鳴鳴很忙（紀要）：2026 年同店表現會優於 2025 年

以下為海豚君整理的鳴鳴很忙 FY25 的財報電話會紀要，財報解讀請移步《鳴鳴很忙：萬店易得，萬品難求，高估值還撐得住？》$鳴鳴很忙(01768.HK)

一、財報核心信息回顧

1. 業績指引：2026 年預計開店不少於 5,000 家，同店表現全年將優於 2025 年，但管理層提醒不要線性外推春節期間的強勁表現。

2. 關鍵財務指標：2025 年全年 GMV 961 億元（同比 +68%），收入 661 億元（同比 +68%），毛利率 9.8%（同比 +2.2pp），淨利率 4.1%，淨利潤 26.9 億元。毛利率提升主要受益於規模經濟及 2025 年競爭補貼大幅下降。

3. 費用率結構：費用率基本保持不變，絕對額因開店擴張及人員、數字化投入有所增加，當前尚非全面降本階段，後續仍有優化空間。

4. 門店經營：單店投資 80-100 萬元，現金流回本週期約 2 年；門店端平均毛利率 19%，租售比 3-4%，人工 3-4%，水電 1-2%，單店 EBITDA 約 8-10 個點。2025 年門店盈利性達歷史最好水平。

5. 資產負債表：管理層特別強調關注應付週轉天數等資產負債表指標，公司堅持低應付天數以提升全鏈條效率，價格維持全網最低。

二、財報電話會詳細內容

2.1 高管陳述核心信息

1. 門店拓展

a. 2025 年新開 7,813 家店，截至 12 月 31 日總門店數 21,927 家，與 2024 年的 8,083 家新開店數基本持平

b. 在補貼力度大幅下降的情況下，加盟商踴躍程度和門店質量未下降，門店盈利性反而有更大幅提高

c. 堅持"開好店才能多開店"的原則，不設硬性開店 KPI

2. 運營提升

a. 組織架構調整：設立十幾個分公司，讓一線人員更靈活解決本地加盟商和門店問題，總部負責流程化、系統化、標準化賦能

b. 推出"保護白馬"策略（擺滿、擺齊、擺對），對下半年同店增長有較大提升

c. 未來將在運營端投入更多精力

3. 產品策略

a. 門店上新率大幅提高，貫徹"好吃不貴"原則

b. 設立產品中台，優化與供應商及產銷協同

4. 人才建設

a. 2025 年招聘 40-50 位各大廠優秀人員，經過一年磨合已適應公司文化

b. 預計 2026 年將發揮更大價值

2.2 Q&A 問答

Q：如何看待量販零食行業的競爭格局，以及跨賽道競爭？

A：中國市場非常大，地域之廣、城際之多，鳴鳴很忙是中國零售範疇中為數不多能夠全域覆蓋的模式。作為行業開創者和先發者，過去九年在數量、體量、規模及運營能力上建立了生態壁壘。

從行業競爭看，格局非常清晰穩定，很難再有新入局者。以三月份為例，公司在全國三十幾個省市每一個區域都能開出店，無論強勢區域還是有競爭的區域。中國市場足夠大，從去年下半年開始已不太關注競爭態勢。

關於跨賽道競爭，鳴鳴很忙與市面上其他零售業態只有約 20% 的商品重疊，80% 的東西不同，本質上不存在直接競爭。傳統線下零售主要卷效率和價格，而鳴鳴很忙的方向是提供快樂生活、創造美好生活、提供情緒價值。

零食品類本身帶有快樂屬性——逢年過節、家庭聚會、春遊、露營、追劇都是必備場景。消費者在 150-200 平方的門店平均停留 6 分鐘，具有"逛"的屬性，沒有特定目標，追求琳琅滿目和豐富感，這與傳統零售目標性強、快速結束交易有本質區別。

進入門檻極低，10 塊錢可以買 5-8 樣東西，2 塊錢也能買，這也是在下沉市場有更好機會的核心原因。更重要的是，公司通過改變供給創造了增量需求，80% 是增量需求的釋放，而非僅僅是 20% 存量的遷移。未來也不會捲到傳統零售競爭中去。

Q：公司在數字化管理和供應鏈方面的整體思路和重點舉措是什麼？

A：公司已超過 1 萬人，必須用數字化工具解決協作效率問題，這不是單純的效率問題，而是能不能做好的問題。招聘的人才能從底層架構上避免走彎路。

數字化方面主要有幾個方向：第一，將數字化拆分為各中心、各模塊，設立類似產品負責人的角色專注服務各專業口需求。第二，更多從業務場景角度建設。例如，自主研發了開發選址體系，所有規劃全部線上化，開發人員的鋪子評估、房東信息、A 類點位推薦等全部可記錄可追蹤，並通過熱力圖不斷髮現新點位。光從選址體系能看到的可落地鋪子點位已經非常多。

