三花智控（紀要）：2026 年公司內部淨利潤增速目標為 15%

以下為海豚君整理的$三花智控(02050.HK) FY25 年報的財報電話會紀要

一、財報核心信息回顧

1. 業績指引：2026 年公司內部淨利潤增速目標為 15%，利潤增速將略高於收入增速；營收端因宏觀不確定性暫無明確指引

2. 整體業績：FY25 營業收入 310 億元（+11% YoY），首次突破 300 億門檻；歸母淨利潤 40.6 億元（+31% YoY）

3. 分板塊利潤率變化：汽車板塊下半年淨利率提升至約 18%，家電板塊維持在約 10% 水平；汽車板塊利潤率改善來自管理提效和產品結構調整

4. 投資損益影響：港股 H 股投資產生約 1 億元浮虧，為一次性因素，拖累整體利潤表現

5. 資本開支規劃：三年資本支出預算維持在 60-80 億之間，重點投向海外基地（墨西哥、越南、波蘭、泰國）及戰略新興產業；港股 IPO 募集資金已有二三十億元投入產業發展

二、財報電話會詳細內容

2.1 高管陳述核心信息

1. 製冷（家電）板塊

a. 營收 185.9 億元（+12.2% YoY），毛利率 28.77%（+1.4ppt），歸母淨利潤 20.8 億元（+30.9%）

b. 第一大客户為美的，其餘頭部客户圍繞大金、開利等國際空調大廠

c. 商用 HVAC 板塊表現突出，營收增長約 20%，淨利潤增長約 40%；客户粘性強，國產替代空間大

2. 汽車零部件板塊

a. 營收 124.3 億元（+9.1% YoY），歸母淨利潤 19.8 億元（+31%）

b. 前兩大客户仍為特斯拉和比亞迪，格局未變；小米、小鵬、吉利、零跑、理想、廣汽、賽力斯等均為重要客户

c. 2025 年為"提升經營質量、雙提升"的第一年，已找到方向，預計未來 2-3 年進入良性循環

3. 戰略新興產業（數據中心 + 儲能 + 仿生機器人）

a. 將原來的人形機器人板塊調整為"戰略新興產業"，涵蓋數據中心熱管理、儲能熱管理、仿生機器人零部件

b. FY25 數據中心 + 儲能熱管理收入約 20 億元（FY24 約 10 億），50-100% 增長；其中數據中心約 14 億，儲能熱管理約 6 億

c. 數據中心產品涵蓋閥件、換熱器、傳感器、快速接頭、流量調節閥等；目前主要服務於熱管理集成商（Tier 1），與美國 CSP 大廠已開始直接對接但尚未量產

d. 2026 年數據中心及儲能熱管理業務預計增長 50%-100%

4. 其中：仿生機器人業務

a. 公司內部已改稱"仿生機器人"以避免概念炒作

b. 定位為仿生機器人零部件供應商，從早期鎖定標杆客户逐步擴展至全行業有潛力的客户

c. 業務進展非常順利，但受保密協議限制無法透露具體細節

d. 聚焦差異化競爭，避免同質化紅海

2.2 Q&A 問答

Q：汽車板塊下半年淨利率達到約 18% 而家電回落至約 10%，出現剪刀差的原因是什麼？如何展望兩個板塊的盈利能力？

A：汽車板塊方面，隨着 2025 全年的內部提效和產品結構調整，毛利率、三項費用、淨利潤率都有長足進步。前幾年主要在跑馬圈地，拿項目、拿客户、研發新產品，到今年開始逐步選擇客户和項目，內部效率持續提升。這是管理提升的第一年，做了大量內部實際工作後，整體運營效率在提升，盈利水平有了較大增長。

家電行業是一個比較成熟的行業，運營了二十幾年，已經跑到 90 分了，再往上提有一定難度，會保持一個比較優良、穩定的數據水平。

對於 2026 年，公司初步做了內部預測和預算，整體維持相對高效率的運轉態勢，利潤增速將略高於收入增速。

Q：上游原材料（銅鋁）漲價，公司有哪些應對策略？不鏽鋼替銅的進展如何？

A：應對策略主要有三方面。第一，銅製品方面，產品價格與銅價幾乎聯動，當銅價從低位往上走時，由於歷史成本法存在滯後，毛利率反而會略微上升，大部分銅產品價格與銅價直接掛鈎。

