Circle 4Q25 火线速读：由于 USDC 规模、储备资产利率公开已知，因此占比 95% 的利息收入基本可以确定，这也使得 Circle 股价在多数时期的波动主要跟随 USDC 走势，背后本质也就是和降息预期、加密资产政策变化等深度挂钩。

财报能解读出的预期差信息，就在于其他非利息收入、公司内部经营效率以及指引所体现的中长期战略目标。

1、实际四季度业绩超预期，关键在于市场重点关注的「其他收入」增长亮眼，环比加速。公开的 USDC 市值数据因为被加密资产调整过大、资金离场而拉高了赎回销毁规模，因而造成市场对 USDC 真实生态扩张力度的低估。

去年下半年以来，Circle 在对外生态扩张上的动作并不少。4 月上线的 CPN 支付系统已有 55 家金融机构参与合作，74 家在评估中；12 月上线的 Arc 公链，目前已经 100 多家参与测试；12 月 Circle 同时还拿了信托银行牌照，这有利于吸引更多的传统机构加入合作。

2、除此之外，市场此前担心 Circle 在生态扩张的同时，需要同时与合作伙伴瓜分储备利息收益，以及 Coinbase 财报披露出其 USDC 占比上升，从而拉高 Circle 的渠道分销成本，带来毛利率压力。

实际情况是 Circle 继续通过增加自持 USDC 份额，缓解成本增长压力。再加上软件、支付等其他基础设施服务收入大多属于高利润率业务，本季度其他业务增速更快，收入贡献比例也有提高。最终毛利率 40%，环比改善了 50bps。

3、指引整体达标，细项略超预期。

（1）关于 USDC 多年规模增速的展望，虽然去年底今年初波动较大，但管理层仍然维持多年 CAGR 增速 40% 的预期，略微超出市场对未来三年增速预期。不过海豚君建议，由于市场变化大，这个可以暂且忽略，按去年情况，该中长期的偏定性指引并不代表短期一定会达标。

（2）其他收入小超预期，公司展望今年实现 1.5-1.7 亿美元收入，同比增速 46%，一致预期基本贴合指引区间下限。海豚君认为，这一块是公司可以拥有更多主观推动力的部分，目前该指引和一致预期都不算很高，我们期待能延续每季度超预期的表现。$Circle(CRCL.US)