小米（紀要）：存儲漲價週期比預期的更長，AI 的商業化還太早
以下為海豚君整理的小米集團 2025 年四季度的財報電話會紀要，財報解讀請移步《小米：天堂急跌地獄，拿什麼撐住信仰？》
一、$小米集團-W(01810.HK) 財報核心信息回顧
1. 股東回報：2025 年公開市場回購約 63 億港元；2026 年初至今已回購約 47 億港元；2026 年 1 月公佈自動回購計劃，上限 25 億港元。
2. 業績指引：2026 年汽車交付目標 55 萬輛；2026 年研發投入計劃超 400 億元，其中 AI、具身智能等創新領域超 160 億元；未來三年 AI 投入 600 億元。
3. 關鍵財務指標：全年收入 4,573 億元（+25% YoY），創歷史新高；調整後淨利潤 392 億元（+44% YoY）；綜合毛利率 22.3%（+1.3pp YoY），歷史最高；智能電動汽車及 AI 創新業務板塊首次實現全年正經營利潤（9 億元）。
4. 資本開支：2025 年 CapEx 達 182 億元（+73% YoY），其中智能電動汽車及 AI 創新佔比超 66%。過去五年累計研發支出 1,055 億元，預計未來五年累計研發支出將超 2,000 億元。
二、$小米集團(ADR)(XIACY.US) 財報電話會詳細內容
2.1 高管陳述核心信息
1. 智能手機
a. 全球出貨量 1.65 億部，連續 22 個季度位居全球前三，市場份額 13.3%，連續 5 年保持全球前三
b. 大陸高端機型（RMB 4,000 以上）銷售佔比達 27.1%（+3.8pp）；RMB 6,000-10,000 價格段市場份額 4.5%，同比接近翻倍
c. 大陸智能手機銷量排名升至第二；在拉美和東南亞出貨排名升至第二，歐洲和非洲第三
d. 2026 年 2 月面向全球市場推出首款 Leitzphone，定價 1,999 歐元，海外高端戰略新里程碑
e. 儘管 2025 年存儲價格上漲，全年手機毛利率仍維持在 10.9% 的相對健康水平
2. IoT
a. 全年收入 1,232 億元（+18.3% YoY），首次突破 1,200 億元，國內外均創歷史新高
b. 毛利率 23.1%（+2.8pp YoY），歷史最高
c. 大家電收入增長超 23%，創歷史新高；可穿戴手環全球出貨第一，TWS 耳機第二，平板出貨增長 25.2% 排名全球第五
d. AI 眼鏡 2025 年 6 月發佈，全球排名第三、中國第一
e. 科技家電進入歐洲市場，已覆蓋西班牙、法國、德國、意大利等
3. 互聯網服務
a. 全年收入 374 億元（+9.7% YoY），創歷史新高；Q4 單季收入 99 億元
b. 全球 MAU 達 7.5 億（+7.4% YoY），大陸 MAU 1.9 億（+10.1% YoY）
c. 廣告收入 285 億元，創歷史新高；海外互聯網服務收入 126 億元（+15.2%），佔比 33.8%
d. 全年互聯網毛利率 76.5%，保持穩定
4. 智能電動汽車
a. 2025 年交付 411,082 輛，遠超年初 30 萬輛目標；Q4 交付 145,115 輛，單季新高
b. 年均税後單價 251,171 元（+7% YoY）
c. 2026 年 2 月 13 日累計交付突破 60 萬輛，2026 年交付目標 55 萬輛
d. 3 月 19 日發佈新一代 SU7，34 分鐘鎖單超 15,000 輛，3 天后超 30,000 輛
e. MWC 展出 Vision GT 概念車，中國品牌首次受邀參展
5. AI 與硬核科技
a. 基礎大模型進入全球開源領先梯隊：發佈 MiMo-V2-Pro（超 1 萬億參數，支持 100 萬上下文窗口）、MiMo-V2-Omni、MiMo-V2-TTS 三款模型
b. MiMo-V2-Pro 在 Artificial Analysis 大模型智能指數中排名全球第 8、品牌維度第 5
c. 2026 年 3 月手機 AI agent"小米 miclaw"進入限量測試，為首個 OEM 廠商嘗試在手機終端部署此類 agent
d. 新 SU7 搭載 XLA 認知大模型，提升泊車、導航、複雜理解和語音控制體驗
e. 2025 年 11 月發佈 Miloco 智能家居方案，首次讓智能家居擁有"眼、腦、手、腳"
6. 具身智能/機器人
a. 2026 年發佈觸覺驅動精密抓取微調模型，開源 Xiaomi-Robotics-0 VLA 大模型，取得多項 SOTA
