戴尔（纪要）：AI 积压订单 950 亿，暂不给明年增长指引

以下为海豚君整理的 $戴尔科技-C(DELL.US) FY27Q2 的财报电话会纪要

财报点评《英伟达放量？戴尔：好日子还能更好！》

一、财报核心信息回顾

1. 业绩指引上调

a. 全年收入指引上调 250 亿美元至 1,920 亿美元中值、同比约 +70%；non-GAAP EPS 25.50 美元、同比约 +150%。

b. 分部：ISG 约 +120%，AI 服务器收入同比 3 倍至 740 亿美元；传统服务器略超 +100%；存储与 CSG 均 mid-teens。

c. 三季度：收入中值 490 亿美元、同比约 +80%；ISG 约 +145%，含 AI 服务器收入 190 亿美元；CSG 约 +15%；EPS 6.50 美元、同比 +150% 以上；股数约 6.51 亿股。

2. 利润率与费用指引

a. 全年经营费用约占收入 8%，为 42 年最低；经营利润约 +120%，利润率同比升超 2 个百分点。

b. 剔除 AI 服务器结构影响后全年毛利率同比提升，下半年展望较 90 天前改善；ISG 利润率三季度同比升略超 1 个百分点。

c. CSG 经营利润率从 7.6% 回落至三季度约 6%；经营费用环比降低个位数；I&O 预计 -14 亿至 -15 亿美元。

3. 股东回报：二季度回报 43 亿美元创新高、环比增 22 亿美元，含回购 950 万股（均价 401 美元/股）与股息 0.63 美元/股；上半年累计 63 亿美元、同为记录，本季度获正面信用评级行动。

4. 本季关键财务指标

a. 收入 470 亿美元、+58%；毛利率 21.1%；经营利润 59 亿美元、+160%、占收入 12.6%；EPS 7.04 美元、+203%。

b. ISG 318 亿美元、+89%，利润率 15%、同比 +620bps；CSG 150 亿美元、+20%，利润率 7.6%。

c. 经营费用占收入 8.5%、同比 -250bps；调整后自由现金流 81 亿美元；现金及投资 142 亿美元，杠杆 0.8x。

二、财报电话会详细内容

2.1 高管陈述核心信息

1. AI 基础设施

a. 二季度 AI 订单 609 亿美元创历史新高，AI 服务器收入 164 亿美元，期末积压订单 950 亿美元创新高。

b. 过去 12 个月已有 1,317 亿美元转化为订单，五季度 pipeline 仍环比增长，且规模是积压订单的数倍。

c. 需求向 neocloud、主权与企业三类客户扩散。

d. 部分项目需多达 50 种独特设计以匹配负载性能、功耗、散热与机房环境。

e. 成为首家出货基于 NVIDIA Vera Rubin 平台机架系统的厂商。

2. 传统服务器与网络

a. 收入 +122%，需求持续超过供给；多数增长来自既有客户的数据中心现代化与整合。

b. 支撑 AI 与 agentic 工作流的 CPU 算力形成新增需求。

c. 过去两个季度传统服务器份额提升超 10 个百分点，预计本季再获份额。

3. 存储

a. 收入 +26%，Dell IP 需求增速连续 6 个季度高于市场；Dell IP 占存储 mix 持续提升、利润率继续改善。

b. PowerFlex、PowerStore、PowerProtect、PowerVault 全面增长，PowerStore 需求连续 9 个季度双位数增长。

c. PowerScale 与 ObjectScale 带动非结构化存储连续 3 个季度双位数以上增长。

4. CSG

a. 收入 +20%，为五年来最快；所有区域与行业需求均增长。

b. 商用 +22%，连续第 8 个季度收入增长、需求连续 10 个季度增长；大企业持续换机带动各区域双位数增长。

c. 价格敏感客户拉长换机周期，老旧设备存量增加，反而放大长期换机机会。

d. 消费 +7%，需求连续第 4 个季度增长；盈利受益于价格纪律与规模。

5. 战略判断

a. 客户不再把 IT 环境视为成本中心而是价值驱动，正在扩大并重配预算。

b. AI 需要解耦架构让数据在算力、存储与网络间保持可用与流动，同时加速传统 IT 环境投资。

c. 本地与边缘部署对合适负载有更优 token 经济性，并让客户更好掌控数据与知识产权。

2.2 Q&A 问答

Q：传统服务器 +122%、存储 +26%，这是涨价和提前拉货，还是真实需求？

A：主要是既有企业客户现代化，装机量仍有 120 万台 14G 或更早。 现代化驱动整合，新服务器核数更多、DRAM 更多、内置存储更多；17G 的整合比为 6–8:1，下月开始出货的 18G 可达 12–14:1。

安全环境是强制因素，韧性要求与后量子密码学落地迫使老旧设备更新；企业开始跑 agentic 工作负载，也在给传统服务器带来增量。

存储侧逻辑相似：数据总量持续增长、必须被存储、加密与保护。上半年存储合计 +17%，Dell IP 需求已连续 6 个季度高于市场；全闪存阵列连续 10 个季度增长，PowerScale 5 个季度、ObjectScale 4 个季度、Data Domain 3 个季度。

