務成熟度如何？

A：目前除了電商之外的其他行業仍處於非常早期的階段。實際上，我們現在更傾向於將這塊業務統稱為“網頁廣告”。我們的邏輯是，任何擁有官方網站且業務模式基於交易的企業，理論上都應該能夠適配我們的廣告平台並實現轉化。

但需要明確的是，相較於已經上線一年半、數據積累相對豐富的電商業務，其他非電商領域的模型進化程度還要更低。我們目前的重點是先在垂直的電商領域跑通邏輯並深度滲透，未來再逐步向其他具備交易屬性的網頁端業務進行跨賽道遷移。

Q：第四季度研發費用有所上升，在維持 84% 高利潤率的同時，未來還有哪些潛在的成本增長點？此外，面對目前的現金與債務水平，公司在資本結構和現金使用上的優先級是如何排序的？

A：我們對目前維持在 84% 左右的經調整 EBITDA 利潤率水平非常有信心。在短期或中期內，唯一可能對利潤率產生波動影響的變量，是我們之前提到的績效營銷投入。如果我們在某些營銷活動中看到了極佳的轉化表現和增長潛力，我們會選擇大幅擴大投放規模，這可能會在短期內對利潤率造成一定擠壓。但需要強調的是，所有的營銷支出都遵循極其嚴格的紀律，我們會確保這些投入能在極短的時間內（如 Adam 提到的 30 天回本週期）實現資金回籠。因此，這種基於回報的動態投入不會實質性地改變公司長期的利潤率中樞。

關於現金的使用，我們的首要任務始終是支持有機增長。這包括持續保留核心人才、為員工提供具有競爭力的薪酬，以及通過招聘來支持電商業務和工程團隊等關鍵戰略舉措。儘管我們在研發和人才上持續投入，但由於業務的造血能力極強，現金儲備依然在快速增長。

在滿足業務發展需求後，我們的資本分配重點是股票回購。我們一直以來在回購計劃上都非常活躍，未來也計劃保持這一節奏。目前公司擁有約 33 億美元的剩餘回購授權，我們將繼續通過回購來優化資本結構並回饋股東。總結來説，我們的優先級順序非常明確：首先是驅動增長的研發與人才投入，其次是持續且積極的股東資本回報。

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