從 70 年代石油危機看今日伊朗戰爭

今早特朗普對伊朗的強硬表態促使油價飆升，華爾街三大股指期貨乃至全球股市均應聲下跌，直接抹去上一交易日的漲幅。那麼市場到底在擔憂什麼？$納指 100 ETF - Invesco(QQQ.US) $標普 500 指數股票型基金(SPY.US) $道瓊斯指數(.DJI.US)

覆盤 1970 年代石油危機

如果我們把目光撥回 1973 年，當時以埃及、敍利亞為代表的阿拉伯國家，對以色列發動突襲（第四次中東戰爭），而美國等西方國家選擇支持以色列。這一下直接觸發了產油國的不滿，於是為了報復西方對以色列提供支持，以石油輸出國組織（OPEC）為核心的產油國，做出了一個極具歷史意義的決定：把石油當成武器使用。具體做法有兩步，一是對支持以色列的國家（尤其是美國）實施石油禁運，二是主動削減產量。結果是非常劇烈的。短短几個月時間，全球油價從大約 3 美元/桶飆升到接近 12 美元/桶，直接翻了幾倍。對當時的西方經濟來説，這幾乎是一次急剎車。因為石油在那個時代幾乎是所有工業活動的基礎——發電、運輸、製造，全都依賴它。

接下來發生的事情，才是真正影響深遠的部分。油價暴漲迅速傳導到整個經濟體系：企業成本大幅上升，商品價格普遍上漲，通貨膨脹迅速抬頭。但與此同時，高成本又壓制了經濟增長，企業投資減少，失業率上升。也就是説，經濟一邊在 “漲價”，一邊在 “變差”。這就誕生了後來被反覆提及的一個詞：滯脹（Stagflation）。在此之前，很多宏觀理論默認 “通脹高=經濟熱”，“通脹低=經濟冷”，但這次危機打破了這個認知：通脹和衰退可以同時發生。當時的美國經濟就陷入了這樣的困境。一方面通脹飆升，另一方面增長乏力，政策陷入兩難：如果加息，會進一步打擊經濟；如果降息，又會讓通脹失控。

跨時代的相似

此次的霍爾木茲海峽封鎖，與 1973 年的 OPEC 石油減產禁運，在經濟學角度都可以歸結為人為製造的供給端衝擊。而供給衝擊歷來是央行面臨最嚴峻的壓力測試。彼時的美聯儲主席 Arthur Burns 所面對的，不僅是通脹問題本身，更有來自白宮的直接干預，因為尼克松總統當時正處於連任週期，對經濟增長和就業極為敏感，因此更傾向於維持寬鬆的貨幣環境。Burns 在這種背景下，實際上很難採取足夠激進的緊縮政策去對抗通脹。結果就是，通脹沒有在早期被壓制，反而在供給衝擊與政策遲滯的共同作用下不斷累積，最終演變為失控的 “工資—價格螺旋”。以上 Arthur Burns 面對的情境，你有沒有覺得似曾相識，這幾乎就和現在鮑威爾面臨來自特朗普的施壓如出一轍。

直到後來，Paul Volcker 上任美聯儲主席，用極其激進的高利率政策，才在 1980 年代初把通脹壓下去，但代價是一次經濟衰退。不過沃克政策的核心便是：“寧可經濟衰退，也要壓通脹”

彼時不同今日

但是，和 70 年代相比，發達國家經濟的能源強度已大幅降低，對產油國的依賴程度明顯減弱。並且以美國為代表的頁岩油革命顯著提升了非中東地區供給的彈性。此外經歷過 Paul Volcker 時代的通脹治理之後，美聯儲已經建立起明確的通脹目標與更具前瞻性的政策工具，通脹預期也更容易被錨定。

然而，2021 至 2022 年通脹失控的教訓表明，這些結構性進步與優勢並不能讓人高枕無憂，長期經濟的穩定往往會滋生政策制定者的傲慢。同時市場也在擔憂最壞的情況就是一旦美國被伊朗拖入持久消耗戰，霍爾木茲海峽長時間不恢復通航，石油供給缺口會更難被完全填補，在這種情況下，美聯儲的政策空間會被進一步壓縮，降息預期會變得更難落地。理論上當利率預期上升時，股票的估值（尤其是成長股）會被壓縮，同時無風險收益率上升也會讓資金從股市流出，轉向債券或現金類資產。對於股市而言這無疑是最大的利空。