Robinhood：美股散户” 罗宾汉 “真是特朗普” 扶不起的阿斗 “吗？

很多朋友让海豚君补一下对美股散户平台$Robinhood(HOOD.US) 二季度业绩的看法。我盘了一下数据，说几个核心点：

1. 因为日内交易 2.5 万元权益限制 6 月 4 日解除，特朗普账户项目中 Robinhood 负责前端白标 APP 和客服。这两个事件让市场再次认识到了特朗普政府背书的好处，公司股价上行；

2. 6 月股市火爆：存储股爆拉、SpaceX 上市；同时 6 月上旬开始的美加墨世界杯也给了事件合约放量的基础；

3. Robinhood 6 月经营数据出来，除了加密市场之外，正股、期权和事件合约交易全部大幅超卖方预期。大家觉得即使虚拟市场低迷，Robinhood 也回来了！

实际 7 月 29 日财报出来，看整体感觉就是预期中的还不错。对于一部分短期博弈资金而言，业绩利多兑现，短视市场也变得拉胯了，资金撤出也很正常。

但海豚君更关注的是每个季度业绩演变背后所体现的长期趋势：

1. 在用户增长和资产增长上：剔并购加拿大加密平台获取的 30 万用户外，净新增的有资产用户数达到了 70 万，获客速度加快；净资产流入 217 亿美金，单季流入创历史新高，且两年半以来单季净资产流入都在百亿美金以上；

2. 产品创新速度眼花缭乱：

a. 事件合约平台 Rothera：Robinhood 联手 Susquehanna(SIG) 成立合资公司收购 Rothera 前身 90% 股权，6 月 Rothera（是 CFTC 美国商品期货交易委员会下的持牌交易所和清算所），在事件合约上凑齐了交易所、清算所和经纪商的三重牌照闭环。

也因此，Robinhood 可以按照一张事件合约抽成 1 美分 vs 传统 2 美分的定价来打市场。单张合约的收入稳在 1.18 美分（1 美分是抽成，其余是清结算费用）。

二季度事件合约的交易收入直接拉到了 1.56 亿，在交易类收入中，仅次于期权收入，高于正股交易收入，填平了虚拟资产交易因行情差砸出来的同比大约接近 40% 的大坑。

b. AI Agent 交易服务：主要是用户把自己构建在自己模型上的交易 Agent 通过 MCP 接入自己在 Robinhood 的 Agent 交易子账户，让 AI 来帮助做交易。这种设计对用户有一定使用门槛，但贵在避开了新产品的合规风险，显得平台创新速度快。

c. 虚拟资产借贷服务：基于自发的公链 Robinhood Chain，以及该链上的稳定币 USDG，开始提供 Robinhood Earn 借贷服务。

d. Robinhood Social 社区：已推出一段时间，这次明确目标，希望不仅交易是在 Robinhood，交易思路的生产环节也由平台贡献，公司要严肃做内容和帖子分发。

e. Robinhood Strategies 策略服务：托管投顾服务，也就是公司自己的资管业务，把自己的钱交给平台，按用户的目标、期限和风险偏好来配置组合。50 元起投就能拿到由 Robinhood 投资团队管理的 ETF 组合，$500 以上解锁组合中的个股配置。

f. AI 投研助手 Robinhood Cortex：目前支持资讯、交易信号 AI 总结；分析交易趋势，研究交易机会；交易助手可以以对话方式帮用户下单，调整账户设置等。

3. 日内交易 2.5 万元权益解除利好体现了吗？

原来做日内交易的保证金账户，要保证账户内一直至少 2.5 万美金的权益（持仓市值 + 现金 − 融资借款余额），现在 PDT 标识取消，这个 2.5 万美金的门槛了取消了，取而代之是券商自行根据持仓和维持保证金来计算用户购买力。

取消之后，对用户而言，基本可以拉满购买力额度，因为当日买日卖出，借平台资金不需要付利息，这个对 Robinhood 有两重好处：

a. 可以提高用户的交易活跃度，提高交易频次；

b. 一旦用户被迫借款额拖到 T+1 以上，对平台而言，用户借款就从免息融资余额变成了生息融资余额。

但这个政策变化是 6 月 4 日开始生效，二季度财报时，不足一个月的时间，公司这次并没有提供量化数据，说明目前也没有清晰可观察的结论。

但生息类收入上，确实能看到融资业务单体撑起了不止半边天，达到了 2.16 亿美金；融资余额已飙到了 216 亿美金，同增 128%。

公司为了给融资业务提供资金，把部分用户现金扫存（也就是用现金买了合作银行的理财产品）的金额转到了 Robinhood 表内资产，放到了用户现金余额内（为用户提供同样的利息收益）。这等于是为融资业务提供低息资金。

