msft

微软这次财报，可能要让空头彻夜难眠

大摩出了一份微软 4Q26 财报前瞻，态度极其强硬，核心就一句话：市场对 Azure 的担忧是多余的。

先说 Azure。

市场担心增速见顶，大摩直接拍桌子：预计 Q4 Azure 固定汇率增速将达到 41%，超过公司自己给的 39-40% 指引上限。怎么来的？核心 Azure 企稳在 26%，加上 AI 贡献 19 个百分点。关键是，之前一直被卡的 “产能限制” 正在缓解，AI 基础设施投入开始变成真金白银的收入了，不是光烧钱没声响。

再说 Copilot。

商业模式在进化——不再是纯粹的 SaaS 订阅，而是 “基础席位费 + 消耗量计费” 的混合模式。三个增长引擎同时转：席位持续增加（预计超 2000 万）、客户向更高价的 E7 版本升级、基于 Agent 的消耗量计费在涨。再加上 7 月 1 日刚落地的 M365 全面提价，大摩测算未来三年 ARPU 能提升 12 美元。这不是一次性的收入脉冲，是持续性的结构性提升。

市场最担心的资本开支呢？

华尔街还在纠结 Capex 会不会失控，大摩说不用慌。三分之二的开支投在 GPU/CPU 这种短期资产上，直接跟未来几个季度的收入挂钩，不是那种遥遥无期的长期大饼。大摩自己建了个模型，结论是：只要毛利率维持在 20% 以上，AI 收入潜力远超华尔街现在保守的预测。

估值呢？

现在股价对应 FY28 的 GAAP EPS 大概 16 倍 PE。一个 16 倍 PE、增速超 20% 的公司，大摩说被明显低估了，目标价 600 美元，隐含 50% 上涨空间。财报指引上，预计 FY27 营业利润率指引会 “微降或下降 1%”，但实际执行中大概率能实现扩张——管理层惯用的 “低开高走” 手法。

总结一下大摩的逻辑链：

Azure 超预期→Copilot 商业化加速→Capex 效率被验证→利润率韧性超预期→估值修复