蔚来（4Q25 纪要）：对 2026 年 40%-50% 的销量增长目标有信心

以下是海豚君整理的关于 $蔚来(NIO.US) FY25 Q4 电话会纪要，财报解读请移步《和 “死神” 拜拜，蔚来彻底翻身做主人了？》

一. 财报核心数据回顾

二. 财报电话会详细信息

2.1 高层陈述核心信息

①总体战略与发展阶段

发展新阶段： 公司已进入发展的第三阶段，开启新一轮高速增长周期。

核心战略： 坚持在智能电动汽车的 12 个全栈技术领域进行坚定且持续的投入，以确保产品与技术领先地位。

组织与效率： 通过实施销售业务单元（CBU）机制和推进组织优化，运营效率持续改善，并将继续深化组织变革。核心是以用户价值创造为核心的 CBU 机制，强化业务体系，提升投资回报率和成本管控。

②各品牌产品进展与规划

NIO 品牌：

现状： 全新 ES8 自 2025 年 9 月底交付后势头强劲，仅用 160 天达成 70,000 辆交付里程碑，创下 40 万元以上车型的单月交付记录。

26 Q2 展望： 将推出行政旗舰级 SUV 全新 ES9，被定位为 11 年技术创新与用户体验的集大成者。同时，ET5、ET5T、EC6、ES6 也将推出 2026 款。

乐道品牌：

L90 自上市后反响极佳，成为 2025 年畅销的大型电动 SUV。

Q2 展望： 将推出 L80——一款大型 5 座前后双车厢 SUV。同时，L90 与 L60 也将进行产品升级与改款。

萤火虫：

现状： 2025 年正式推出后迅速站稳市场，在高端商场动力市场连续 7 个月排名第一，用户兴趣正扩展到更多地区。

③核心技术进展

关键技术量产： 多项核心技术已实现量产，包括：汽车级 5 纳米芯片、智能驾驶、全域车辆操作系统和 Skylight 智能底盘。这些创新提升了产品性能与用户体验，并带来显著成本优势。

智能驾驶（NWM）：

• 1 月下旬发布了新版 NWM（新工作模型），采用了具有完整闭环强化学习的训练范式，为国内首批。
• 2 月（新版本推送后首个完整月），智能驾驶占用驾驶时间的比例较 1 月增长超过 80%。
• 城市内超 2,000 座换电站支持 Power Swap Pilot，实现与城市 NOP 的无缝集成，提供业内唯一的全自动化补能体验。
• 乐道智能驾驶已在城市道路 NOA、泊车辅助和智能安全方面实现端到端升级。2026 年，乐道将升级智能驾驶硬件与软件系统。

④ 销售与服务网络

门店布局： 运营 171 家蔚来中心（NIO House）和 395 个蔚来空间（NIO Space）；ONVO 品牌拥有 420 家门店；拥有 406 个服务中心和 75 个交付中心。

渠道下沉： 2026 年将通过 “Sky 门店”（三品牌共享的销售与服务门店）向更多低线市场扩展。

补能网络：

• 拥有 3,815 座换电站 和超过 28,000 根充电桩（包括超充桩和目的地充电桩）。
• 2026 年 2 月 6 日，公司实现累计 1 亿次换电 的里程碑，表明换电模式已被用户与市场广泛验证。春节假期单日换电量创新高，超过 17.7 万次。
• 公司强调换电是应对车电寿命不匹配的系统性创新，也是储能的重要形式，将成为新电力体系的重要组成部分。

⑤ 全球化与子公司动态

海外扩张： 萤火虫品牌（含右舵版本）已在 10 个国家上市。2026 年将继续以国家代理模式在海外扩张，并将萤火虫作为主推品牌。

芯片子公司神玑： 智能驾驶芯片子公司神玑已完成首轮股权融资，筹得人民币 22.57 亿元，投后估值超 80 亿元。融资将用于支持其持续开发高性能芯片产品，强化公司在自动驾驶和实体化 AI 领域的长期布局。