4. 特朗普账户服务，效果已经出来了吗？

这个是特朗普政府为 18 岁以下美国有社保账号的儿童开的一个证券交易账户，个人和雇主合计每年供款 5000 美元，这些钱只能买特定低费率的宽基美股股指基金/ETF。

其中 25 年-28 年出生的儿童，政府每个账户免费送千元的种子金（也就是前段时间市场调侃的美国人炒股，从娃娃抓起）。18 岁之前不能取，18 岁之后转为传统 IRA。

按公司描述，海豚君理解，Robinhood 主要是负责的特朗普账户前端的白标 APP 开发，以及一些客服服务、账户托管和经纪服务，财政部是 APP 的运营和控制方。收费是项目成本加成法。

目前一共有 700 万儿童注册，其中应该是临近 18 岁，账户可以转为普通 IRA 账户的，如果客户不迁移账户，那么 Robinhood 就相当于多了一个开户用户和用户资金，用户不走的情况下，基本低成本获客。

这个业务当下的一些 IT 基建收入不多（本季度确认收入 2500 万美金），因为成本加成，毛利率不高，也没有规模效应。重要的是看长期——用户从特朗普账户变成传统 IRA 账户时候，如果能够留存下来，变成 Robinhood 的用户，18 岁之后自然变成 Robinhood 心心念的有钱又高频的年轻用户。

4. 让海豚君欣慰的是，公司在火速产品创新的同时，保证了财务的纪律性：二季度裁员了 10%，期末员工 2998 人，如果剔除并购带来的大约 450 名员工，内生员工大约是 2500 人。因为裁员产生了大约 2300 万美金的重组支出。

剔掉这些一次性因素带来的影响，用剔除了期权激励、一次性损益，以及摊销折旧的费用的利润（调整后 EBITDA），已经又 7.41 亿，利润率高达 57%。

环比角度，收入增加了 2.4 亿，其中 2 亿都转化为新增的利润，隐含这非常可靠的执行力。

综上其实可以看出，Robinhood 这两年经过快速的产品迭代和创新，业务线其实已经非常丰富。去年虚拟资产牛的时候，海豚君担心的是到 2026 年虚拟资产牛不再了，谁来顶起砸下来的坑？结果是事件合约及时补位。

而随着公司搭建特朗普账户体系，也给自己找了一层政府的站台和背书，长期业务线看着起来基本都还能稳健增长，用增和净资产流入也都稳定上行，经过这一两年持续的观察，海豚君认为 Robinhood 的执行力和可信度是在持续拉升的。

当然，它再怎么努力，还是行情面前的大 Beta 股，无法像政府支持 +CAPEX 涌入的 AI 股一样，一飞冲天；即使它脱离的行情基本面，确实一飞冲天了，可能还是要经历几次回调和摸底，等着业绩跟上来，毕竟目前公司单季收入还没有到 15 亿，年化不到 60 亿美金。

海豚君即使按照 2027 年 60 亿美金收入 +60% 的利润率，给出一年 36 亿美金的利润，给与 30X 的 PE，也就是 1000 亿美金市值，与海豚君四季度点评时的判断大差不差，大约对应 15% 上下的空间，但这个空间是带着行情的风险的，目前稍显鸡肋。

对于这种长期优质、短期 Beta 属性太强的公司，如果愿意有一定的持有期，还是等行情差的时候砸出来价格优势，来等待行情起来之后，更好的估值弹性。

海豚君注意到，Robinhood 从年初的$120/股，即使到现在有一定修复，也才到 95 左右，对于很多人还是亏的，也因此调侃公司是特朗普政府扶持的公司当中最不争气的一个。

当然，相比风口上的英特尔，今年的 Robinhood 确实显得平淡无奇，但海豚君认为核心的问题是，去年的市场给了公司太多” 镜花水月 “故事性和行情线性外推式估值，但公司所在行业其实实一个超级 Beta，估值回归是必然的。

反而在估值回归后，海豚君看到 Robinhood 目前在多线开花的业务，反而更有底气去确认自己的判断——那就是 Robinhood 是一个值得持续陪伴的短期 Beta、长期 Alpha 资产。

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