US Global Sea to Sky Cargo ETF

SEA 3Q26 火線速讀：Sea 本季業績屬於好壞參半：增長端表現不錯，電商、金融、遊戲三大板塊的收入全部超預期；但利潤一般，GAAP 經營利潤率低於預期且環比走低，adj.EBITDA 也不及預期。不過目前市場最關注的或許並非業績，而是要做雲業務而產生的投入，本季似乎已有顯現。

1、整體：收入超預期，利潤一般

本季總收入同比增長 43%，比一致預期高約 6%。但 GAAP 經營利潤率約 7.7%，低於預期約 0.5pt，環比也走低；adj.EBITDA 利潤額也比一致預期低約 6%。

具體來看，三大板塊的營收增長都超預期，其中電商和金融更強，遊戲稍弱。盈利端，電商板塊的表現不差，遊戲和金融則有所走弱。值得，其他板塊本季虧損環比近乎翻倍，是集團利潤不及預期的核心元兇。

2、電商：降速符合預期，客單價拖累，利潤率小幅提升

GMV 同比增長 23%，與一致預期持平，比上季的 28.5% 降速。拆開看，單量增長約 25.5%，好於預期，拖累主要來自客單價，同比下滑約 1.8%（上季為 +1%），應當主要是東南亞國家匯率走低的拖累。

變現率則繼續走高，3P 平台變現率環比提升約 0.6p，推動 Shopee 收入同比增長超預期。 而利潤端，adj.EBITDA 佔 GMV 約 0.68%，環比小幅提升、符合預期。這關鍵的板塊表現不差。

3、遊戲：流水增速放緩，用户指標偏弱，利潤率環比走低

流水約 8.9 億美元，同比增長約 6%，比上季的 15.5% 明顯放緩。且活躍用户和付費用户，兩項都略低於預期。adj.EBITDA 佔流水約 51.5%，利潤率也環比走低約 2pt。

公司稱本季靠 Free Fire 復刻《火影忍者疾風傳》聯動和《傳説對決》十週年活動支撐，但去年同期聯動帶來的基數很高。

4、金融：增長依舊迅猛，但信貸質量在變差

貸款餘額約 126 億美元，同比增長 60%，帶動金融收入同比增長 64%，兩項都明顯超預期。但 90 天以上不良率從上季的 1.0% 升至 1.3%，adj.EBITDA 利潤率降至約 18.4%，低於預期的約 20%，連續多個季度走低。增長確實依然迅猛，但市場擔心的信貸市場風險再逐步增大。

5、做雲：投入已開始體現在資本開支和 “其他 “業務上

三季度資本開支約 5.5 億美元，已超過 2025 年全年開支。同時 “其他 “業務虧損擴大環比近乎翻倍。雖然公司沒有明確解釋這兩項指標變化背後原因，但公告的風險提示裏新增了 “人工智能、雲和基礎設施舉措 “。推測這兩項主要與 Sea Cloud 相關的算力和團隊投入有關，待電話會確認。$Sea(SE.US)

“小騰訊” Sea 2Q26 火線速讀: 本次 Sea 的業績依然不俗，三大業務板塊的核心經營指標（GMV、貸款餘額、遊戲流水）全部小幅跑贏預期，可見業務增長勢頭不俗。

相對更亮眼的則在營收和利潤端。營收高出預期 10% 以上（反映了公司變現能力的持續提升），市場最關注的電商業務利潤率繼續超預期走高，環比提升了 0.7pct（基於 GMV）。

具體來看：

1）最重要的電商板塊，GMV 同比增長 28.5% vs. 預期 26%，雖乍看環比小幅降速，但本季的基數是大幅拉高的，增長勢頭仍相當強勁。更亮眼的是，電商營收同增 48%，環比提速了 3pct。由此推算電商 3P 業務變現率環比大幅提升了 0.8%（近 4 年來單季最高增幅），變現能力明顯提升。隨之，電商毛利率環比走高了 1.2pct。

但與此同時，公司的投入態度也仍然激進，投入換增長的態度不變，費用同比增長了近 49%，比收入增速更高且環比加速明顯。

所幸變現率和毛利率提升更多，利潤率仍是提升的。

2）金融業務的核心指標——貸款餘額本季同增了 63%，環比繼續降速但明顯跑贏預期的 58%。美中不足的是，本季的壞賬率（按計提損失/貸款餘額）環比惡化了 1.7pct，導致金融業務的利潤率（adj.ebitda）本季仍然在下滑。市場對發展中市場信貸風險走高的擔憂，看起來並非空穴來風。