工程管理方面，從招商加盟到開店到後續管理實現全流程數字化，加盟商可看到每個店的進度、負責人、逾期情況。運營端在做 AI 巡店體系，可判斷貨架是否空、衞生是否達標、是否使用文明用語等。收銀也開始 AI 化。此外，完成了商品主數據的全面梳理，將提升門店庫存準確性和商品庫存週轉。

供應鏈方面，核心是從基於經驗的訂貨轉變為基於預測的訂貨，同時加入計劃性管理。整個公司都在用計劃驅動業務發展，後續庫存週轉將進一步優化。這是學習零售同行的做法，找到適合自身的辦法。

Q：管理層如何看待鳴鳴很忙及行業的中長期開店空間？今年的開發策略和重點拓展區域是什麼？

A：中國市場足夠大。從地域看，南到海南三亞、西到西藏、東到華東、北到黑吉遼都有門店，證明全地域可開店。從城際看，上海一兩百家店、廣州三四百家、深圳 300 家，下到鄉鎮也都開了，有中國人的地方就能開。

以最早的湖南市場為例，2017 年開始，目前單一品牌約 2,500 家店，加上其他品牌約 5,000-6,000 家，覆蓋約 5,000 萬人口，大概 1 萬人一家店。而現在江西越來越像湖南、廣東越來越像湖南、江蘇越來越像湖南，甚至北方省份也在趨同，證明模式可通。粗略估算整個市場空間在 10 萬家以上，公司中長期有望做到 4-5 萬家。

從人羣結構分佈看，中國不同層級城市的人羣分佈與公司開店佔比一致，驗證了全域兼容性。

關於今年開店策略，公司一直堅持"開好店才能多開店"，不會設定硬性 KPI。好店讓加盟商賺到錢，自然就有更多店。但對於開店信心非常充足，2026 年開 5,000 家店應該沒什麼問題。

Q：能否分享單店經營模型，包括客單價、客單量、毛利率，以及不同區域的差異？

A：公司生意是規模經濟型的，毛利率與規模相關，長期可預期毛利穩步上升，行業毛利率還有較大空間。

門店端經營模型：單店投資 80-100 萬元，回本週期維持 2 年（現金流角度）。門店平均毛利率 19%，租售比 3-4%，人工 3-4%，水電 1-2%，單店 EBITDA 約 8-10 個點。回本週期在早期可能更快，當前 2 年是正常回歸的健康水平。

不同地區差異不大，客單價平均 30 元左右，一線城市如北京、上海、深圳略高但相應租金也高，給到的毛利會有些許調整。廣東地區門店數最多，單店日均近 600 人次消費，客單價略低但銷售額超過全國平均。正常門店日均 400-500 人。

去年上半年因門店密度加密，消費者從囤貨需求轉變為即買即走，頻次提高、客單價穩定在 30 元左右，這是健康狀態。公司更關注門店留存而非單次客單，目前新用户的次月留存和長期留存沒有太大變化，不會隨時間推移出現斷崖式下降。2025 年在開出 8,000 家店的情況下，門店盈利性達到歷史最好水平。

Q：新增品類會重點佈局哪些方向？自有品牌的規劃和節奏如何？有無出海計劃？

A：去年做了品類嘗試，包括日化、毛絨 IP、冷熱食品等。總結如下：

日化品類明確不做，原因有四：第一，做了也做不過別人，不能構建長期競爭力；第二，數據效果一般，中國日化現代化程度已很高且佔比不高；第三，屬於傳統零售的卷價格卷效率領域；第四，加盟商毛利低且不能傳遞快樂情緒。

會戰略性佈局的品類：一是熱温層，烤腸蛋撻經過一年測試效果特別好，與食品氣質契合，2026 年將體系化推進；二是冷鏈（冷藏 + 冷凍），冷藏方面消費者對健康、少添加、短保食品的需求在釋放，公司將建設日配基建。冷凍部分會用休閒零食凍品化方式做，如東南亞榴蓮、栗子等。

關於自有品牌，公司 80% 的商品已與市面不同，不存在通過自有品牌定價的迫切需求。從用户體驗看，自有品牌統一風格可能破壞琳琅滿目的逛感。同時也不希望讓食品廠家淪為 OEM 代工廠，希望給予他們呈現的窗口。但會嘗試針對市場上沒有好供給的領域，創造性地做一些自有商品，不過這不是當前戰略重點。

關於出海，可能會有一些摸索和觀察，但不會作為戰略重點。中國市場還處於中早期發展階段，發展紅利還沒吃完，運營紅利更是巨大空間。

Q：去年同店趨勢如何？今年同店的抓手有哪些？

A：2025 年上半年同店有一些挑戰，原因是過去多年跑馬圈地加上 2024 年激烈競爭，精力沒有花在經營運營上，加上補貼和價格戰帶來的高基數。但公司在 2024 年下半年就已意識到問題，開始推動能力建設和迴歸經營本身。經過運營、產品上新率、選址等多維度改善，四季度同店開始恢復。