2.2 Q&A 问答

Q: 关于产品和销量增长目标。第二季度将推出 ES9 和 L80，下半年车型规划如何？在充满挑战的行业背景下，是否仍维持全年 40%-50% 的销量增长目标？

A: 一季度市场整体有挑战，中国乘用车市场总量预计同比小幅下降，但新能源渗透率会进一步提升，尤其是 BEV 增长强劲。去年新能源增长由 BEV 驱动，其在新车销量中的占比从 26% 升至 33%。在高端市场，BEV 心智已开始建立，渗透率去年实现翻倍。30 万以上高端市场 BEV 销量同比增长 58%，而插混同比下降 4%；高端市场 BEV 渗透率从 24 年 Q4 的 14% 升至 25 年 Q4 的 27%。

大三排和大五座 SUV 市场迎来纯电黄金时代，25 年 9 月以来纯电大三排销量连续五个月领跑，下半年同比增长超 350%，而增程同比下滑 6%。公司的产品节奏与这一趋势匹配，对全年增长有信心。

今年三款全新产品 ES9（行政旗舰 SUV）将于二季度上市，4 月 9 日举行产品技术发布会。基于 ES8 平台的大五座 SUV 将于三季度上市。乐道 L80 将于二季度上市。加上现有的乐道 L90 和全新 ES8，公司将在高端大型 SUV 市场完成全面布局。

现有车型方面，ET5、ES6、EC6 在各自细分市场销量领先，需求稳健；L60 在所处市场排名前三，今年将有改款。Firefly 萤火虫在高端小车市场份额很高，春节后需求恢复很快。

对全年销量非常有信心。1-2 月是淡季，但公司仍保持同比增长。一季度交付指引同比增长 90% 以上，全年 40%-50% 的增长目标非常有信心实现。

Q: 关于自动驾驶。新模型推送后，2 月 AD 使用时长环比增长 80%，用户反馈的关键点是什么？在多家同行今年推出重大系统升级的背景下，蔚来在 L3/L4 级别的关键技术亮点和差异化是什么？

A: 评价智能辅助驾驶最好的终极指标是用户使用时长占驾驶总时长的比例，以及事故减少量。2 月使用时长较 1 月增长了超过 80%。

目前的版本在训练数据方面尚未投入太多算力。今年将投入较多算力用于后续的数据训练。今年二季度和四季度还有两个大版本。世界模型加上强化学习闭环的技术路线已被证明上限非常高，增加数据后体验能持续提升。对后续智驾表现非常有信心。

Q: 关于一季度毛利率指引。基于销量预期，考虑到原材料成本上涨和近期约 1 万元的促销，能否提供一季度毛利率指引？第二个问题，关联方应收款每个季度持续增长，这部分主要来自电池合作伙伴，能否提供其变化预测？

A:关于一季度整车毛利率，预计能够保持在四季度的水平。一方面，虽然一季度销量受季节性和政策影响，但 ES8 的存量订单和春节后订单恢复情况不错，其一季度交付量占比可以得到保证。由于 ES8 毛利率较高，产品结构对整体毛利率有利。另一方面，大宗材料如碳酸锂等供应端的涨价因素在一季度开始显现，但由于刚刚开始，相信其负面影响能够控制在合理水平。

关联方应收款主要是针对蔚能电池资产的应收款。随着 BaaS 渗透率和公司销量的提升，对蔚能的应收款相应增加。但在过去一段时间，蔚能在股权融资、债权融资和银行消费分期方面都取得了积极进展，目前融资渠道多元且稳定，整体还款情况和总体情况在可控范围之内。

Q: 关于原材料成本上涨。刚才提到压力在一季度刚开始显现，二季度可能感受更多。考虑到蔚来定位相对高端，且需求和新订单相对强劲，能否将这部分成本压力传导给下游客户？

A: 成本方面确实有压力。今年因 AI 相关算力需求和一些地缘政治影响，芯片、大宗材料包括铜和碳酸锂都出现涨价趋势，给今年成本和毛利带来很大压力。但目前全年情况还不清晰。我们会与供应链一起持续提升效率，减少对毛利的负面影响。

