Reddit：超預期卻暴跌，“雷” 藏哪裏了？

$Reddit(RDDT.US) 二季報總體上還是可以的，商業化上的表現一如既往超預期。一方面作為 AI 重要數據源之一，活人感較強的 Reddit 正在享受谷歌等入口帶來的導流紅利，另一方面，當下 Reddit 仍處於商業化早期，同時還在推進品牌廣告之外的效果廣告變現。

不過美國用户增長的瑕疵，在這個季度有所放大——美國 DAU 首次出現了環比下滑。這與第三方數據顯示的 2、3 月 Reddit 用户流失問題剛好貼合，市場開始擔憂 Google AI overview 對 Reddit 獲客路徑的影響。

再加上近期傳出 Reddit 和 Google 正在鬧矛盾，而 Reddit 偏偏也非常依賴 Google 的導流作用（大概貢獻了 30-40% 的新流量），以及從 Q3 開始公司將不再披露區分是否登錄的用户指標。

雖然公司管理層認為用户是否登錄，不會影響到用户的使用以及流量變現。但海豚君認為登陸用户的平台內行為數據，對後面 Reddit 想做的信息流分發是有很多幫助的，這一點就看公司後續如何做一些引導用户留存數據的動作。

上述多重因素聚集下，資金這次估計就對 Reddit 的用户問題開始用放大鏡挑刺。當然交易面，還有就是估值也提上來了。

上次財報海豚君按照未來 2-3 年的利潤增速預期，給今年 40x P/E 下對應 350 億估值。而這次財報前已經上漲到 342 億，估值空間不大且相對同行也給了溢價。因此在當前的市場情緒下，短期資金還是會希望看到一個更完美的業績。

後續還是要繼續觀察與 Google 的合作關係，海豚君傾向於雙方還是會續約。可能部分條款會有一些變化，比如數據授權費的調整，以及要求一些保底的推薦流量等。若近期市場因為用户增長和 Google 合作關係擔憂，讓估值調整出更多空間，那麼還是可以適度做多。

以下為詳細圖表：

1、用户指標：美國地區 DAU 環比首次下滑

Q2 平台 DAU 增長到 1.3 億，環比淨增 350 萬人。周活 WAU 同比增長 24%，淨增 2150 萬人，用户粘性 DAU/WAU 為 25.3%，環比平穩。

分地區來看，貢獻商業化主要價值的美國地區，DAU 首次環比下滑。國際地區的 DAU 則增長 28%，目前平台機器翻譯已經覆蓋全球 30 多種語言。

2、商業化繼續擴張

Q2 總收入 8.1 億，同比增長 61%，增速環比小幅放緩。管理層指引三季度收入增速放緩至 48%，我們認為與高管理層習慣性指引保守等有關，後續 Reddit Max 將全面上線，因此實際對商業化的表現可以相對積極一些。

數據授權收入在合同內按時間確認，因此基本穩定（主要客户就是 Google 和 OpenAI 以及 Perplexity 等 AI 廠商用於訓練模型）。

3、利潤率已經相對較高，進一步優化空間較小

二季度毛利率同比提高 0.5pct，環比因季節性波動略有下滑，對比同行，基本到頂了。

經營費用中仍是銷售費用高增長，同比增速為 67%，但較上季度有所放緩。但因為正處於商業化高速變現期，因此整體費用還是同比優化了 9pct，另外股權激勵費用相比收入也從去年同期的 19% 下降至 13%。

公司的盈利目標——經調整 EBITDA 利潤率 50%，Q2 繼續環比提升 2pct 到 42.6%，整體還在提升趨勢上。自由現金流 2.61 億，同比增長 35%，佔收入的 32%，符合廣告行業輕資產、現金奶牛的商業模式。

此前官宣的 10 億美金收購計劃，自年初開始執行，二季度明顯增加力度，花了 2.35 億美元回購了 150 萬股，平均成交價為 157 美元/股。目前還剩 7.6 億額度，Q2 末手上淨現金有 28 億，現在每季度自由現金流已有 3 億左右，維持回購計劃難度不大。

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海豚君關於「Reddit」歷史研究

財報（近期）

2026 年 5 月 1 日紀要《Reddit（紀要）：搜索之後，Feed 是平台商業化的長期驅動力》

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