鸣鸣很忙（纪要）：2026 年同店表现会优于 2025 年

以下为海豚君整理的鸣鸣很忙 FY25 的财报电话会纪要，财报解读请移步《鸣鸣很忙：万店易得，万品难求，高估值还撑得住？》$鸣鸣很忙(01768.HK)

一、财报核心信息回顾

1. 业绩指引：2026 年预计开店不少于 5,000 家，同店表现全年将优于 2025 年，但管理层提醒不要线性外推春节期间的强劲表现。

2. 关键财务指标：2025 年全年 GMV 961 亿元（同比 +68%），收入 661 亿元（同比 +68%），毛利率 9.8%（同比 +2.2pp），净利率 4.1%，净利润 26.9 亿元。毛利率提升主要受益于规模经济及 2025 年竞争补贴大幅下降。

3. 费用率结构：费用率基本保持不变，绝对额因开店扩张及人员、数字化投入有所增加，当前尚非全面降本阶段，后续仍有优化空间。

4. 门店经营：单店投资 80-100 万元，现金流回本周期约 2 年；门店端平均毛利率 19%，租售比 3-4%，人工 3-4%，水电 1-2%，单店 EBITDA 约 8-10 个点。2025 年门店盈利性达历史最好水平。

5. 资产负债表：管理层特别强调关注应付周转天数等资产负债表指标，公司坚持低应付天数以提升全链条效率，价格维持全网最低。

二、财报电话会详细内容

2.1 高管陈述核心信息

1. 门店拓展

a. 2025 年新开 7,813 家店，截至 12 月 31 日总门店数 21,927 家，与 2024 年的 8,083 家新开店数基本持平

b. 在补贴力度大幅下降的情况下，加盟商踊跃程度和门店质量未下降，门店盈利性反而有更大幅提高

c. 坚持"开好店才能多开店"的原则，不设硬性开店 KPI

2. 运营提升

a. 组织架构调整：设立十几个分公司，让一线人员更灵活解决本地加盟商和门店问题，总部负责流程化、系统化、标准化赋能

b. 推出"保护白马"策略（摆满、摆齐、摆对），对下半年同店增长有较大提升

c. 未来将在运营端投入更多精力

3. 产品策略

a. 门店上新率大幅提高，贯彻"好吃不贵"原则

b. 设立产品中台，优化与供应商及产销协同

4. 人才建设

a. 2025 年招聘 40-50 位各大厂优秀人员，经过一年磨合已适应公司文化

b. 预计 2026 年将发挥更大价值

2.2 Q&A 问答

Q：如何看待量贩零食行业的竞争格局，以及跨赛道竞争？

A：中国市场非常大，地域之广、城际之多，鸣鸣很忙是中国零售范畴中为数不多能够全域覆盖的模式。作为行业开创者和先发者，过去九年在数量、体量、规模及运营能力上建立了生态壁垒。

从行业竞争看，格局非常清晰稳定，很难再有新入局者。以三月份为例，公司在全国三十几个省市每一个区域都能开出店，无论强势区域还是有竞争的区域。中国市场足够大，从去年下半年开始已不太关注竞争态势。

关于跨赛道竞争，鸣鸣很忙与市面上其他零售业态只有约 20% 的商品重叠，80% 的东西不同，本质上不存在直接竞争。传统线下零售主要卷效率和价格，而鸣鸣很忙的方向是提供快乐生活、创造美好生活、提供情绪价值。

零食品类本身带有快乐属性——逢年过节、家庭聚会、春游、露营、追剧都是必备场景。消费者在 150-200 平方的门店平均停留 6 分钟，具有"逛"的属性，没有特定目标，追求琳琅满目和丰富感，这与传统零售目标性强、快速结束交易有本质区别。

进入门槛极低，10 块钱可以买 5-8 样东西，2 块钱也能买，这也是在下沉市场有更好机会的核心原因。更重要的是，公司通过改变供给创造了增量需求，80% 是增量需求的释放，而非仅仅是 20% 存量的迁移。未来也不会卷到传统零售竞争中去。

Q：公司在数字化管理和供应链方面的整体思路和重点举措是什么？

A：公司已超过 1 万人，必须用数字化工具解决协作效率问题，这不是单纯的效率问题，而是能不能做好的问题。招聘的人才能从底层架构上避免走弯路。

数字化方面主要有几个方向：第一，将数字化拆分为各中心、各模块，设立类似产品负责人的角色专注服务各专业口需求。第二，更多从业务场景角度建设。例如，自主研发了开发选址体系，所有规划全部线上化，开发人员的铺子评估、房东信息、A 类点位推荐等全部可记录可追踪，并通过热力图不断发现新点位。光从选址体系能看到的可落地铺子点位已经非常多。