今年有三款新的大车推出，全年将有五款大型 SUV 在售。大车占比在整体销量中会较高，其毛利相对高于低价车型，抗风险能力更强。从策略上讲，有信心通过吸收或控制原材料风险，将全年毛利控制在合理水平。

Q: 关于费用。成本控制已见成效，研发费用从 Q2 的 30 亿降至 Q4 的 20 亿。Q1 和 Q2 是否会进一步优化？还是 20 亿将成为新的季度常态？

A: 2026 年研发投入将维持在每季度 “20 亿到 25 亿” 的水平，全年总量与 2025 年大致持平。公司将持续基于 “CBU 经营机制” 提升研发效率，避免无效投入，提高研发产出。同时，将根据 2026 年的经营情况和基于 “ROI 的机制”，动态调整研发节奏和相关投入，以确保对关键产品和核心技术的投入强度，推动公司长期竞争力的提升。

Q: 结合强劲的销量展望、二季度起推出的高定价高毛利新产品，以及二季度开始显现的成本上涨压力，应如何看待公司在今年下半年实现非 GAAP 盈利或盈亏平衡的能力？这对全年自由现金流意味着什么？

A: 销量方面，维持全年 40%-50% 的增长目标，基于今年的三款大车非常有信心。毛利方面，确实会面临成本端压力，但大车毛利率表现较好，例如 ES8 在四季度毛利超过 20%、接近 25%，整体大车毛利抗风险能力较强。2026 年全年，公司依然维持全年实现 “Non-GAAP 经营利润盈利” 的目标。

Q: 关于自研芯片公司神玑。在近期成功融资后，中期战略是什么？除了支持内部销售，神玑是否会尝试拓展外部客户，如其他主机厂或供应商？

A: 神玑已完成首轮股权融资，投资人对神玑的技术研发能力和商业化产品非常认可。

下一步发展：研发方面：除了开始研发下一代芯片，也会针对中端市场推出产品，提供给更多客户使用。市场拓展：将关注 Robotaxi、具身智能等市场机会。已看到不少外部客户包括汽车公司对神玑芯片非常感兴趣，外部业务拓展正在取得进展。产品进展：面向广泛客户的第二颗先进制程芯片已经流片成功，正在量产过程中，非常有竞争力。

Q: 关于即将推出的新车型 ES9。与去年发布的 ET9 相比，它在能力上有哪些新提升？这款新车的定价定位如何？

A: ET9 是一款行政旗舰轿车，是公司最高端的产品之一。之前推出的地平线特别版很受用户欢迎。ES9 与 ET9 相比，ET9 上的非常多先进技术在 ES9 上都会应用，同时 ES9 也有自己的技术创新。两者的定位差别非常显著：ET9 是行政旗舰轿车，ES9 是科技行政 SUV 旗舰。

Q: 关于换电。近期市场讨论较多，在快充快速发展的背景下，能否阐述换电的优势和必要性，以及中长期充换电网络的建设规划？

A: 很高兴看到更多车企参与充换电网络建设，这对提升 BEV 渗透率、加快油车和插混向纯电转化非常有利。

充电和换电并不矛盾。公司已建成超过 28,000 根超充桩和目的地充电桩，是中国布局充电桩最积极的企业之一。换电加充电满足用户不同场景的需求，构成可充、可换、可升级的体系。

近期一些公司在充电速度方面取得进步，这是好的技术发展。但最快的充电在可见将来，速度和体验仍比不上换电，这是行业共识。换电还有一些充电无法承担的作用：

系统性解决车电寿命不同的问题。目前行业电池质保标准多为 8 年 16 万公里、70% 健康度。私家车使用寿命通常达 15 年或更长，车和电池解耦后，八九年后面临较大问题。换电是解决这一问题的系统性方案。在蔚来换电体系下，结合长寿命设计、充放电策略和电池健康监测运营，能显著提升安全性并最大化延长电池寿命。

