腾讯 2024Q4 财报解读 - 百亿美元投资未来

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用户数据

从数据上看，除了微信用户规模还在略微增长，QQ，音乐，直播，阅读用户规模均有一定幅度的下降。

其他方面用户数据本季度也披露较少，比如小程序，搜一搜，视频号等等。猜测下来，整个腾讯老业务体系用户规模目前处于一个天花板状态。

当然正在投入的新兴业务，比如元宝用户量应该有一个比较好的增长；另外个人猜测，随着 to B 工具的普及，企服三件套的企业微信，腾讯会议，腾讯文档，应该还在增长期（纯属个人猜测，没有数据支撑）。

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收入、毛利

2024Q4：

总收入 1724.5 亿，创历史新高，同比增长 11.1%，收入增速重新回到双位数。

毛利 906.5 亿，同样创历史新高，同比增长 16.9%，毛利率 52.6%。

2024 全年：

总收入 6602.6 亿，创历史新高，同比增长 8.4%；

毛利 3492.5 亿，同样创历史新高，同比增长 19.2%，毛利率 52.9%。

点评：收入增长符合预期，在下一个业务增长曲线接力之前，腾讯的收入增速大概会保持 5-10% 左右的一个低速增长。

当然从收入和毛利增速来看，收入依旧处于一个高质量增长阶段，虽然毛利增速降低了不少，但全年来看，依旧高于收入增速 10 个百分点左右，这就保证了收入在个位数增长的情况下，利润能够继续保持双位数增长，奠定了基础。

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净利润、自由现金流

2024Q4：

调整净利润 553.1 亿，利润率 32.1%，同比增长 29.6%；

自由现金流 45 亿，同比降低 86.8%；

核心净利润 401.5 亿，利润率 23.3%，同比增长 24.2%。

2024 全年：

调整净利润 2227 亿，利润率 33.7%，同比增长 41.2%；

自由现金流 1553 亿，同比降低 7%；

核心净利润 1641 亿，利润率 24.9%，同比增长 28.8%。

点评：调整净利润数据很好看，但未计入股份薪酬，折旧摊销和减值成本，所以我一般不太看。

我之前首选的是看自由现金流，其次是核心净利润，但本季度开始，腾讯和整个科技行业都出现了一些明显的变化，那就是 AI 行业超预期快速发展，整个科技行业头部公司开始为下一轮科技革命进行军备竞赛。头部公司在 AI 行业的资本支出从 24 年下半年开始大幅增加。

以腾讯为例：

Q4 资本支出 366 亿，去年同期 75 亿，同比增长 388%；

全年资本支出 768 亿，去年同期 239 亿，同比增长 221%。

这就是腾讯 Q4 自由现金流大幅下跌 86.8%，全年自由现金流下跌 7% 的主要原因。

当前腾讯市值大约 45383 亿人民币，按调整净利润 2227 计算，PE 大概 20 倍，按自由现金流计算，PE 大约 29 倍。

所以资本支出的大幅增加，对腾讯增强长期竞争力是绝对的好事，但短期自由现金流和利润必然承压。

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业务板块收入

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业务板块增速

2024Q4：

网游收入 492 亿，同比增长 20.3%；

社交网络 298 亿，同比增长 5.7%；

营销服务收入 350 亿，同比增长 17.5%；

金融和企业服务收入 561.3 亿，同比增长 3.2%。

2024 全年：

网游收入 1977 亿，净增长 178 亿，同比增长 9.9%；

社交网络 1215 亿，净增长 30 亿，同比增长 2.5%；

营销服务收入 1214 亿，净增长 200 亿，同比增长 19.6%；

金融和企业服务收入 2120 亿，净增长 82 亿，同比增长 4.0%。

点评：全年来看，广告和网游是全年收入增长的主要推动力，尤其是广告收入，是唯一增速达到双位数的业务。

但随着广告业务的规模扩大，以及视频号用户和时长增长的放缓，广告收入增速预期也会逐渐走低。

从收入分布和结构来看，腾讯目前的情况有喜有忧，喜的是业务板块分布均衡，且均具备持久的生命力和穿越周期的能力，能保证腾讯这艘大船始终保持稳定，持续稳定贡献自由现金流。