管理层称下半年增速将维持上半年水平——存储 mid-teens、传统服务器继续三位数增长。

Q：明年能否与 NVIDIA 的增速同步？长期增长率怎么看？

A：未给明年增长指引，只给了下半年 68% 增速与超 1 万亿美元的长期机会测算。 管理层称下半年 68% 与上半年 71% 基本是镜像，五季度 pipeline 仍在环比增长。

长期测算：推理需求已超过训练，推理驱动的 token 到 2030 年增长 87 倍至 3,600 千万亿个；训练需求到 2030 年增长 5 倍至 850 zettaflops；企业 agentic 预计 2028 年成为最大单一工作负载。

到 2030 年 AI 将占数据中心总需求的 75%，同期新增 200GW 电力，其中约一半落在 neocloud、主权与企业客户这一戴尔主战场，据此测算机会超 1 万亿美元。

Q：传统服务器客户是否仍以企业为主？AI 服务器中企业与大客户的相对增速如何？

A：传统服务器增长主来自企业客户，AI 侧 mix 未变但企业加速。 管理层强调需求超过供给，实际需求大于已公布的收入。

AI 服务器已开始进入这批客户，包括 neocloud、高频交易客户，以及 AI 部署最领先的大型企业客户。Dell AI Factory 客户数已超 6,500 家，其中 3,300 家来自过去三个季度，而前 3,200 家用了 8 个季度，加速部分来自企业。

企业客户数、复购客户数、企业收入均实现环比与同比增长，企业 pipeline 环比增长。mix 未变的原因是主权与大型 neocloud 侧仍在持续中标。企业客户往往会同时采购更多存储与网络。

Q：存储在 AI 时代还有哪些新的增长来源？

A：合规留存、KV cache 与物理 AI 数据是存储新增长路径。 AI 生成的内容按客户类型面临不同的合规与监管留存期限及保护策略要求，本身即形成新的存储需求；KV cache 被用于提升推理效率，是另一条路径。

管理层判断，随着 agentic 工作负载与物理 AI 推进，制造、IoT 传感器与机器人将产生大量多模态非结构化数据，增速在加速而非放缓。公司同时在构建数据语义层与数据自动化平台，把数据管理做成喂给 AI 引擎的能力。

Q：供应约束目前的情况如何，与上季度相比有何变化？

A：约束与上季相同，DRAM 最紧、其次 NAND。 管理层称供应"永远不够"，做法是优化配置、组匹配套件以最大化工厂产出，并做需求塑形与排产；全年指引能上调 250 亿美元直接来自对来料的优化与出货能力。

今年早些时候公司判断 PC 市场下半年将走软，于是把料件向基础设施业务倾斜，该动作有交付周期，目前正在兑现，也是下半年展望更好的部分原因。

短缺清单：CPU 零星短缺、硬盘短缺；先进节点产品普遍受限；成熟节点的 MOSFET、Power IC、微控制器与驱动 IC 受限；ABF 基板与 T-glass 短缺；光模块短缺；AI 供应链在满负荷生产 CDU 与电源机架。

Q：Lightning 目前的贡献如何？在云 AI 服务器交易中的附着率如何？

A：未给出贡献与附着率的任何量化，仅表示仍在 beta。 Lightning 是面向原生 AI 用例的并行文件系统，仍属相对新产品，已在数家客户处 beta，正与竞品做 run-off 对比测试，管理层称待动能起来后再做更新。

Q：传统服务器与存储的增长中量与价各占多少？客户对更高价格的消化空间如何，是否已出现抵触？

A：未给量价拆分，承认增长含通胀成分，也未回答客户是否抵触涨价。 服务器侧，现代化驱动的高核数、更多 DRAM 与更多存储的配置成本逐季上升，涨价随投入成本传导；但底层技术需求显著，agentic AI 带来的是全新用例与全新增量，需求已连续两个季度超过供给、pipeline 稳健。

存储侧，合作伙伴 IP 组合的下滑被 Dell IP 更多出货抵消，后者收入与毛利率都更高；非结构化产品在 AI 应用中使用增加、增长空前。Dell IP 已连续 6 个季度高于市场，预计继续获取份额，其中部分增长同样由材料成本上升带动。软件定义存储表现良好，属增量业务。

Q：ISG 利润率提升中，14G 向 17G、18G 迁移带来的同类可比提升与规模效率各占多少？

A：未拆同类可比，规模为第一驱动、贡献略超 400bps。 二季度 ISG 经营利润率为 15%，规模对该利润率的贡献在全年口径上超 650bps。存储方面，全年 15% 的增长指引对应约 25 亿美元增量存储收入，是重要的收入贡献来源。

下半年 ISG 利润率同比升超 1 个百分点，且四季度高于三季度，即便 AI 服务器收入同比增超 3 倍至 740 亿美元。其余提升来自产品与地区 mix、定价纪律，以及供应链、工程与销售团队的执行。

<正文结束>

本文的风险披露与声明：海豚研究免责声明及一般披露