工程管理方面，从招商加盟到开店到后续管理实现全流程数字化，加盟商可看到每个店的进度、负责人、逾期情况。运营端在做 AI 巡店体系，可判断货架是否空、卫生是否达标、是否使用文明用语等。收银也开始 AI 化。此外，完成了商品主数据的全面梳理，将提升门店库存准确性和商品库存周转。

供应链方面，核心是从基于经验的订货转变为基于预测的订货，同时加入计划性管理。整个公司都在用计划驱动业务发展，后续库存周转将进一步优化。这是学习零售同行的做法，找到适合自身的办法。

Q：管理层如何看待鸣鸣很忙及行业的中长期开店空间？今年的开发策略和重点拓展区域是什么？

A：中国市场足够大。从地域看，南到海南三亚、西到西藏、东到华东、北到黑吉辽都有门店，证明全地域可开店。从城际看，上海一两百家店、广州三四百家、深圳 300 家，下到乡镇也都开了，有中国人的地方就能开。

以最早的湖南市场为例，2017 年开始，目前单一品牌约 2,500 家店，加上其他品牌约 5,000-6,000 家，覆盖约 5,000 万人口，大概 1 万人一家店。而现在江西越来越像湖南、广东越来越像湖南、江苏越来越像湖南，甚至北方省份也在趋同，证明模式可通。粗略估算整个市场空间在 10 万家以上，公司中长期有望做到 4-5 万家。

从人群结构分布看，中国不同层级城市的人群分布与公司开店占比一致，验证了全域兼容性。

关于今年开店策略，公司一直坚持"开好店才能多开店"，不会设定硬性 KPI。好店让加盟商赚到钱，自然就有更多店。但对于开店信心非常充足，2026 年开 5,000 家店应该没什么问题。

Q：能否分享单店经营模型，包括客单价、客单量、毛利率，以及不同区域的差异？

A：公司生意是规模经济型的，毛利率与规模相关，长期可预期毛利稳步上升，行业毛利率还有较大空间。

门店端经营模型：单店投资 80-100 万元，回本周期维持 2 年（现金流角度）。门店平均毛利率 19%，租售比 3-4%，人工 3-4%，水电 1-2%，单店 EBITDA 约 8-10 个点。回本周期在早期可能更快，当前 2 年是正常回归的健康水平。

不同地区差异不大，客单价平均 30 元左右，一线城市如北京、上海、深圳略高但相应租金也高，给到的毛利会有些许调整。广东地区门店数最多，单店日均近 600 人次消费，客单价略低但销售额超过全国平均。正常门店日均 400-500 人。

去年上半年因门店密度加密，消费者从囤货需求转变为即买即走，频次提高、客单价稳定在 30 元左右，这是健康状态。公司更关注门店留存而非单次客单，目前新用户的次月留存和长期留存没有太大变化，不会随时间推移出现断崖式下降。2025 年在开出 8,000 家店的情况下，门店盈利性达到历史最好水平。

Q：新增品类会重点布局哪些方向？自有品牌的规划和节奏如何？有无出海计划？

A：去年做了品类尝试，包括日化、毛绒 IP、冷热食品等。总结如下：

日化品类明确不做，原因有四：第一，做了也做不过别人，不能构建长期竞争力；第二，数据效果一般，中国日化现代化程度已很高且占比不高；第三，属于传统零售的卷价格卷效率领域；第四，加盟商毛利低且不能传递快乐情绪。

会战略性布局的品类：一是热温层，烤肠蛋挞经过一年测试效果特别好，与食品气质契合，2026 年将体系化推进；二是冷链（冷藏 + 冷冻），冷藏方面消费者对健康、少添加、短保食品的需求在释放，公司将建设日配基建。冷冻部分会用休闲零食冻品化方式做，如东南亚榴莲、栗子等。

关于自有品牌，公司 80% 的商品已与市面不同，不存在通过自有品牌定价的迫切需求。从用户体验看，自有品牌统一风格可能破坏琳琅满目的逛感。同时也不希望让食品厂家沦为 OEM 代工厂，希望给予他们呈现的窗口。但会尝试针对市场上没有好供给的领域，创造性地做一些自有商品，不过这不是当前战略重点。

关于出海，可能会有一些摸索和观察，但不会作为战略重点。中国市场还处于中早期发展阶段，发展红利还没吃完，运营红利更是巨大空间。

Q：去年同店趋势如何？今年同店的抓手有哪些？

A：2025 年上半年同店有一些挑战，原因是过去多年跑马圈地加上 2024 年激烈竞争，精力没有花在经营运营上，加上补贴和价格战带来的高基数。但公司在 2024 年下半年就已意识到问题，开始推动能力建设和回归经营本身。经过运营、产品上新率、选址等多维度改善，四季度同店开始恢复。

