美團（紀要）：Q1 外賣繼續減虧，抖音確實在加大投入！
以下為海豚君整理的$美團-W(03690.HK) FY2025 的財報電話會紀要，財報解讀請移步《美團：三山壓頂，外賣 “老登” 要長跪不起？》
一、財報核心信息回顧
1. 現金儲備：截至 2025 年 12 月 31 日，公司持有現金及現金等價物和短期理財投資合計 1668 億元人民幣；Q4 經營現金流出環比收窄至 66 億元。
2. Q4 業績概覽：總收入 921 億元，同比增長 4.1%；經調整淨虧損環比收窄至 151 億元，總經營虧損環比收窄至 161 億元。
3. 核心本地商業：Q4 收入 648 億元，同比下降 1.1%；分部經營虧損 100 億元，環比顯著收窄，主要受外賣業務減虧驅動。外賣淨客單價仍遠高於行業平均水平。
4. 新業務：Q4 收入 273 億元，同比增長 18.9%（主要由 Keeta 及買菜零售驅動）；分部經營虧損擴大至 46.5 億元。管理層預計 2026 年新業務整體虧損將不超過 2025 年。
5. 成本費用結構承壓：Q4 毛利率同比下降約 11.6ppt，主要因消費者補貼抵扣收入增加、騎手激勵提高及海外運營成本上升；銷售費用率升至 34.4%（+14.8ppt），因加大促銷和用户補貼投入；研發費用率升至 7.6%，反映 AI 投入增加。
二、財報電話會詳細內容
2.1 高管陳述核心信息
1. 外賣業務
a. 2025 年平台 GTV 和交易量均實現雙位數增長，新增交易用户數、用户交易頻次和 ARPU 均創歷史新高。
b. 聚焦供給側創新，與商家合作推出品牌衞星店、拼百味清店、神搶手浣熊廚房等創新業態，幫助大量餐飲品牌和中小商家提升運營效率。
c. 通過拼好飯、神搶手等模式，聯合商家推出覆蓋不同價格帶的高性價比爆品，服務更廣泛的消費羣體。
d. Q4 行業整體補貼水平雖較 Q3 略有緩和，但仍處於歷史高位。公司主動削減低客單價和低質量訂單的資源投入，推動外賣平均客單價環比回升。
e. 在線營銷收入保持穩定增長，廣告主基數持續擴大。
2. 即時零售（閃購）
a. 深化本地供給，成為眾多頭部品牌全渠道策略的重要合作伙伴，持續延伸供應鏈覆蓋。
b. 創新供給形態包括美團閃電倉、美團小象、品牌旗艦閃電倉，以及自營小象超市前置倉。
c. 歪馬送酒業務實現快速增長，與頭部酒類品牌深度合作。
d. 醫藥健康方面，持續強化常用藥、醫療器械本地供給，支持創新藥線上首發，擴大 24 小時藥房、在線問診及上門檢測覆蓋。
e. 推出行業首個全週期服務保障計劃"安心購"，為高等級美團會員和精選品牌商品提供免費退貨包郵，全面提升服務標準。
f. 多個消費品類（醫藥健康、休閒娛樂、運動健身、寵物服務等）的訂單量和 GTV 均保持雙位數增長。
3. 到店/酒旅
a. 推出高品質商家推薦榜單，將"六系列"等精選項目拓展至教育、健身、醫療保健、養老等更多品類。
b. 深入挖掘消費趨勢，進一步豐富體育賽事、文化藝術票務、家政服務等供給。
c. 支持超過 100 萬獨立手藝人在平台建立數字化檔案，增強獨特服務生態。
4. 買菜零售（小象超市）
a. Q4 加速新城市拓展和倉網擴張，以把握線上生鮮雜貨需求增長機遇。
b. 過去幾年已構建起較強的供應鏈能力，提升生鮮品質，發展行業領先的自有品牌產品能力，自有品牌 GTV 佔比持續提升。
c. 在北京開設首家小象超市線下門店，並新增多家樂猴門店。
