英偉達：再次炸裂，AI 王者的 “獨角戲”

英偉達 (NVDA.O) 北京時間 8 月 24 日凌晨，美股盤後發佈 2024 財年第二季度財報（截至 2023 年 7 月）：

1、整體業績：收入&毛利率，雙雙大超預期。本季度$英偉達(NVDA.US) 實現營收 135.07 億美元，同比增長 101.5%，大超市場預期（110 億美元）。本季度英偉達實現毛利率（GAAP）70.1%，也超市場預期（69.5%）。毛利率創歷史新高，主要是當前產品端呈現出 “供不應求” 的情況。而本次財報的淨利潤 61.88 億美元，同比上升 843.3%，利潤端同樣是歷史新高。

2、核心業務情況：“硬核” 的數據中心。遊戲業務和數據中心業務佔公司收入近 95% 左右，遊戲業務開始回暖，而數據中心表現 “炸裂”。

1）本季度遊戲業務同比增長 21.7%，繼續呈現回暖態勢。海豚君認為公司本季度遊戲業務回暖的主要原因是：a）PC 市場存在一定的補庫需求，一定程度上也增加了對 GPU 的需求；b）本季度$AMD(AMD.US) 的遊戲業務環比回落，而英偉達繼續回升，當前市場對英偉達獨顯需求相對較好；

2）本季度數據中心業務同比增長 171%，雖然本季度美國大廠的總資本開支有所下降，並沒有影響到對英偉達的 AI 方面的需求。

3、主要財務指標：費用率進入歷史低位。英偉達本季度經營費用率下滑至 20% 以下的歷史低位。這主要是由於收入端的暴增，使得費用端的佔比明顯減小。而在存貨端已經明顯好轉，公司本季存貨繼續減少近 3 億美元，存貨指標開始走向 “供不應求”。

4、下季度指引：英偉達預計第三季度收入 160 億美元（正負 2%），同比增長 170%，大超市場預期 125 億美元；三季度毛利率 71.5%（正負 0.5%），也超市場預期 69.95%，再創歷史新高。

整體觀點：英偉達本次財報再一次大超預期。本季度收入和毛利率兩項核心指標均明顯超市場預期，主要得益於數據中心業務交出的炸裂表現。此外，本季度公司存貨繼續下降 3 億美元。收入高增，存貨再降，英偉達已是 “一枝獨秀”。

和財報數據相比，更炸裂的是公司的指引。英偉達對下季度的收入和毛利率更是交出了恐怖的 160 億美元和 71.5% 的指引，兩項數據又是公司的歷史新高。下季度收入 160 億美元，同比增長 170%，大超市場預期（125.12 億美元）；而下季度毛利率 71.5%，同比提升 17.9pct，也超市場預期（69.95%）。

對於三季度如此超預期的指引，海豚君認為 PC 和遊戲業務開始迎來回暖，而其中主要超預期仍是來自於 AI 和大語言模型方面激增的需求。在美國大多數科技股二季度交出相對疲軟數據的情況下，英偉達呈現出 “一家獨贏” 的局面。這展現出市場對數據中心業務依然有着強烈的需求，而英偉達在市場中具有絕對領先優勢。

英偉達本次交出 “炸裂” 的業績，短期內有望繼續提振公司股價。但由於市場已經給予公司高成長的預期，股價也需要每次 “超預期的表現” 來支撐和維繫。結合下季度的指引情況，海豚君預期公司的利潤有望繼續提升，但是環比的增長幅度小於本季度。

這次業績 “開大”，在盤後又迎來一定的漲幅（6.58%），而漲幅卻遠不如上次業績公佈時的漲幅（20%+）。這要主要是雖然業績的利好，能帶來短期的向上表現。但由於公司本身享受了高預期帶來的估值，“更高的漲幅” 還需要 “更強烈的業績表現”。

