快手 4Q25 火线速读：Q4 业绩整体看略超预期，主要是利润端因为费用控制 beat 更多。不过收入拆分来看，超预期部分在传统的广告和电商上，撑估值想象力的可灵 Q4 小幅 miss 机构在年初的预期。

但考虑到目前不足 9x PE 的估值，该利空应该已经 priced-in 在持续调整的股价中。后续电话会中管理层如何指引可灵的增长预期比较关键，这决定了当下仅体现了传统业务估值的快手，后续可能的反弹空间。

1、可灵不及机构年初预期：12 月可灵 2.6 版本发布，因为动作控制、音画同出的新功能优势，用户反馈较好，单月流水达到历史新高的 2000 万美元，因此年初机构预期也顺势将 Q4 收入预期从指引的 3 亿提到 3.5-4 亿区间，对 26 年全年也达到了近 20 亿收入，即增长近乎翻倍的乐观预期。

实际 Q4 收入 3.4 亿，处于指引与市场预期的下沿。一般公司 preview 会和机构有一些沟通，再加上 12 月冲高后 1 月快速滑落，2 月可灵 3.0 虽有更新，但 Seedance 2.0 爆火，也影响了可灵流水的反弹，因此机构预期顺势已经做了向下调整，从而压制了快手 2 月以来股价表现。

2、电商增长稳定：Q4 电商 GMV 增长 13%，全年近 1.6 万亿成交。在达人选品分销、全托管以及超级链接服务下，整体电商佣金变现率同比提升 8bps（环比则因旺季佣金返点增加而下滑），使得电商收入同比增速近 22%，小幅超出头部机构预期（18%yoy）。

3、广告小超预期：增长 15%，在去年低基数、稳定的电商增长、持续高热的短剧（包括 AI 漫剧）&小游戏以及 AIGC 广告营销工具的增量带动下，Q4 广告增速环比有所回暖。

4、利润率继续提升：尽管 AI 投入在逐步确认（设备折旧成本同比增长 10%、研发费用同比增长 34%），但在基本运营类的费用上，公司做了一些控制，比如雇员费用整体增长 4%、推广营销费用同比持平。因此核心经营利润率 13.5%，同比提高 3.5pct，环比也略微提升了 0.4pct。

5、用户生态稳定：目前平台基本已经熟透，因此用户指标基本保持稳定，月活 7.4 亿，日活 4.1 亿，粘性 55%，用户时长也同比持平。

6、股东回报或有提高可能：四季度股价调整，公司回购力度加大，全年共回购 32 亿 HKD 股票，同时宣布派息 30 亿 HKD，合计来算股东回报 2.7%。目前快手账上现金充裕且近期股价再度承压，因此海豚君猜测可能在静默期后继续维持大力度的回购，具体可看电话会管理层如何表述。$快手-W(01024.HK) $快手-WR(81024.HK)