d. 宣佈收購叮咚買菜國內資產（交易對價 7.17 億美元，尚待監管審批），以增強美團在即時生鮮零售領域的綜合能力，特別是供應鏈能力和華東地區覆蓋。
5. 海外業務（Keeta）
a. 香港市場進一步鞏固領先地位，Q4 實現正向單位經濟模型；Keeta 於 2023 年 5 月在港上線，2025 年 10 月實現首個盈利月（歷時 29 個月）。
b. 沙特市場訂單量持續增長，已成為當地消費者首選平台之一；近期大幅削減補貼後訂單量保持韌性，預計 2026 年底前實現首個盈利月。
c. 2025 年下半年新進入卡塔爾、科威特、阿聯酋和巴西市場，均錄得強勁增長勢頭。
d. 巴西市場目前聚焦聖保羅運營，優先打磨商業模型後再考慮更大範圍擴張。
e. 2026 年 Keeta 虧損仍將較大（因 2025 年下半年新進多個市場），但將被國內新業務效率提升所抵消。
6. 美團會員與 AI 戰略
a. 2025 年全面升級美團會員體系，為公司首個跨品類消費者忠誠度計劃，覆蓋外賣、酒店預訂、生活服務、出行、醫療等場景。會員專屬權益有效提升用户心智和交易頻次，大量中等級會員晉升至更高級別，高價值會員基數穩步增長。
b. 自 2023 年初以來在 AI 領域進行大量投入（CapEx 和 AI 人才），在非雲公司中可能是中國投入最大的企業之一。自研多模態 LongCat 模型，同時使用第三方模型。
c. 推出 AI 助手小美（獨立 App）和小團（嵌入美團 App，已面向所有用户開放），覆蓋平台全品類本地服務，將搜索從關鍵詞升級為自然語言交互。
d. 小團能夠基於美團海量商户數據庫、POI 信息、實時商户運營數據和用户評價，精準回答複雜、個性化的本地服務需求。
2.2 Q&A 問答
Q：如何看待 AI 超級入口之爭？公司在 AI Agent 和 LongCat 模型方面有哪些最新進展？
A：在過去的業績會上我已經明確表示，AI 將會革命性地改變一切，在 AI 革命中唯一合理的策略是主動進攻而非被動防守。但這並不意味着我們要急於成為"token 工廠"，我們將 AI 視為提升和強化本地服務核心業務的戰略機遇。
自 2023 年初以來，我們在 CapEx 和 AI 人才方面投入了大量資源來構建自研模型，在非雲公司的中國企業中可能是投入最大的。雖然這對我們的資產負債表和現金流產生了明顯影響，但我們將繼續堅持自研大模型，因為我們相信需要具備自研模型的能力。同時我們也在使用第三方模型。我們正努力率先將美團主 App 升級為 AI 驅動的應用，以更好地滿足消費者在本地服務和即時零售方面端到端的需求。
在我們看來，所謂超級入口之爭的本質是準確理解用户需求並高效執行任務的能力。但這遠比一個聰明的聊天機器人複雜得多。本地服務行業具有高度複雜的使用場景，存在海量碎片化信息和大量來自中小商户的實時信息。這些商户並未充分數字化，要讓 AI 發揮作用，數據必須首先被數字化——這正是我們多年來一直在做的事情。
大量商户運行在我們的數字系統上，我們擁有無可比擬的數據訪問優勢。此外，本地服務平台還需要深度參與履約服務的管理，通用 AI 無法可靠地管理和保障真實物理世界的服務體驗。
我們在外賣配送網絡、即時配送網絡、商務拓展運營、零售供應鏈方面的深厚專業能力，以及未來在無人機、無人駕駛車輛等具身 AI 技術方面的佈局，將賦予我們在連接 AI 與物理世界方面的顯著優勢。