海豚君對英偉達財報的具體分析，詳見下文：

一、核心業績指標：收入&毛利率，雙雙大超預期

1.1 營業收入：2024 財年第二季度英偉達公司實現營收 135.07 億美元，同比增長 101.5%，超此前公司指引（110.44 億美元）。公司本季度收入實現 “翻倍增長”，主要是得益於下游數據中心業務的強勁需求。

展望第三季度，公司收入繼續高增的表現。英偉達預計第三季度收入 160 億美元（正負 2%），同比增長 170%，再次大超市場預期的 125 億美元。數據中心業務的持續炸裂，這也意味着 AI 時代，或許是真的不遠了。

1.2 毛利率（GAAP）： 2024 財年第二季度英偉達實現毛利率（GAAP）70.1%，再超指引預期上限（68.1%-69.1%），本季度毛利率創了歷史新高。

公司之前毛利率的驟降，主要是公司進行了存貨減計的處理。在毛利率重回 63%-64% 時，存貨已經不是問題。結合公司的存貨情況，英偉達本季度的存貨繼續走低，下降至 43.2 億美元，英偉達產品開始呈現 “供不應求” 的局面。

英偉達對第三季度的毛利率預期能回到 71.5%（正負 0.5%），再超市場預期（69.95%），三季度公司的毛利率也有望再創新高。在 AI 等需求的帶動下，公司的盈利能力當前已經是歷史最好的階段。

1.3 經營指標情況

1）存貨/收入：本季度比值 32%，環比下降 32pct。公司本季度存貨開始下降至 43.2 億美元，存貨去化取得明顯效果。結合公司炸裂的收入表現看，公司產品端開始進入 “供不應求” 的局面；

2）應收帳款/收入：本季度比值 52%，環比下滑 5pct。應收賬款佔比下降，公司收賬情況也繼續向好。

二、核心業務情況：“硬核” 的數據中心

在 AI 等需求的帶動下，2024 財年第二季度英偉達數據中心業務在公式收入中的份額繼續擴大，本季度達到了 76.4%。雖然遊戲業務本季度穩中有升，但佔比仍被高速增長的數據中心壓縮至 2 成以下。

遊戲業務和數據中心，仍是公司最為核心的業務，兩項合計收入佔比近 95% 左右。

2.1 遊戲業務：2024 財年第二季度英偉達遊戲業務實現營收 24.86 億美元，同比增長 21.7%。在經歷幾個季度的低迷後，遊戲業務有所回暖，首次回到正增長。

全球 PC 市場在二季度有所回暖，同比下滑幅度有所收窄。根據 IDC 最新的數據，2023 年二季度全球 PC 市場出貨為 6160 萬台，同比下滑近 13.6%。雖然仍有下滑，但跌幅好於前兩個季度，這主要是當前 PC 市場補庫需求開始回升；

結合 PC 市場和同行財報看，海豚君認為公司本季度遊戲業務回暖的主要原因是：1）PC 市場存在一定的補庫需求，一定程度上也增加了對 GPU 的需求；2）本季度 AMD 的遊戲業務環比回落，而英偉達繼續回升，當前市場對英偉達獨顯需求相對較好。

2.2 數據中心業務：2024 財年第二季度英偉達數據中心業務實現營收 103.23 億美元，同比增長 171%。本季度英偉達的數據中心業務創出新高，主要得益於對生成 AI 和大型語言模型的強勁需求。

而結合本季度$亞馬遜(AMZN.US) 、$微軟(MSFT.US) 、$谷歌-A(GOOGL.US) 、$Meta(META.US) 和$蘋果(AAPL.US) 的雲資本開支情況，本季度 5 家資本開支合計為 345 億美元，環比下降 3.28%。總資本開支的下降，並沒有影響到英偉達數據中心的業務。這主要是各家廠商收縮的是非 AI 相關支出，而對英偉達 A100 和 H100 的 AI 方面需求並未減少。