今年春節表現確實不錯，優於往年。但有客觀因素——暖冬使出門意願更強、假期更長。公司也有主動動作：年貨節備貨有效性大幅提升，延長門店營業時間，協助加盟商提前多訂貨等。但管理層不希望投資人線性外推全年。

全年同店指引：肯定比去年改善。抓手不是拍腦袋的新舉措，而是紮實迴歸零售本質——把貨擺好擺滿，該訂的貨有沒有訂到，貨有沒有擺到最對的位置，倉庫會不會缺貨。加上烤腸蛋撻熱温層品類經過一年研究將重點推進，冷鏈也是長期建設過程。核心是真正把門店營業額做好，讓加盟商賺到錢。

Q：能否分享加盟商體系的閉店率、新老加盟商盈利水平，以及 2 店率等指標？

A：市場空間還很大，目前處於相對早期階段，且沒有新的入局者，長期穩健發展仍有很好空間。

關於加密問題，公司模式從建立第一天起就有 500 米保護距離，至今無論合同籤的 400 米還是 500 米，沒有少過 1 米。湖南和江西密度最大，但反而是盈利性最好的市場，説明密度與空間並不矛盾。

閉店率去年約 1% 出頭，屬於比較好的水平，今年希望做得更好。通過全國網規數字化——精確到每個縣城哪些點位是 A 類，提升選址成功率，從源頭降低閉店風險。

加盟商結構目前六成是老加盟商、四成是新加盟商。從去年下半年開始，早期出去嘗試其他加盟行業的加盟商陸續回流，他們總結髮現鳴鳴很忙的需求是真實的、長期的——2017 年開的第一批店至今仍在。今天的加盟商已非常職業化和成熟，信息對稱度高，能客觀全面判斷業態，這對公司也是好事。

Q：毛利率和費用率的未來規劃，以及長期財務目標？

A：毛利率長期趨勢穩定上升。公司沒有完全可對標的對象來確定天花板，因為不是傳統零售範疇。短期沒有要把毛利率快速拉昇的訴求，不會讓供應商做得非常難受，而是讓毛利隨自然規模增長温和增長。

費用端同樣是規模經濟的生意，沒有隨規模增加而增加獲客成本的模型特徵。近兩年因開店密度大、服務體系基建不夠紮實，投入了大量運營人員（全國約 4,000 名督導），差旅等費用絕對額有增加但費率未提升。目前還不是全面降本的時間節點，後續仍有優化空間。

管理層特別建議投資者將視角從利潤錶轉向資產負債表——關注週轉效率和應付週轉天數。公司堅持低應付天數以提升全鏈條效率，所有供應鏈資源的獲取都是通過效率提升實現的，前端價格做到全網最低，沒有過度賺取。

Q：加盟商畫像、准入條件以及加盟商賦能管理的具體舉措？

A：加盟商畫像隨發展階段變化：早期要聽話的小白，跑馬圈地期要有拓展精神和抗風險能力的全域加盟商。當前階段的要求更高更嚴——第一，文化上要更認同品牌；第二，經營能力要求更高；第三，更看重價值觀，要有長期主義精神，而非追求六個月回本。2025-2026 年加盟准入門檻明顯提升。

加盟商賦能方面，主要做了幾件事：

第一，標準化體系制度的完善落地。"保護白馬"策略（擺滿）、"百貨"策略（擺齊——確保 2,000 個 SKU 都在架不丟失）、以及後續的"擺對"（好賣的放第一層），這套運營體系正在全國分公司持續執行落地。

第二，數字化基建賦能。針對加盟商端，解決庫存不準確導致無法自動生成補貨建議的問題。目前 SKU 極其豐富，加盟商每天需 2 小時人工報點，未來通過系統優化將大幅提升效率。

第三，品類賦能。冷熱品類的基建投入全部由總部承擔（補貼和投入），不要求加盟商自行改造。不看中短期利益，希望為門店構建長期競爭能力。

第四，萬店調改計劃。針對 1 萬多家三四年前開的老店，介入調改佈局不合理之處，從燈光、貨架等細顆粒度進行運營優化，按全國分公司體系推進。

Q：消費者畫像和會員運營情況如何？復購率和新會員留存怎樣？

A：截至 2025 年 12 月 31 日，會員數約 2.1 億（2024 年底約 1.2 億），增長顯著但對標其他加盟連鎖行業的 4-5 億會員仍有很大空間。這進一步説明公司商業模式的普適性強——在座各位走進門店都能買幾件東西出來，人羣基數應該是最大的。

復購率約 76%，次月留存和長期留存約四至五成，不會隨時間推移出現大幅衰減，相比電商數據是非常驚喜的數字。會員客單價比非會員高出七八十個百分點，説明會員運營做好後提升空間巨大。

管理層坦承會員運營目前做得不夠紮實，觸達窗口僅有門店本身。2026-2027 年將加大投入，增加與用户的觸達窗口，傳遞品牌心智——讓消費者不僅買到東西，還能獲得額外的情緒快樂體驗，建立穩定的用户心智。

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