Q：國務院對外賣市場競爭的調查是否已對業務產生影響？近期競爭環境有何變化？外賣能否延續 Q4 的減虧趨勢？
A：我們認為監管導向已經非常明確，主管部門堅決反對"內卷"，希望營造健康有序的市場環境。外賣領域補貼驅動和價格驅動的競爭就是典型的非理性內卷，我們對此高度重視並重申立場：堅決反對內卷。我們將積極配合監管調查，同時在低質量訂單上收縮資源投入，全力捍衞市場領先地位。
2026 年無論市場環境如何變化，外賣業務策略清晰一致：第一，做好核心能力建設，擴大高品質供給、確保快速可靠配送、保持持續有競爭力的價格；第二，保持領先地位的同時聚焦高質量增長和運營效率提升；第三，持續為行業創造價值，包括供給側創新、騎手全年福利與安全保障、以及通過 AI 等技術驅動行業效率和體驗提升。
展望未來，我們認為競爭將轉向深耕用户生命週期價值、提升供給品質和品類豐富度、以及提供無縫的端到端用户體驗。近幾個月即使在持續高強度、較非理性的補貼競爭中，美團仍然是高價值消費者在餐飲服務方面的首選，因為我們提供了更好的整體體驗。我們在中高客單價訂單中保持了競爭優勢，客單價持續遠高於行業同行。得益於對高質量增長的聚焦和訂單結構的改善，Q1 外賣單均虧損預計將較 Q4 實現更為顯著的環比改善。我們相信更規範的市場環境有助於競爭從純粹的補貼戰轉向創新、服務體驗和效率——而這正是我們更具優勢的領域。
Q：抖音自 Q4 以來大幅增加到店業務補貼，預計 2026 年仍將維持高位投入。如何看待當前到店本地服務競爭格局？與 2022-23 年的競爭週期相比，美團策略有何不同？
A：短期來看，確實看到競爭對手近期加大了投入，這可能對我們短期盈利能力產生負面影響。但更重要的是我們的長期策略。到店行業格局已經發生了很大變化，行業參與者在品類、商户和消費場景上的側重已經相當差異化，頭部玩家正更多地聚焦於高效運營策略。對我們而言，首要目標始終是行業的可持續長期發展，而非贏得短期的戰術性競爭。
我們堅信到店業務仍具有很高的潛力，仍需大量投入和更多全價值鏈創新。過去幾年消費者需求已經發生演變，更追求個性化體驗和高性價比的餐飲服務，對在線預約、在線下單、線下自提等延伸服務的需求也在持續增長。供給側也在不斷進化，新的供給形態和服務品類持續湧現。在技術端，消費者和商户對 AI 驅動產品的期待和需求也在增長。
在這些趨勢下，美團將持續幫對行業的深入理解轉化為創新。我們在品類組合、商户生態和運營效率方面構建並持續強化差異化優勢。例如，依託美團和大眾點評在餐飲領域多年的專業積累，我們洞察到精緻餐飲商業邏輯的變化，主動與合作伙伴分享洞察，幫助他們快速適應消費者需求變化。我們還在自助模式、休閒娛樂、運動、文化藝術票務、自營家政服務等領域持續探索新供給。平台多年積累的海量真實用户評價，以及包括團購、在線點餐、到店自取、預約、排隊管理在內的一站式在線服務，已成為我們獨特的競爭優勢。
在技術側，AI 智能運營工具"智能扎櫃"幫助商户優化數字化服務，商户可利用 AI 分析消費者偏好實現個性化服務，智能分析消費者反饋優化運營。AI 數字員工、AIBD 等工具助力商户簡化從開店到日常運營再到獲客的全流程。2026 年我們將進一步差異化服務，將更多資源投向更高 ROI 的方向，強化核心品類優勢，減少非核心領域的低效投入。
Q：美團為何收購叮咚買菜？預期協同效應是什麼？自營買菜零售戰略如何演進？