今年春节表现确实不错，优于往年。但有客观因素——暖冬使出门意愿更强、假期更长。公司也有主动动作：年货节备货有效性大幅提升，延长门店营业时间，协助加盟商提前多订货等。但管理层不希望投资人线性外推全年。

全年同店指引：肯定比去年改善。抓手不是拍脑袋的新举措，而是扎实回归零售本质——把货摆好摆满，该订的货有没有订到，货有没有摆到最对的位置，仓库会不会缺货。加上烤肠蛋挞热温层品类经过一年研究将重点推进，冷链也是长期建设过程。核心是真正把门店营业额做好，让加盟商赚到钱。

Q：能否分享加盟商体系的闭店率、新老加盟商盈利水平，以及 2 店率等指标？

A：市场空间还很大，目前处于相对早期阶段，且没有新的入局者，长期稳健发展仍有很好空间。

关于加密问题，公司模式从建立第一天起就有 500 米保护距离，至今无论合同签的 400 米还是 500 米，没有少过 1 米。湖南和江西密度最大，但反而是盈利性最好的市场，说明密度与空间并不矛盾。

闭店率去年约 1% 出头，属于比较好的水平，今年希望做得更好。通过全国网规数字化——精确到每个县城哪些点位是 A 类，提升选址成功率，从源头降低闭店风险。

加盟商结构目前六成是老加盟商、四成是新加盟商。从去年下半年开始，早期出去尝试其他加盟行业的加盟商陆续回流，他们总结发现鸣鸣很忙的需求是真实的、长期的——2017 年开的第一批店至今仍在。今天的加盟商已非常职业化和成熟，信息对称度高，能客观全面判断业态，这对公司也是好事。

Q：毛利率和费用率的未来规划，以及长期财务目标？

A：毛利率长期趋势稳定上升。公司没有完全可对标的对象来确定天花板，因为不是传统零售范畴。短期没有要把毛利率快速拉升的诉求，不会让供应商做得非常难受，而是让毛利随自然规模增长温和增长。

费用端同样是规模经济的生意，没有随规模增加而增加获客成本的模型特征。近两年因开店密度大、服务体系基建不够扎实，投入了大量运营人员（全国约 4,000 名督导），差旅等费用绝对额有增加但费率未提升。目前还不是全面降本的时间节点，后续仍有优化空间。

管理层特别建议投资者将视角从利润表转向资产负债表——关注周转效率和应付周转天数。公司坚持低应付天数以提升全链条效率，所有供应链资源的获取都是通过效率提升实现的，前端价格做到全网最低，没有过度赚取。

Q：加盟商画像、准入条件以及加盟商赋能管理的具体举措？

A：加盟商画像随发展阶段变化：早期要听话的小白，跑马圈地期要有拓展精神和抗风险能力的全域加盟商。当前阶段的要求更高更严——第一，文化上要更认同品牌；第二，经营能力要求更高；第三，更看重价值观，要有长期主义精神，而非追求六个月回本。2025-2026 年加盟准入门槛明显提升。

加盟商赋能方面，主要做了几件事：

第一，标准化体系制度的完善落地。"保护白马"策略（摆满）、"百货"策略（摆齐——确保 2,000 个 SKU 都在架不丢失）、以及后续的"摆对"（好卖的放第一层），这套运营体系正在全国分公司持续执行落地。

第二，数字化基建赋能。针对加盟商端，解决库存不准确导致无法自动生成补货建议的问题。目前 SKU 极其丰富，加盟商每天需 2 小时人工报点，未来通过系统优化将大幅提升效率。

第三，品类赋能。冷热品类的基建投入全部由总部承担（补贴和投入），不要求加盟商自行改造。不看中短期利益，希望为门店构建长期竞争能力。

第四，万店调改计划。针对 1 万多家三四年前开的老店，介入调改布局不合理之处，从灯光、货架等细颗粒度进行运营优化，按全国分公司体系推进。

Q：消费者画像和会员运营情况如何？复购率和新会员留存怎样？

A：截至 2025 年 12 月 31 日，会员数约 2.1 亿（2024 年底约 1.2 亿），增长显著但对标其他加盟连锁行业的 4-5 亿会员仍有很大空间。这进一步说明公司商业模式的普适性强——在座各位走进门店都能买几件东西出来，人群基数应该是最大的。

复购率约 76%，次月留存和长期留存约四至五成，不会随时间推移出现大幅衰减，相比电商数据是非常惊喜的数字。会员客单价比非会员高出七八十个百分点，说明会员运营做好后提升空间巨大。

管理层坦承会员运营目前做得不够扎实，触达窗口仅有门店本身。2026-2027 年将加大投入，增加与用户的触达窗口，传递品牌心智——让消费者不仅买到东西，还能获得额外的情绪快乐体验，建立稳定的用户心智。

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