拼多多（纪要）：公司仍处于长期战略投资阶段

以下为海豚君整理的$拼多多(PDD.US) FY25Q4 的财报电话会纪要，财报解读请移步《拼多多：“狂人” 彻底变 “庸人”？》

一、财报核心信息回顾

1. 营收增速放缓：Q4 总营收 1239 亿元，同比 +12%；全年营收 4318 亿元，同比 +10%。其中在线营销服务收入 Q4 同比仅 +5%，交易服务收入 Q4 同比 +19%。

2. 利润率承压：Q4 Non-GAAP 经营利润 295 亿元（利润率 24%，去年同期 25%）；全年 Non-GAAP 经营利润 1026 亿元，同比下降 13.3%（去年 1183 亿元），主要反映供给侧和需求侧的持续投入。

3. 净利润下降：Q4 归属股东净利润 245 亿元；全年净利润 994 亿元，Non-GAAP 净利润 1073 亿元。

4. 经营现金流下降：Q4 经营性现金流 241 亿元（去年同期 295 亿元）；全年 1069 亿元（去年 1219 亿元）。截至 2025 年底，现金及短期投资余额 4223 亿元。

5. 费用端：全年 Non-GAAP 销售费用 1233 亿元（去年 1091 亿元，+13%），Non-GAAP 营收成本全年 1888 亿元（+23%），主要因履约费用、带宽服务器成本及支付处理费增加。

二、财报电话会详细内容

2.1 高管陈述核心信息

1. 百亿补贴与供应链战略

a. 引入联席主席制度，战略聚焦供应链深度投资和高质量品牌化增长，推动供应链生态向价值链上游升级

b. 公司明确未来战略优先级不是业务多元化，而是集中于供应链高质量发展，目标在未来 3 年"再造一个拼多多"

2. 国内平台业务

a. 千亿扶持计划下，"地方好物"团队深入农产区定制"一品一策"支持方案，引导农户标准化种植、精深加工，提升农产品附加值

b. 产业带方面加速推进"新质供给"项目，深入制造业集群从原材料到零部件全链条支持，助力产业带从同质化竞争向品牌化转型

c. 物流扶持计划打通乡村快递"最后一公里"，已在 10 余省市搭建县级中转仓和村级取件点，平台承担送村订单运费

d. 信任与安全方面，春节期间推出系列食品安全举措，包括资质审查、广告审核、直播管控、知识产权保护及食品数据库建设

3. 全球化业务

a. 尽管外部环境剧变，过去一年全球业务保持稳定增长，主要得益于长期供应链积累形成的竞争优势

b. 全球地缘政治更趋复杂，各国贸易及监管政策持续演变，给全球业务带来更大不确定性，可能重塑发展模式

c. 全球业务战略重点仍然是投资供应链能力，赋能商家和制造商具备产业化市场能力、需求洞察及品牌建设能力

4. 农业科技研究

a. Q4 农业研究取得新进展，连续第二年受邀参加联合国粮农组织论坛并代表亚洲企业发言，赞助了 2 支农业科研团队

2.2 Q&A 问答

Q：公司在年末进行了组织架构调整，在运营超过 90 个市场的同时面临复杂监管环境，如何保持灵活性和执行质量？

A：过去几年，我们的全球业务确实取得了一些进展，目前服务近 100 个市场并达到了相当规模。但在这个过程中，我们的公司治理和内部人才发展未能跟上业务的快速增长，在很多领域显得力不从心。

与此同时，国际地缘政治格局正在快速演变，各地区的贸易和监管政策变化迅速且日趋收紧，这对公司整体提出了新的要求。

因此，我们认为有必要也有机会对组织、文化和公司治理进行系统性、结构性的变革。当然这是一个渐进的过程，去年 12 月股东大会上宣布的联席主席制度（赵佳臻获任联席董事长，与陈磊共同担任集团联席董事长兼联席 CEO）和新领导层的任命只是这一系统性变革的开始。在此期间，我们将投入更多精力、资本和资源来升级和重塑供应链，实现供应链运营的整体转型。

Q：过去几个季度中国电商平台增长放缓，公司在线营销收入增速也在放缓，管理层如何看待当前中国电商市场现状及行业下一阶段增长的驱动力？

A：正如你提到的，过去几个季度电商行业进入了竞争加剧、增长放缓的新阶段。在这个新阶段，我们深度投资供应链的战略正是基于这样的认知：电商平台不应只是一个简单的交易平台，它可以而且应该做更多，为整个供应链各参与方创造更大的价值。

我们在供应链方面的深度投资覆盖多个方面，"地方好物"和偏远地区物流扶持等项目都是赋能供应链、使其更具包容性的举措。我重点讲两个具体项目。

第一个是"快递进村"，这是去年 Q4 试点的新项目，旨在解决偏远农村物流成本高、商家缺乏配送动力的难题，将更多乡村纳入包邮区。目前我们已在全国多个地区建设了包括县级中转仓和村级取件点在内的末端物流基础设施，由平台承担送村订单的运费。在这种新模式下，商家只需将商品发到中转仓，从仓库到村级取件点的运输由中转仓负责完成。

第二个是"新质供给"。对于愿意提升产品质量和服务的商家，平台通过提供行业洞察和供应链支持来赋能。这些措施支持商家在从研发、生产到制造、销售的整个产品生命周期中进行运营升级，推动供应链体系的转型。平台在这方面能做的事情其实很多，比如在产品开发方面，传统方式往往依赖试错，但在今天的生态中，关键产品信息由我们的商家发展团队汇总后及时传递给商家，配合新品测试的流量扶持，使商家能够更成功地迭代产品，提升研发投资回报率。