A：我們近期宣佈以 7.17 億美元收購叮咚買菜的中國大陸業務（尚待監管審批）。最重要的原因是我們對中國生鮮零售業務（包括線上和線下）充滿信心。
具體來看有兩個關鍵理由：第一，這將增強美團在即時生鮮零售領域的綜合能力，尤其是供應鏈能力的強化，同時也有助於進一步提升買菜零售業務的運營效率。第二，叮咚買菜已在華東地區建立了較強的市場地位，收購完成後將顯著提升我們在該區域的覆蓋範圍和服務質量。
買菜零售與公司使命高度契合，是我們的長期戰略重點之一。隨着市場格局演變，我們觀察到像小象超市這樣的自營供給在即時配送生態中正變得日益重要去年我們已經完成了買菜零售業務組合的重組，轉向更高效的方式驅動可持續增長。
過去幾年小象超市保持了強勁的增長勢頭，同時持續改善運營效率，擴大了自有品牌商品覆蓋，拓展了夜間消費場景，並保持了行業領先的履約速度和體驗。我們相信小象超市代表了美團能夠發揮核心優勢、且有清晰盈利路徑的模式。未來我們計劃將這一模式拓展到更多城市和地區，為更多消費者帶來更快、更新鮮、更實惠的即時生鮮零售服務。
Q：Keeta 在港澳和沙特已取得進展，但未來道路充滿挑戰。管理層對 2026 年海外戰略有何更新？巴西今年計劃投入多少？沙特預計何時盈虧平衡？
A：首先我想向 Keeta 在中東的員工、商户、騎手和所有生態夥伴致以最深的感謝，感謝大家在困難時期不懈地為用户提供基本服務。我們正盡一切努力保障大家的安全和生計，共同克服挑戰。
美團在中國的核心理念始終是為整個生態創造價值、推動行業長期發展，而非搞內卷。Keeta 的海外運營將沿用同樣的策略——我們希望與當地夥伴共同成長，幫助加速當地本地服務行業的數字化轉型，共同做大市場。
2026 年 Keeta 將主要聚焦現有市場，每個市場的動態不同，我們會保持靈活，因地制宜制定策略，在每個市場、每個階段平衡增長與盈利。合規始終是首要優先事項，我們正積極與各地監管部門合作。長遠來看，我們致力於全球化運營，戰略聚焦即時配送和即時零售——這能充分發揮我們的核心優勢。
具體到各市場：香港方面，Keeta 於 2023 年 5 月在港上線，2025 年 10 月實現首個盈利月，歷時 29 個月，今年將聚焦進一步優化運營。沙特方面，該市場對外賣業務的盈利性非常有利，因此我們預計 Keeta 在沙特實現首個盈利月將比香港快得多，肯定在今年底之前——實際上已經非常接近了，部分城市已經實現盈虧平衡，其他城市也在快速跟進。
近期我們在沙特大幅削減補貼後，訂單量保持韌性，説明用户選擇 Keeta 是因為更好的服務而非補貼或低價。2026 年我們將繼續優化其他中東市場的運營，憑藉沙特經驗和區域品牌認知度，我有信心能在新市場快速提升運營效率。但 2026 年中東市場增長仍面臨外部風險，例如當前的地區衝突。
巴西方面，我們看到巨大的長期價值，堅定承諾在這個市場的長期發展。目前運營聚焦於聖保羅這個最大城市，優先在聖保羅打磨商業模型，而非急於全國擴張，同時會積極尋求構建差異化優勢的業務策略。
總體而言，2026 年 Keeta 虧損仍將較大，因為 2025 年下半年進入了大量新國家、新市場，訂單規模仍在爬坡；但這將被國內新業務效率提升所抵消，預計 2026 年新業務板塊整體虧損不會超過 2025 年。
<正文結束>
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