b. 小米具身機器人已進入汽車工廠實習，自攻螺母工位同步安裝成功率 90.2%，節拍最快 76 秒，實現 3 小時自主作業
c. 預計未來 5 年大量具身機器人將在小米工廠工作
2.2 Q&A 問答
Q：存儲價格持續上漲，競爭對手已開始提價，小米在供應鏈管理和庫存上有何競爭優勢？如何應對今年的挑戰？
A：關於存儲漲價，每個季度大家都很關注這個問題。過去我説過這是一個週期性的階段，要看到 2027 年。但我個人的感受是，這輪漲價週期可能比我預期的要更長，漲幅也會比我預期的更高。AI 驅動的需求推高了存儲價格，整個行業面臨的成本壓力比此前預判的更大。
對所有消費品都會產生很大的影響，不僅是智能手機。有些較小容量的存儲品類甚至出現了供應削減的情況。影響程度取決於存儲在產品成本中的佔比——佔比越高，受影響越大。在我們的品類中，智能手機、平板、筆記本受影響較大，但高端智能手機中存儲佔比相對較低。
過去兩週，我們已經看到一些競爭對手上調了中端智能手機價格，我完全理解這一做法。對於任何智能手機廠商來説，如果不向消費者傳導成本，很難消化這種幅度的漲價。小米麪臨的壓力也非常大，但我們會盡最大努力自行消化，保護消費者。當確實無法承受時，我們也不得不調價，希望消費者能夠理解。我們調價可能更慢，但並不意味着我們能免疫。
小米有幾個競爭優勢：第一，家電品類受影響較小，智能汽車雖有影響但佔比低於手機；產品品類的多元化有助於分散風險。第二，作為智能手機、平板、筆記本、智能汽車領域的全球領先企業，我們與全球存儲供應商建立了非常好的長期合作關係和互信，有長期供應合同保障，目前沒有斷供風險，這是相對於競爭對手的優勢。第三，此前我對存儲漲價的預期就偏悲觀，因此做了更激進的備貨準備，庫存充足率更高。但整體來看，終端產品成本確實受到很大影響，短期壓力是客觀存在的。
Q：新一代小米汽車發佈後銷售表現如何？為何只披露鎖單數據而非預訂量？
A：從用户端我們觀察到幾個現象。首先，開售前 3 天就取得了顯著成績——34 分鐘鎖單超過 15,000 輛，3 天后超過 30,000 輛。我們也兑現了承諾，從發佈第 4 天就開始交付，因為我們提前做好了製造準備，吸取了上一批用户等待較久才提車的經驗教訓進行了迭代。
關於為何只披露鎖單數據：我們認為這是更公平的方式。鎖單不是預訂或大定，而是實實在在的、買家會提車的訂單，它也直接指導我們的製造週期。行業各家做法不同，但我們認為這是正確的方式。
補充幾個鎖單的結構性信息：大量投資者關心鎖單是老車主換購還是新客户——絕大部分是新客户，不是從第一代車型換購。其中約 50% 是第一代用户，約 60% 的新買家是 iPhone 用户。鎖單進度比第一代更快，鎖單量也更大。約 60% 的買家選擇了付費選裝，相比上一代滲透率更好。女性買家、iPhone 用户滲透率以及顏色選裝等方面均優於上一代。
Q：過去兩年小米在 AI 基礎大模型方面的能力如何？miclaw 的定位及與 IoT 的關係？AI 在用户、開發者、內部及商業化方面有何考量？大模型團隊有哪些 KPI？未來三年 600 億投入在 OpEx 和 CapEx 上如何分配？
A：2023 年我們花了大量精力思考 AI 戰略方向。首先是 AI 的基礎設施——算法等底層建設，在此之上實現了應用的指數級增長。去年我們已經説過 2026 年將是 AI 爆發式應用的一年。
從虛擬到物理世界，AI 正在實現這一跨越，與我此前的預判一致。我們從 2024 年開始投資大模型，2025 年取得了很大進展。在 agent 方向上，我們思考的是如何讓 AI 在單個終端上發揮更大作用，讓用户能完成此前無法完成的事情。通過 open claw，我們快速推出了 miclaw 測試版，目前測試反饋非常正面。未來更大的市場在於 AI 進入物理世界——自動駕駛、機器人、人形機器人等，小米已經在這些領域佈局，最終將服務於小米的整個生態系統。
miclaw 是小米自研的 AI agent，它考驗的是我們的模型能力、能力邊界、深度整合能力和數據能力。小米會用自有用户數據做整合，同時使用雲端數據，並在系統集成和安全保護方面做好工作。miclaw 是未來 AI agent 的原型，但目前仍處於早期階段，還沒有具體的商業化模式，團隊也還沒有設定 KPI——只有產品成熟後才會設定。