忧的是，如果没有新的业务增长曲线接上，腾讯基本上只能保持个位数的增长，现有四大板块业务，比较难推动腾讯的收入增速稳定保持双位数。

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游戏业务

2024Q4：

游戏总收入 492 亿，同比增长 20.3%；

国内游戏收入 332 亿，占比 67.5%，同比增长 23%；

国际游戏收入 160 亿，占比 32.5%，同比增长 15%。

2024 全年：

游戏总收入 1977 亿，同比增长 9.9%；

国内游戏收入 580 亿，占比 70.7%，同比增长 10.3%；

国际游戏收入 1397 亿，占比 29.3%，同比增长 9.0%。

补充：

长青游戏数量从 23 年的 12 款，增加到 24 年的 14 款。

长青游戏：

指季度平均日活超过 500 万的手游或超过 200 万的电脑游戏，且年流水超过 40 亿。

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子公司数据

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对外投资

总资产 17810 亿，净资产 9735 亿，净资产同比增加 1649 亿；

持有上市公司市值 5698 亿，持有非上市公司账面价值 3356 亿，合计 9054 亿，同比增加 174 亿。

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分红、回购

2024 年年度分红为 4.5 港币/股，分红总额大约 415 亿港币；2024 年总回购 1120 亿港币；

2024 年分红 + 回购总计 1535 亿港币，按 92.25 亿的股本计算，每股回报大约 16.6 港币；

最近四年累计分红 1119 亿港币，回购 1978 亿港币，派股 2832 亿港币，累计回报 5929 亿港币，每股总回报大约 63 港币。

2025 年股东回报计划：至少回购 800 亿港币股票。

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员工、薪酬

最新员工人数 11.06 万人，同比增加 5200 人；

全年薪酬支出 1128 亿，人均薪酬 26 万左右，薪酬占总收入比例 17.1%。

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股本变动

2024 年初股本 94.83 亿股，2024 年累计回购注销 3.16 亿股，增发员工股份 4438 万股，期权行权增加 1336 万股，2024 年全年股本净减少 2.58 亿股，减少比例大约 2.7%。

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整体评价

从 2024 年开始，尤其是 2024 年下半年开始，国内和海外科技行业应该是一个比较大的分水岭。

这个分水岭的主要特征，一是 AI 的发展速度开始突飞猛进，日新月异。虽然现在 AI 还没有特别成熟和规模巨大的商业化落地，但是 AI 基础设施和底层的快速发展，实际已经在为未来 AI 应用和商业化落地打下了基础。

这一变化对投资者来说，即是机会也有压力，机会在于传统的互联网业务，尤其是国内，无论是用户规模，用户时长还是收入规模，都处于一个天花板阶段。电商行业，社交行业，游戏行业，各家公司均从高速增长转入平稳低速增长，传统的业务形态和模式，初步遇到了增长瓶颈。

所以这个时候 AI 的快速发展，如果未来对生产力和经济带来大的提升，头部科技公司一定是受益的。

“上帝为你关上一扇门，一定会为你打开一扇窗”，当行业没有增长点的时候，AI 的未来给投资者带来了新的期待。

但与此同时，也给投资者带来了压力，AI 具有很光明的未来和前景，虽然是共识，但目前这个阶段，仍处于一个很早期搭建基础设施的阶段，目前来看不知道 AI 何时能带来规模化收入和增长，不仅看不到规模化收入，相反头部公司要投入巨额的资金到资本支出中，这也明显会消耗头部公司的自由现金流和利润，从国内几家公司财报来看，阿里和腾讯 24 年资本支出都非常庞大，且很明显的影响到了短期自由现金流，这当然是很多价值投资者不喜欢的。

这个阶段我认为股东是开心和焦虑并存的，股东当然希望公司能赚越来越多的钱，但与此同时面对 AI 的机遇，我们也不愿意自己持有的公司在投入方面过于保守，以至于错过了 AI 的机会。

所以从数据上看，我认为腾讯 Q4 的利润和现金流数据，不算出彩，是低于预期的。但是为了未来的增长和胜出，这又是投资者不得不承受的短期波动，我个人更倾向于腾讯能忍受短期的波动，坚决的为未来进行投资，因为钱还没了，印钞机还在，还能赚，变革性机会来临时保守了，掉队就掉队了。$腾讯控股(00700.HK) $腾讯控股(ADR)(TCEHY.US)