第二，少部分價格與銅價不直接掛鈎的產品，公司通過套期保值來規避風險，年報中可以看到期貨投資收益和公允價值變動損益的相關數據。

第三，材料替代方面，不僅是不鏽鋼替銅，公司還在研究鋁替銅、高分子材料替代金屬材料等多種方案。從產品性能測試來看，不鏽鋼產品在很多方面優於銅產品。公司早期佈局了材料替代，預見到了趨勢並做了充分準備，原材料上漲對公司影響總體反而是比較有利的。唯一擔憂的是原材料價格上升到一定程度可能對終端需求產生抑制。不斷想辦法給客户創造新的價值，這就是我們所謂的創新。

Q：泰國工廠投資 4 億元，整體資本開支規劃和海外基地建設情況如何？

A：儘管不確定因素很多，但對於確定的產業方向投入沒有絲毫猶豫，特別是對 AI 及 AI 應用的投入非常堅決。去年 6 月港股上市募集的資金中，已有接近一半（二三十億元）投入到產業發展中，包括泰國工廠建設和海外產區擴大。

公司三年資本支出預算維持在 60-80 億之間。海外基地目前主要有墨西哥、越南、波蘭三個，近幾年還會重點建設泰國基地，主要針對東南亞市場和北美市場。泰國投資環境好、供應鏈成熟、員工支持到位，是除越南之外東南亞的另一個重要製造基地，貫徹"不把雞蛋放在一個籃子裏"的策略，對四大海外基地會持續做資本性投入。

Q：數據中心液冷和儲能熱管理 2024 年的 10 億與 2025 年的 20 億是否同口徑？

A：2025 年新興戰略產業收入達到 20 億元人民幣，是各板塊數據匯總的初步統計。其中儲能熱管理約 6 億元，數據中心零部件約 14 億元，同比增長 50%-100%。2024 年的數據中心約 10 億左右。

Q：鋁製品在汽車板塊的價格傳導機制如何？今年有沒有額外的降價壓力影響毛利率？

A：汽車零部件主要原材料是鋁，這一輪也有一定上漲。與家電銅製品聯動不同，汽車行業大部分客户不願意做價格聯動，所以公司主要通過套期保值來規避。多年來積累了家電板塊銅的套期保值經驗，已經運用到鋁製品上。同時也在不斷開拓新材料替代，包括合金材料替代鋁、高分子材料替代金屬材料等。

Q：新能源熱管理收入增速放緩但燃油車熱管理增速較快，主要原因和 2026 年趨勢如何？

A：對新能源汽車的發展態度非常堅定，現在滲透率達到一定程度後，加上宏觀擾動，出現一些短期波動是正常的，公司戰略仍以新能源汽車為重點。但對傳統燃油車也不放棄，兩手都抓。作為零部件企業，不會因為重點發展新能源就放棄燃油車，內部已覺察到傳統車有一定回暖，新能源和傳統車的熱管理都要做。

從中長期看，電動車使用成本低、性能好，隨着燃油費用增加優勢更加凸顯。從江浙小城草根調研來看，中青年人羣對新能源車接受度越來越高。海外新能源車滲透率仍然非常低，尤其純電在中國以外滲透率極低。使用新能源車的意識和習慣一旦形成，對海外滲透率的快速提高會有非常大的幫助。中遠期非常樂觀，堅定不移。

Q：一季度汽車和家電板塊的排產情況及同比趨勢如何？2026 年四個季度的節奏怎麼看？

A：一季度整體受到一些宏觀影響，包括新能源車政策擾動和 2025 年補貼退出後的消費透支效應對 Q1 數據有一定影響。但公司內部判斷整體同比仍略有增長，新興市場開拓和毛利率提升手段將提供支撐。增速可能會慢慢放緩，但整體保持增長態勢。