關於 600 億投入的分配：包括研發費用和資本開支兩部分，其中研發又包含本期研發和往期研發的攤銷。以2026 年 160 億為例，約 70% 是本期研發費用，剩下的是 CapEx 加上往期攤銷。未來三年每年的 CapEx 中都會包含一部分往期資本開支的攤銷，因此本期研發佔比可能低於 70%。
Q：2025 年 IoT 表現優異，但投資者擔心國內經濟下行對家電的影響，以及 IoT 出海的規劃如何？2025 年汽車業務已實現盈利，2026 年全年利潤展望如何？
A：IoT 業務涵蓋多個品類，需要分中國市場和海外市場看。中國市場的機會在於 IoT 的高端化。儘管 IoT 業務規模已經很大，但 ASP 仍然偏低。去年取得了重大進展，但距離目標還很遠——手錶、吹風機等品類的均價仍然較低。今年我們會在高端化方面推進，預計會有很多積極進展。大家電方面，洗衣機、冰箱市場份額約 4 個百分點，空調約 10 個百分點，仍有提價空間。
海外方面，發展空間巨大。我們的市場一直以中國為主，如果進入北美市場，市場容量將是中國的 3 倍，充分挖掘潛力可達國內市場的 6 倍甚至更多。我們將派駐人員、輸出產品。我在倫敦的小米之家觀察到，大部分在售產品都是高端產品，品類非常齊全。去年海外門店從約 4,500 家增長至 10,000 家，海外高 ASP 產品增長潛力很大。
汽車方面，2025 年交付超 41 萬輛，遠超年初 30 萬輛目標，2026 年交付目標 55 萬輛，對達成目標有信心。關於利潤，需注意這個板塊是"智能電動汽車及 AI 創新業務"，不僅包含汽車，還包括 AI 投資和新業務領域，而這些新業務目前仍處於投入期。今年我們將繼續加大 AI 和機器人投入。所以要分兩個維度看：一是汽車本身的表現，二是 AI 加新業務投入。去年這個板塊表現很好，今年隨着汽車增長和其他領域逐步產出成果，這個板塊將繼續令人鼓舞。
Q：中東局勢對小米海外業務（IoT、手機）的影響如何？物流和原材料成本是否受到衝擊？手機毛利率保護原則是什麼？汽車和 AIoT 的高端化利潤保障如何？
A：中東衝突當然不是我們願意看到的，希望能有解決方案。對全球產業和經濟影響很大。但就小米業務而言，中東市場對我們整體收入的貢獻僅為個位數比例，佔利潤比例也很小，影響可控。同時我們也注意到中東局勢對石油相關產品（如塑料粒子等原材料）價格有一些影響，但整體仍然可控。
關於各品類毛利率和定價策略：存儲成本方面，實際漲幅持續超出預期——每個季度預期的高點實際上都被突破。由於存儲在產品成本中佔比很大，即使小幅上漲也會顯著影響產品成本，因此很難像以前那樣提前精準預測。對於智能手機，鑑於我們的規模和市場份額，維持市場地位是最重要的原則。我們希望在市場份額和利潤之間尋找平衡，市場地位對我們非常關鍵。
不同品類受存儲漲價影響程度不同：智能手機、筆記本、平板受影響最大，智能汽車次之，IoT 受影響最小。
Q：miclaw 到什麼成熟度會開始商業化？預期收入模式如何？芯片業務今年有哪些進展？
A：關於 miclaw，我已經談了很多。作為用户你應該已經體驗過這個產品，它給了我們很多驚喜，但仍是新產品，還有很大的改進空間。我自己也收到了很多反饋，需要持續優化。但迭代速度會非常快，幾天就會有新版本。
整體而言，小米的 AI 目前仍以服務用户為主。商業化方面，現在談還太早。雖然我們的大模型效率很高，token 商業化等方面有一定基礎，但從絕對值看成本仍偏高，目前不是討論商業化的時候。
另外，XLA 認知大模型已搭載在新 SU7 上，內部測試表現非常好。我本人也是用户，親自體驗自動駕駛功能，有使用問題會直接反饋給團隊。自動駕駛方面，無論是模型還是芯片，我們都已有部署，端到端整合就緒後將為用户帶來全新體驗。
Q：AI 投入增加後，芯片方面的投入是否會調整？會有新芯片推出嗎？平板和筆記本是否會採用類似手機的定價策略以保護用户體驗？
A：今年研發投入大幅增加，但芯片是長期戰略能力，它是一個平台能力，為多種產品類型和品類提供支撐。雖然 AI 投入增加了，但我們並沒有減少芯片方面的投入。實際上很多芯片本身就是 AI 大戰略的一部分，我們會堅定投入。
PC 和平板方面會大致遵循和手機類似的策略。但請注意我們剛發佈的小米筆記本，經過 4 年打磨，銷售非常好，需求超出預期。發佈時我們已經知道存儲會漲價，但由於產品力強勁，即使價格更高，用户仍然願意接受。所以產品創新和技術能力是關鍵——即使存儲漲價，我們仍有辦法讓產品保持吸引力。通過團隊的努力，我們有信心為大家交出好的業績。
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