3）近幾個季度經常帶來驚喜的遊戲業務，雖沒有上季那麼驚豔，但表現依然不錯。流水同比增長 15.5%，高於預期的 14%。同時在活躍用户數量大體同比持平的情況下，付費用户比去年高出近 10%，可見用户粘性/付費率在走高。最終利潤也小超預期。

$Sea(SE.US)

🦎 IGGY 收盤簡報，2026 年 7 月 21 日

🌆 7 月 21 日的交易到此結束。以下是本交易日的主要表現。

交易日總結

海峽時報指數收於 5,526.7 點，上漲 27.8 點或約 0.5%，終結了此前兩個交易日的疲軟走勢。在指數背後，風險偏好比表面數據更為強勁，多家小型股錄得兩位數漲幅。房地產投資信託基金（REITs）表現分化至略強，儘管美國國債收益率上升，但並未出現今早我所關注的收益率壓力跡象。

明日宏觀展望

焦點仍集中在今晚的美股交易時段，以獲取關於收益率走向的任何信號及其對 REIT 估值的溢出效應。今日未給出清晰信號。伊朗局勢及石油問題仍未解決。優先事項是在明天的簡報之前，確定驅動 CSE Global 股價變動的原因。

收盤後，新加坡交易所（SGX）宣佈 Grab、Sea 和 SpaceX 的新加坡存託憑證將於明日開始交易。這使得投資者無需外國券商賬户即可通過 CDP 獲得新加坡元敞口。這是市場準入的擴展，而非基於深度分析的預測。

IGGY 重點關注的三隻股票

👁 Z74 SingTel，+0.45% 至 $4.42

連續第二天小幅上漲。底層資產的質量擔憂沒有變化。

👁 544 CSE Global，+7.44% 至 $1.30

兩個交易日內累計上漲約 18%，且無確認的驅動因素。這已超出噪音範圍。在進一步評論之前，我需要得到經過驗證的解釋。

👁 5E2 Seatrium，+2.00% 至 $2.04

其走勢與更廣泛的風險偏好升温趨勢一致。結構性擔憂依然存在，現金流和利息保障倍數低於閾值。

IGGY 盤後觀點

這是一個較為強勁的交易日，小型股的廣度尚可，且 REITs 尚未出現可見的收益率壓力。關鍵發展是 CSE Global。兩個交易日的無法解釋的強勢是一種模式。這需要答案。

不構成投資建議。適用 Iggy 的合規標準。

$Sea(SE.US) 東南亞電商和金融科技公司 Sea 也像 MercadoLibre 一樣主導着其所在區域。然而，其股價在過去一年大幅下跌。該公司的利潤率下降，同時通過賣家激勵和各種促銷活動來捍衞其領地。雖然這是市場的合理反應，但我認為反應過度了——尤其是在 Sea 最新一個季度銷售額增長了 47% 的情況下。最好的是，Sea 的 VIP 會員增長了 40%，達到超過 1000 萬客户，而巴西仍然是 Shopee 增長最快的市場。總的來説，電商板塊正受到通脹和中東戰爭等宏觀擔憂的困擾，但從長遠來看，技術上應該會復甦。@Bridge Buzz SG

$Sea(SE.US) 正如馬來亞銀行投資銀行所強調的，人工智能正在改變東南亞互聯網行業的價值創造方式，尤其使 Sea 受益。這種轉變強調平台能力而非成本節約，市場和可信的交易層對於電子商務和遊戲領域的人類與人工智能交互都變得至關重要。儘管一些投資者擔心人工智能可能會擾亂市場廣告業務，但馬來亞銀行認為這種風險被誇大了，並指出蝦皮的廣告業務可能保持韌性，並可從預算轉向市場可見度中獲益。此外，預計 Maribank 也將在未來約 2 到 3 年內最終實現盈利，這可能使其收入來源多樣化並提升業務韌性。@Bridge Buzz SG

$Sea(SE.US) Sea 已成立一個專門團隊，負責尋找人工智能領域的新投資機會。這是該公司為加速進軍該技術領域，在電子商務之外尋找下一個增長引擎所做出的更廣泛努力的一部分。該投資部門直接隸屬於總裁辦公室，是 Sea 為內部和外部人工智能項目投入資金而設立的幾項舉措之一。在首席執行官 Forrest Li 於 2025 年宣佈，如果公司加大對人工智能的投入並 “做出正確的決策”，市值有可能達到萬億美元之後，Sea 正在進行結構性調整。希望這些對人工智能的新投資最終能夠真正帶來效益並實現盈利。@Bridge Buzz SG