MARS 观察 | 第四范式 Q2 财报－AI Agent 的前夜，永远不乏挑战与机会

年初 Manus 问世，尽管遭遇了不少外界的质疑和指责，Manus 仍然向人们展示了 AI 更加向前一步的表现形式，即继 ChatBot 的聊天机器人后， AI 能根据人类自然语言的指令，挑战多任务叠加状态的处理请求。

8 月 21 日，第四范式发布了 2025 年中期业绩公告，其中上半年营收 26.26 亿元，同比增长 40.7%，净利润亏损 0.43 亿，较同期收窄 71.2%。

关于业务

作为早期 AI 机器学习和金融 AI Agent 的探索者，第四范式已经摸到 AI SaaS 盈亏平衡的边缘，有希望成为最先取得 PMF 的 AI Agent 公司。

判断 TOB 端商业模式是否优质的最简单方法，就是观察其产品是否在头部的 KA 客户中占据主导权。

在纯粹的卖方市场中，客户会对 SaaS 供应商提出各类定制化需求，即便短期可以为 SaaS 企业带来不错的营收和利润，但长此以往，企业的售前咨询和售后实施人员必然增加，而定制化需求的不可持续性是 SaaS 公司始终绕不开的话题。

尽管所有 SaaS 公司都在避免这一现象的发生，但放入真正的商业环境中，负责营销和产品线的一线决策者并不会轻易放弃这部分的收入，因为这构成了其主要的提成和奖金来源。

因此企业会逐渐走入战略误区，因为小规模的定制化市场，使得公司的组织架构变得臃肿，而放弃了真正长期正确的战略选择。

第四范式的中期财报显示，其核心业务【先知 AI 平台】收入占集团总营收的 81.8%，同比增长 71.9%，而定制化业务【4Paradigm SHIFT】和【4Paradigm AIGS】进一步下降，分别仅占集团收入的 14.1% 和 4.1%，表明公司的核心产品正在向健康且可持续的收入来源进行转型。

关于研发

研发费用并非越多越好，动辄每年上亿的算力集群如果没有实际业务作为承托，对中小型的 SaaS 企业来说并不友好。

大厂的云计算业务在 AI 时代是天然优势，当其他厂家还需要买卡租算力，大厂只需要进行自身资源的调拨即可。

从财报数据看，研发成本 8.9 亿同比增加 5.1%，主要由客户需求增长所带来的云计算资源消耗，整体研发支出保持不变，研发费用率为 34%，同比下降 11.5%，属于正常水平范围内。

关于毛利率降低

37.7% 的毛利率在行业内不算较高水平，同比去年同期的 42.3% 有所下降，主要原因还是在 DeepSeek 一体机销售中需要采购的硬件成本增加所致。

一部分朋友对此感到悲观，然而在实际销售过程中，客户基于对企业的信任以及行业趋势，采购除核心服务外的硬件设备，对企业来讲并非一件坏事。

当阅读一份 SaaS 公司的财报，重要的不是精雕细琢呈现的纸面数据，而是数据背后所反映的真实业务需求。

关于销售成本的增加

很多朋友在各地机场给我发来第四范式的公告牌广告，以及项目收入增加所带来的实施运维人员增长，对于 SaaS 公司来说也是无奈下的最优选择。

相比于飞书背靠字节雄厚的投放预算，范式能使用的资源有限得多，TOB 领域又是一种几乎没有自然流的商业模式，在合理范围内适当增加销售和营销开支，只要整体的营收还在快速增长，理论上瑕不掩瑜，可以接受。

关于上半年的两次配售

2 月份的配售时我还未成为范式股东，主要聊聊 7 月份无极资本的股份认购协议。

无极是部设在阿布扎比和香港两地，作为全球长线的投资机构，今年除了第四范式，同时也入股了另一家 AI 公司商汤科技。

商汤是 AI 1.0 时代为数不多从 1.0 过渡到 2.0 的 SaaS 企业，与第四范式两者都有不错的技术底座，但商汤前期更注重定制化解决方案、而目前正在往 AGI 的通用大模型进行探索。

尽管两者都处于 AI 赛道，但商汤更偏基础设施的路线，而第四范式更注重 Agent 应用所带来的商业价值。

无极资本同时认购两家公司的股权，从自身角度也是为了满足其在 AI 领域布局的全面性，且在相对低估的价格长期持有。

对范式而言，两次配售所带来的现金流需要更加珍惜，频繁的增发配股会打击中小投资者的积极性，优化商业结构、提高商业效率，更是范式需要进一步修行的方向。

关于创新板块

无论是 C 端的消费者业务，还是与九鞅科技、海博思创合作的稳定币与 AI 电力能源业务，目前都处于布局的早期阶段，三者都是不错的赛道，关键是范式能否将其做好。

AI 智能眼镜在很长一段时间都不会成为范式的主要收入来源，目的更多是为了增加采集图像数据的入口，为后续自身世界模型提供推理依据。

相比而言，稳定币业务的 AI 金融风控更适合范式，在这条厚雪长坡上，也更容易生长出范式的第二曲线。

总结

整体下来，这还算一份不错的中期财报，消化了不少去年合同的遗留欠款，同时也兼顾了短期营收与长期战略的平衡。

重点关注创新业务和先知平台的进展，期待听到来自更多 AI Agent 的好消息。

8 月 22 日，Mars 于清河。

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