中國移動：直面税改衝擊，分紅底色依然不變？

中國移動（600941.SH/00941.HK）於北京時間 2026 年 3 月 26 日晚的港股盤後發佈了 2025 年年報及第四季度財報（截止 2025 年 12 月），要點如下：

1、經營數據：收入微增，經營利潤穩步向上。$中國移動(00941.HK) 2025 年第四季度總營收為 2555 億元，同比增長 2.5%。公司本季度通訊業務同比微增，產品銷售等業務連續兩個季度同比增長 14% 左右。中國移動 2025 年第四季度經營性利潤為 256 億元，同比增長 8%，主要受經營費用率下滑的增益；

2、核心業務表現：流量 “降費引流”，寬帶穩步增長。

a）流量業務：仍然是公司收入中最大的一項，總收入中佔比為 40%。公司下半年流量業務實現收入 1736 億元，同比下滑 4%。其中流量使用量仍有 10% 的同比增長，但流量資費均價下滑幅度達到 13%，公司仍希望通過降低資費來爭取用户；

b）寬帶業務：穩步增長。公司下半年寬帶業務實現收入 730 億元，同比增長 8.6%，受益於寬帶用户數增長和單客户月均資費的雙重帶動。

c）其他業務：通話和短信業務都在下滑，信息服務業務維持增長。

3、資本開支：縮減通訊網絡投入，增加算力投入。$中國移動(600941.SH) 2025 年第四季度的資本開支大約為 398 億元，同比基本持平。

結合公司的展望看，公司預期 2026 年資本開支為 1366 億元，同比減少 150-200 億元。主要對通訊網絡資本開支進行削減，繼續增加對算力網絡的資本開支（378 億左右）。

4、ROE 及分紅情況：公司本季度的 TTM ROE 為 10%，同比持平。公司在二三季度的合計分紅回購達到 1042 億元，公司當前的股息支付率繼續維持在 72% 以上。

海豚君整體觀點：“加税” 依然高分紅，“算力” 才是增長希望

中國移動本季度業績基本符合預期，其中收入端增長的增長主要來自於產品銷售等方面的增長，而核心的通訊業務略有增長。利潤端的大幅回落，主要受其他收益的影響，而經營性利潤同比增長 8%。

具體業務來看：①流量業務繼續執行着 “降資費引流” 的策略，下半年流量均價下滑 13%，公司移動用户數延續小增的表現；②下半年寬帶業務維持 8% 左右的增長，用户數和資費都有提升；③信息服務、產品銷售等其他業務增長的表現，其中增長主要來自於算力等服務的帶動。

相比於穩健的業務數據，市場更關注的是以下方面：

a）資本開支情況：公司本季度資本開支 398 億元，同比基本持平。公司給出的資本開支展望，預計 2026 年資本開支 1366 億元，同比下滑 9.5%。其中公司計劃縮減通訊網絡資本開支，繼續增加對算力網絡的資本開支（378 億左右）。

隨着 5G 高投入期收尾，中國移動的資本開支已經明顯回落。由於當前公司資本開支逐步回落，而攤銷折舊仍然較高，那麼公司的現金性經營利潤將比財報中的經營利潤更高，公司實際上也是更加賺錢的。海豚君測算公司本季度税後現金性經營利潤為 255 億元，同比增長 6%。

b）分紅情況：由於公司通常在二季度/三季度進行分紅，2025 年合計分紅 1042 億元左右，估算公司的股息支付率維持在 72% 上方。

整體來看，中國移動本季度經營面依然保持平穩，至於本季度淨利潤的下滑主要是受其他損益的影響。考慮到 2026 年起的增值税新政策的影響（2026 年 1 月 1 日開始），將流量、短信和彩信服務從 “增值電信服務” 升級至 “基礎電信服務”，相應的增值税從 6% 提升至 9%。

結合流量、短信和彩信業務在公司收入中的佔比情況看，市場預期增值税的上調大致會對公司總收入帶來 1-2% 的影響。在當前 “降價引流” 的策略下，還是較難向下遊終端消費者轉嫁，對利潤端的影響在 5-7% 左右。

結合公司當前市值（1.5 萬億），對應 2026 年的預期淨利潤約為 11 倍 PE 左右（假定收入增長 1%，毛利率 58.6%，税率 22.3%）。參考公司歷史估值區間大都處於 7-13 倍 PE 之間，而當前的估值接近於估值區間中樞。

本次財報中，公司繼續縮減資本開支、ROE% 也穩步提升、分紅率也維持在相對高位。公司依然具有 “業績穩健” 和 “高分紅” 的兩個屬性。至於增值税的調整，是對移動、電信和聯通三家公司都會產生的 “行業面影響”，也會給 2026 年業績增速的帶來 “一次性” 衝擊，以及削弱公司的股息（5% 左右的影響程度）。

中國移動作為流量提供商，當前全年流量使用量一直在穩步提升，還是很穩當的生意。增值税的上調，是運營商遇到的行業面問題，對業績表現有一定削弱，但相對可控。在數據中心及 AI 還未高增的情況下，即便是削弱了一部分股息分紅，中國移動依然有 6% 以上的股息率，還是投資 “分紅股” 的一個選項。

以下是海豚君對中國移動財報的具體分析：

一、經營數據：穩步增長

1.1 收入端

中國移動 2025 年第四季度總營收 2555 億元，同比增長 2.5%。分項來看，其中公司本季度來自於通訊服務的收入為 2124 億元，同比微增 0.5%；來自產品銷售及其他的收入為 431 億元，同比增長 14%。