短期可能有些壓力，但情況也在變化。現在油價上漲等因素反而凸顯了電動車的成本優勢。公司一季度同比還能略增長，已經遠遠跑贏下游行業表現。

Q：機器人板塊戰略從綁定標杆客户變為面向所有有潛力的廠家，背景原因是什麼？

A：戰略邏輯是自洽的。早期仿生機器人處於 0 到 1 階段，必須聚焦幾個最優秀的標杆客户共同成長才能脱穎而出。但經過這些年發展，仿生機器人已遍地開花，尤其在中美兩國，大量創業公司和大廠都已下場。在這種產業態勢下，作為零部件供應商有精力在更大基數的客户中進行對應。B2B 的商業模式決定了不可能只給某幾家做零部件，肯定要面向所有優秀的仿生機器人客户。根本戰略沒有發生變化，只是發展階段不同導致側重點不同。

Q：機器人廠商越來越傾向於執行器自研，如何看待競爭格局和公司的競爭力？

A：萬變不離其宗，行業卷的根本原因是同質化競爭、缺少核心競爭力。公司的策略是創造自己的核心競爭力和競爭壁壘，聚焦差異化競爭。對於非常紅海的、沒有獨門絕技的領域，公司願意放棄或不做重點，重點聚焦有特長的、差異化的方向。未來行業整合後很可能只有前三前五、甚至只有前一前二能生存。三花要基業常青，必須走創新和差異化競爭的道路。

Q：數據中心 14 億收入中直接面對 CSP 大廠和通過集成商間接銷售的比例如何？下一代產品和新客户拓展情況？

A：目前主要還是給熱管理集成商（Tier 1）進行服務。與 CSP 大廠有接觸，但最終尚未達到量產水平。具體數據來自各個板塊，目前統計還不完整，後續數據完善後會進一步交流。

Q：製冷板塊 2025 年大客户分佈情況如何？

A：第一大客户是美的，其餘頭部客户主要圍繞大金、開利等國際空調大廠。

Q：商用 HVAC 業務的展望、與家用的比例、市場份額及增長目標？

A：商用板塊 2025 年營收增長約 20%，淨利潤增長約 40%，表現喜人。商用客户粘性和穩定性非常強，一旦進入可持續性很好。

商用板塊是製冷家電中比較出挑的增長亮點。主要增長邏輯是國產替代，大量市場份額仍掌握在歐美供應商手中，中國供應商還有大量替代空間。同時商用板塊包含了大量新興戰略產業內容，如儲能熱管理、數據中心熱管理、傳感器、液冷用流量閥等。保守預計商用板塊營收增速可維持在 20% 左右。

Q：之前三年維度的中長期指引（製冷 10%、汽車 20% 增速），今年環境變化下有無調整？

A：從內部考核和計劃來看，整體利潤端希望保持 15% 的增長速度。營收端確實會受到宏觀、市場需求和政策的大量擾動，變化太大，沒有明確指引。但公司最主要的考核指標——淨利潤增速，有明確的要求和計劃。

Q：汽零子公司與公司汽零板塊收入有差異，原因是什麼？商用板塊和微通道板塊收入增速差異大的原因是什麼？

A：從合併報表口徑與管理組織口徑看，確實存在約 5 億元的統計差異，主要是海外機構建設後股權架構與管理架構有所不同導致。業務層面來看，商用板塊中閥件控制器、傳感器等增長幅度確實高於微通道換熱器，與產品結構、產品形態和市場發展階段的差異有關。

Q：Q4 家電板塊製冷業務毛利率上升較多的原因？Q4 管理費用率提升較多的原因？

A：Q4 家電毛利率上升主要兩方面原因。一是銅價從低位上漲過程中，銷售價格先行調整而成本採用歷史成本法存在滯後，產生時間差帶來毛利率提升。二是高能效產品在四季度有比較亮眼的表現，產品結構優化推動了毛利率上升。

費用方面，公司每年會對一些跨期費用進行調整，屬於正常狀態。此外補充説明，2025 年港股 H 股投資產生約 1 億元浮虧，拖累了整體營業利潤。如果剔除該一次性影響，主營業務利潤表現會更好。

正文結束

本文的風險披露與聲明：海豚研究免責聲明及一般披露