面对行业增长放缓和竞争加剧，我们正在主动选择将资源投入到高质量供应链建设中。在"新质供给"和"快递进村"等基础能力上的投入将成为公司未来十年可持续健康增长的驱动力。

Q：公司全球业务经历了一些波折，去年以来在一些关键市场面临高关注度的监管审查以及与公司运营高度相关的贸易政策重大变化，管理层如何看待当前外部环境？全球业务下一阶段的战略重点是什么？

A：过去一段时间，我们确实收到了来自监管机构的问询。随着全球业务快速增长并在不同国家达到相当规模，这引起了关注和更严格的审查，这是可以理解的。

但管理层认为，当前的监管审查将为我们下一阶段的增长奠定坚实基础，也将为在快速变化的国际政治和监管环境中迭代我们的商业模式提供方向。自全球业务启动以来，我们一直专注于长远发展，基于在供应链方面的深厚积累，致力于在每个市场实现可持续发展，为消费者创造真正的价值。

随着业务规模扩大和各地区监管环境快速变化，我们深刻认识到合规是底线要求。作为在当地社区运营的企业，满足当地需求、坚守核心使命、履行责任、为所服务的社会作出有意义的贡献，是电商平台的基本责任。因此管理团队在业务合规方面投入了大量资源。

然而，贸易政策、税收、数据监管、产品合规要求和其他监管框架在不同国家和地区正经历重大变化，这些要求差异很大，有时甚至相互矛盾，不可避免地带来更大的挑战和不确定性。我们正在积极学习、适应这些变化，持续提升合规能力。

你还提到了全球贸易政策的变化。自去年初以来，我们确实看到许多主要市场的贸易政策发生了一些变化。在确保业务合规的前提下，团队根据不同地区的监管环境和市场条件快速迭代商业模式，为消费者提供可靠的服务，这与我们多年来积累的供应链能力密切相关。因此展望未来，公司全球业务的战略重点仍将是投资供应链能力，这直接影响消费者的购物体验，也将是我们投资的重点领域。

Q：公司过去两个季度盈利能力出现波动，不同业务模式的推出会如何影响盈利能力？如何看待公司长期利润率水平？

A：首先我要强调，目前公司仍处于战略投资阶段。外部环境和竞争格局正在快速变化，为了满足消费者不断演变的需求，我们正在与商家密切合作，探索和推出适合新形势的新业务模式。任何模式从推出到全面铺开都需要平台在早期阶段投入大量资源。

无论是探索新业务模式还是对供应链进行战略投资，这些都是根本性的、长期的举措。投入与回报之间的时间差不可避免地会在某些阶段对业绩产生直接影响。

正如我们在多次沟通中所表达的，在短期财务表现和平台生态系统的长期价值之间，我们将坚决选择后者。因此在持续进行战略投资以及宏观环境复杂多变的背景下，利润率逐季波动是正常的。

过去几个月，我们在股东大会上宣布的战略正在转化为具体项目，业务和组织正在经历深层变革。建议不要过多关注单一季度的盈利能力，而是更多关注平台生态系统的高质量发展——因为只有健康的平台生态和强劲的供应链，平台才能实现长期内在价值的可持续增长。

Q：公司自去年以来推出了多项投资举措，包括千亿扶持计划和管理层提到的供应链重投入，能否详细说明这些项目的投入回报周期？对公司财务表现的长期影响是什么？

A：大约一年前，我们进一步认识到了生态系统长期发展的重要性，推出了一系列商家支持举措，如百亿减费让利和千亿扶持计划，投入实实在在的资源帮助商家和行业，创造更多创新空间。

管理层一致认为，随着平台成长为具有社会影响力的公共平台，我们应该从公共利益和行业生态长期健康的更宏观视角来考虑公司的发展。年末股东大会上宣布的聚焦核心业务、深度投资供应链升级的战略，正是这一方向的延伸和强化。

经过多年发展，电商行业的生态日趋成熟，商家在平台上的需求也更加多元。平台的角色已从最初的交易平台演变为综合性的商业产品，商家最需要平台提供的支持也从流量扶持延伸到了运营的方方面面，包括研发、生产和销售。这要求我们在运营上更加深入，为不同行业制定有针对性的支持方案，从而打造更具竞争力的供应链。

这样的投资涉及千千万万的商家，不可能一蹴而就。我们已为长期投入做好准备，也很高兴看到许多投资已经初见成效。例如，在"新质供给"项目的支持下，一些商家选择将平台提供的减费让利重新投入到扩大研发团队和升级产线中，配合平台的数字化解决方案，走上了产品差异化转型之路。

这些长期结构性投资不会在短期内反映在财务表现上，但它们是平台和生态系统长期可持续增长的关键组成部分。我们将通过将实实在在的资源再投资回生态系统来扎实推进这些长期项目，目标是降低商家成本、提升供应链品质、改善消费者体验，通过投资供应链来重塑平台，推动生态系统向价值链上游升级。

Q：今年前两个月线上零售销售增长势头强劲，管理层如何看待消费市场？对于增长较快的品类，公司是否有针对性的策略来抓住机遇？

A：我们也很高兴看到整体消费市场的改善。但同时我们也清楚地认识到，在当前的竞争格局下，我们仍面临一些挑战。电商平台未来的表现将越来越取决于它能为整个供应链创造多少增量价值，而不是仅仅依靠流量的获取和分配。

因此在这个关键节点上，我们做出了深度投资供应链的坚定决策。对于不同的产品品类，我们的商家发展团队将与卖家紧密合作，基于行业洞察提供量身定制的行业解决方案，帮助商家实现新质转型，驱动供应链的高质量发展。

我们坚信这些投入对于电商下一阶段的高质量发展不可或缺，并将长期耐心地推进这些工作。

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