腾讯音乐 4Q25 火线速读：Q4 业绩好坏参半，好的是订阅之外的音乐衍生业务发展势头不错，创收保持高增长，从而使得整体收入、利润略微超预期。但用户生态不稳，订阅收入增长降速，因此海豚君总体观感不佳。

1、用户生态：MAU 环比下滑 2300 万，相比往年的季节性流失要稍微大一些。拉长时间线，总体还是向下的趋势。我们认为，后续不排除加大投入增加获客。

2、订阅增长降速：Q4 订阅收入增速从上季度的 16% 降至 13%，用户数增量 170 万环比多了些，均价则环比保持不变。

3、衍生业务高增长：其他衍生业务主要是数字专辑、线下演唱会等，收入增速 41%，仍然是相对较高的增速。

4、费用控制：毛利率同比环比略微提高 1pct，继续发挥平台规模经济。核心经营利润 26 亿，增长 26%，略超预期。主要是三费保持稳定，尤其是海豚君比较关注的销售费用，在竞争时期该费用的变化可以体现公司的应对策略。

但就四季度而言，似乎并未看到营销费用出现太多扩张。考虑到 MAU 持续下滑以及竞对的激进扩张，海豚君认为，不排除后续会通过增加一些推广费用来加大获客、延缓流失。

具体可看电话会上管理层对未来发展战略的阐述，是继续聚焦还是寻求新的扩张。$腾讯音乐(TME.US)