唯品會 Q3：迷霧撥開，但市場想要更多

來源：東哥解讀電商

作者：李成東

唯品會最近發佈了一份還算略超預期的 Q3 財報，幾乎所有核心指標都回到了正增長。

2025 年第三季度，唯品會淨營收 214 億元（人民幣，下同），同比增長 3.4%；Non-GAAP 淨利潤 15 億元，同比增長 14.6%。活躍用户數 4010 萬，同比增長 1.3%；GMV 431 億元，同比增長 7.5%。 每股收益 (EPS) 達到 2.98 美元。

公司預計第四季度營收將在 332 億至 349 億元之間，同比增長 0% 至 5%。

整體來看，收入、用户增速回歸正增長，積極信號居多。不過，財報發佈當日唯品會股價卻有所下滑。除了受美股三大股指影響以外，第四季度展望略顯謹慎，可能是影響投資者判斷的主要原因，這也側面反映出市場對唯品會有更高的期望。

營收、用户增速回正，沒有計劃做即時零售

近一年來，唯品會業績表現雖然穩健，但增長不足的問題較為明顯。因而對市場來説，Q3 這份財報最大的亮點是公司的營收、活躍用户數回到了正增長的軌道上。

東哥認為，唯品會該季度業績增長的首要原因是宏觀環境、可選消費的持續復甦，消費者越來越願意對高性價比渠道 “買單”。反映在財報中，除了營收、訂單和 GMV 的增長，還有 “超級大牌日”“限時狂秒” 等聚焦深度折扣的欄目，在第三季度的銷售業績同比明顯增長。

同時，唯品會的會員羣體持續發揮着 “壓艙石” 作用——第三季度，超級 VIP 活躍用户數同比保持兩位數增長，貢獻線上銷售的 51%。

為讓這些高價值用户長期留存下來，唯品會不斷增強會員專屬權益，除了無限免郵、折上 9.5 折、各類卡券福利等，線上推出的超 V 補貼日、超 V 品牌日，線上線下同步開展的私享特賣活動，給會員提供更多的獨享貨價權益，提高會員的價值認同和獲得感。

第三季度，唯品會加大了獲客投入，通過增加激勵力度來進一步吸引新用户。該季度唯品會市場費用從去年同期的 6.18 億元左右，增長到 6.67 億元左右，市場費用佔營收比重亦有所上升。

另一方面，唯品會還希望通過差異化貨盤爭取到更多新用户。第三季度，唯品會與 Alexander Wang、bebe、OUTDOOR PRODUCTS、PINKO 等國際品牌持續深化合作，擴大貨品供給；“唯品獨家” 銷售業績同比增長 41%，新增合作品牌超過 100 個。

另外，最近唯品會在奢侈品正品鑑定這塊也有大動作——全面接入中國中檢正品管理庫。中國中檢鑑定師正式入駐唯品會奢侈品倉，對平台所有奢侈品進行逐件檢驗，並逐步上線中檢鑑定報告，實現報告全覆蓋。

不過，雖然在 “人貨場” 都採取了許多新舉措，但對於投資者多次提及的即時零售市場，公司管理層回應稱，公司主力品類是服飾，不像標品、食品類商品需要快速運達，會推動物流提速，但不會跟進即時零售的大軍。“我們繼續把品牌特賣的優勢和價值發揮好就可以。”

對這點，東哥表示贊同。“尺有所短，寸有所長”，長期以來，唯品會構建的核心競爭壁壘就是品牌特賣，不會輕易冒險邁入新風口，也沒有必要追求 “大而全”。

第四季度展望被指謹慎，市場期望升高

儘管這份財報成色不錯，但唯品會的股價在財報發佈當日卻沒有大漲。

除了毛利和毛利率受市場投放的影響略有下滑以外，市場普遍認為唯品會四季度展望趨於謹慎。

被問及 Q4 預期時，管理層在電話會上表示，“10 月、11 月趨勢都還可以，包括雙 11 促銷整體都還不錯，其實我們對 Q4 整體預估還是偏正面，是同比增長 0-5% 的區間。” 此外，管理層也表示，長期來看毛利率可以穩定在 23% 左右。

但投資者的期望明顯更高一些。尤其是當前有傳聞稱唯品會考慮最早 2026 年在香港上市，市場接下來對唯品會的業績和盈利表現可能會有更多期待。

在唯品會這份 Q3 財報中，還有一些市場樂意看到的變化，比如 AI 應用正在與業務加速融合：推出了 AI 試衣功能 “穿上看看”，支持用户虛擬試衣並分享給好友；探索 AI 智能體在搜索推薦、智能客服、廣告投放及商業分析等領域的應用，推動運營效率提升。

同時，雖然唯品會未在業績展望上給予外界更多驚喜，但在股東回報上並不吝嗇。

據管理層透露，截至 Q3 業績發佈日，公司年內已通過分紅與回購回饋股東超過 7.3 億美元。同時，管理層再次強調，正在穩步履行承諾，2025 年公司會將不低於 75% 的 2024 年全年 Non-GAAP 淨利潤（約 9 億美元）回饋給股東。

東哥認為，唯品會品牌特賣的用户心智和平台價值趨於穩定，總體來看，業績不會有大起大落，在股東回報這塊也一直做得不錯。如果在業績保持穩定的前提下，用户數能做到持續同比增長，那在紅海化的電商行業裏也算是一股 “清流” 了。