作为分布式储能设施，换电站参与电力存储消纳和电网互动，有巨大的商业机会和价值。相比一般储能，换电站能减少一次建设，约有 6% 的效率优势，运营经济性更高。目前中国有近 3,800 座换电站，按 1 万座规划，每个站满电电池将形成庞大的储能体系。现有换电站已相当于 6000-7000 万千瓦时的储能容量。

总的来说，换电网络持续布局在给用户更好体验的同时，是公司长期核心业务，将为长期商业成功带来重要竞争优势。

Q: 关于芯片业务。此前提到第二颗芯片比第一颗更强大、更具竞争力。能否介绍这颗芯片的更多信息？未来是只专注于自动驾驶和机器人领域，还是会开发智能座舱芯片？另外，自研芯片带来成本节约，能否介绍芯片的车型覆盖情况？成本能节省多少？

A: 第二颗芯片仍采用 5 纳米工艺，性价比非常高。其性能相当于约 3 颗 Orin X，成本比现在的第一颗芯片低不少。

该芯片在 AD（自动驾驶）和具身机器人领域都有广泛用途。从设计角度看，它是一个非常好的端侧推理芯片，应用范围很广。目前哪些车型在使用还不方便透露，但已有不少行业客户非常感兴趣，正在进行前期的测试和接触。

Q: 关于服务业务。第四季度服务业务毛利率达到 11.9%，主要是因为换电站利用率提升吗？展望 2026 年，服务业务毛利率是否会持续改善？

A: 其他业务代表公司的服务和社区相关收入。2025 年，随着保有用户提升和效率提升，全年收入超过 100 亿元，占整体收入相当大比例。2026 年，随着保有量持续提升，相信收入将持续增加，并持续贡献正向毛利。

关于充换电业务，接下来会持续布局充换电网络，换电站基本按一年 1000 站左右水平布局。这样相对超前的布局会给运营带来一点亏损，但其他业务的利润能够覆盖这些亏损，总体在可控且向好的趋势。

补充一点：2025 年服务和社区业务已实现盈利。预计 2026 年其盈利能力将持续提升，即使在增加 1000 座换电站投入的前提下，也应能实现这个目标。

Q: 关于运营费用优化。之前讨论了研发指引，能否分享更多关于销售与管理费用（SG&A）的信息？第四季度 SG&A 绝对值达到 35 亿，是否可以理解为乘以 4 就是 2026 年的基线或范围？

A: 2025 年四季度，随着销量和销售收入提升，SG&A 进入相对合理区间。这除了收入提升，与 2025 年开始推行的 CBU 机制和基于 ROI 的组织效率提升分不开。另一方面，四季度没有新产品上市，相应市场活动相对较少。

2026 年，一方面会持续基于 CBU 机制提升销售和管理费用的运营效率。虽然随着整体销量提升，SG&A 绝对额会有所增加，但控制目标是希望将 SG&A 控制在销售收入的 10% 以内。

Q：关于销量和毛利率按品牌细分。我们讨论了销量目标和合理毛利率。能否帮助理解三大品牌之间，或五款大型 SUV 与其余车型之间的动态关系？销量结构如何支撑可持续的毛利率扩张？

A：关于销量和毛利明细，2026 年市场情况非常动态，很难精确拆解每个车型的量，但从总体来看，五款大型 SUV 在整个销量中的占比非常高，萤火虫品牌春节后的销量恢复也非常迅速，已经回归到去年的常态水平。从毛利角度，今年成本压力很大，会持续努力提升每个品牌的毛利，但目前很难给出具体数字，长期目标方向依然是蔚来品牌 20% 到 25%，乐道品牌 15% 以上，萤火虫品牌 10% 以上，这些仍然是内部努力的重要方向。

另外补充一点，从 2025 年开始，内部管理从单一追求销量转向有质量的增长，即在总体利润或经营结果与销量之间寻求平衡，目前每个车型都有负责的战队，通过 CBU 机制他们会为各自车型在销量、毛利和最终经营结果之间找到最佳平衡，这是市场端一个非常重要的改变，从四季度和一季度经营结果看已带来提升。

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