公司本季度通訊服務收入同比微增，其中個人通訊業務本季度再次下滑 4%；而家庭和政企業務繼續維持着 9% 左右的增長。

對於在總收入中佔比超過一半的個人通訊業務，具體來看：①移動業務客户數：公司的總用户數維持在 10 億以上，環比有所回落；②移動 ARPU：公司本季度的單用户月資費為 43.2 元，同比下降 4.5%。近一年以來，公司移動端的個人月均資費都呈現下降的趨勢。

2.2 毛利率

中國移動 2025 年第四季度毛利率 51.4%，同比下滑 3.8 pct。海豚君將 “網絡運營及支撐成本” 和 “銷售產品成本” 列為營業成本，進而測算公司毛利及毛利率情況。

相比於產品銷售部分，公司的通訊業務毛利率相對較高。然而公司本季度產品銷售相關業務佔比提升，對整體毛利率有所 “拖累”。

2.3 經營費用端

中國移動 2025 年第四季度經營費用 1059 億元，同比增長下滑 4.9%。海豚君將 “銷售費用”、“僱員薪酬費用”、“折舊及攤銷” 和 “其他營運支出” 四項都放在經營費用中；

1）銷售費用：本季度 152 億元，同比增長 21.5%。公司加大了存量運營、客户服務的營銷投入；

2）僱員薪酬費用：本季度 369 億元，同比增長 2.2%，增加了對核心骨幹、基層一線人員的傾斜力度；

3）折舊及攤銷：本季度 480 億元，同比下滑 2.7%。隨着 5G 投資高峰期的結束，公司資本開支逐步下降，這是公司折舊攤銷金額持續下降的主要原因。

2.4 淨利潤

中國移動 2025 年第四季度淨利潤 218 億元，同比下滑 21%，主要是受其他損益影響。由於公司將從 2026 年開始受增值税上調的影響，公司本季度對進行了 “套餐收入分拆納税的調整”。

由於公司的折舊攤銷高於資本開支，從現金流的角度看，公司本季度的税後現金性經營利潤為 255 億元（不考慮非經營因素影響），同比增長 6%。

二、分業務情況：“降費引流”，依然是主策略

中國移動的收入主要來自於通信服務和產品銷售兩部分。由於通信服務佔比長期都在 80% 以上。因此對公司營收及業務的變化情況，主要是關注通信服務的經營狀況。

在通信服務中，當前業務收入中最大來源於無線數據流量服務，當前份額為 40.5%。流量業務在 “降資費引流” 的策略下，收入佔比呈現下降的趨勢。其餘還包括寬帶業務、語音通話業務、短信業務和應用及信息服務業務等。

2.1 無線數據流量業務

中國移動流量業務 2025 年下半年收入 1736 億元，同比下滑 4%。在短視頻等需求的帶動下，流量使用量繼續增加，但單位資費依然下滑，最終導致流量業務的繼續下滑。

分拆來看，在下半年中國移動用户使用無線數據流量總額達到 961 億 GB，同比增長 10.3%；而同時數據流量平均資費為 1.8 元/GB，同比下滑 13%。雖然流量需求持續增加，但公司依然執行採取降低用户流量資費的舉措。

2.2 寬帶業務

中國移動寬帶業務 2025 年下半年收入 730 億元，同比增長 8.6%。公司的寬帶業務繼續維持增長的態勢，主要得益於公司在寬帶市場份額的增加。

截止到 2025 年 12 月末，公司寬帶用户數增長至 3.24 億户，同比增長 3%。可以推測出公司當前寬帶用户的月均資費 37.6 元，同比增長 4.6%。

2.3 其他業務

1）語音通話業務：公司 2025 年下半年實現收入 324.4 億元，同比下降 4%。公司的語音通話業務處於穩定下滑的態勢，主要是視頻/語音等方式逐步替代了原來的傳統通話。

2）短彩信業務：公司 2025 年下半年實現收入 135 億元，同比下降 7.6%。短彩信當前已經不是市場主流的通訊交流方式，公司短彩信業務的客户主要以銀行等 b 端客户為主。

3）應用及信息服務業務：公司 2025 年下半年實現收入 1221 億元，同比增長 6%。這一業務板塊中主要包含了個人數字內容與應用（娛樂與生活）、智慧家庭業務（數字家庭中心）、企業數字化服務（政企信息服務）等方面。

公司作為傳統的運營商，也想通過應用及信息服務的落地，實現業務的升級，公司也期待從連接服務向價值服務轉型。當前最大的變化在於以雲、5G、AI 為戰略支點，驅動業務結構向高科技服務躍遷​​。

當前公司的應用及信息服務增速僅有 6% 左右，後續關注數據中心及雲相關業務的增長，給公司服務業務帶來更多的 “潛在” 成長機會。

<此處結束>

海豚君中國移動歷史文章回溯：

2025 年 10 月 20 日財報點評《中國移動：穩如 “壓艙石”，現金奶牛不 “掉鏈”！》

2025 年 8 月 7 日電話會《中國移動（紀要）：維持 “收入穩健增長，利潤良好增長” 指引不變》

2025 年 8 月 7 日財報點評《中國移動：賺錢能力在線，“現金奶牛” 底色不變》

2025 年 4 月 22 日財報點評《剛需扛把子！中移動才是真股王？》

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